玩具行业专题报告-从孩之宝收购小猪佩奇看奥飞价值几何.docxVIP

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玩具行业专题报告

从孩之宝收购小猪佩奇看奥飞价值几何

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1、美国动漫玩具市场规模及格局

1.1、2019年美国玩具市场216亿美元2020年预计重回增长轨道

据NPDGroup数据显示，2018年玩具反斗城（ToysR）的清算助推美国玩具行业在2018年上半年取得7%的短期增长（全球头部玩具零售商2018年3月至6月破产清算后促销），高基数下，2019年上半年销售下滑9%（2019年上半年销售额74亿美元）的同比数据不具有参考意义，预计2019年全年美国玩具总销售额216亿美元，下滑2%（倒推出2018年美国玩具总销售额约211.68亿美元）；ToysR对美国地区的负面影响已减弱，预计2020年美国玩具行业总销售额实现增长，并持续至2021年。

2、美国代表公司：孩之宝Hasbro（2018年公司营收在美占比22%）

世界前两大玩具巨头分别为孩之宝（Hasbro）与美泰（Mattel），2018年公司营收分别为45.8亿美元/45.11亿美元，占美国玩具市场比例分别为22%/21%，市值（2019年10月19日）分别为154亿美元/39亿美元，净利润分别为2.3亿美元/-5.3亿美元，两家代表作品分为变形金刚玩具、芭比娃娃玩具，本篇我们选择孩之宝的发展作为研对比对象。

2.1、孩之宝成长路路径：从Toys到Play

孩之宝成立于1923年，1999年登陆纽交所，主要从事玩具、游戏及娱乐产品创新开发、生产销售（玩具细分中核心竞争力在粘土玩具、塑料）；孩之宝旗下拥有特种部队、小马宝莉、变形金刚、星球大战等知名品牌IP，致力于创造全球性娱乐公司。2019年10月18日孩之宝以33亿英镑（40亿美元）现金收购小猪佩奇母公司eOne获得股东通过，孩之宝拟通过增加布局全球著名学龄前儿童品牌为公司后续发展带来增长潜力。

?从孩之宝的成长历程反映出：初期借力-原始积累-老产品系列化-外延并购-共同合作

第一，初期借力，通过收购爆款产品的公司获行业关注（非所有产品自己原创）；

第二，依靠若干大IP完成原始积累；特种部队、小马宝莉、变形金刚三足鼎立；

第三，老产品持续更新打造成系列化（小马宝莉系列、菲比系列等，流行审美喜好有周期）；同步的媒体动画片带动周边玩具销售；

第四，通过外延收购扩规模，从玩具到内容，从内容到玩具互补导流（1984年，孩之宝从日本玩具公司TAKARA手中买下汽车变形人版权，起名变形金刚（Transformers）。为促销量，孩之宝制作95集《变形金刚》动画片）；

第五，从硬件到内容IP后，仍携手行业头部企业共同合作，从被授权方与授权方相互转换（携手迪士尼、华纳兄弟等电影、游戏、内容娱乐企业），2016年迪士尼的公主系列从美泰合同到期后转签孩之宝。

?孩之宝收入端看，十年增速较为稳健，特许品牌授权收入占比约五成后续增长预计来自新兴市场

孩之宝的整体营收在十年间较为稳健（进而下文我们选取PS估值作为参考对象也较为合理），由于2018年ToysR破产清算短期影响公司营收增速；孩之宝营收从2009年的40.7亿美元增加至2018年的45.8亿美元，营收增速在-12.1%至+12.8%区间，增速高峰在2016年的12.8%，整体增速相对稳定。

?孩之宝收入中特许品牌授权占收入比例较大（高毛利率的特许品牌授权利于公司盈利能力提升）后续将发力新兴市场（打开新兴市场渠道性价比的方式是收购新兴市场所熟知的IP内容，例如小猪佩奇）

2016-2018年孩之宝的特许品牌授权收入占总营收的47%/52%/53%（主要来自特种部分、小马宝莉、变形金刚）；2018年公司的总营收中前五大客户占比达到38%，其中，ToysR是孩之宝在美国的第三大客户（欧洲的第二大客户），2018年的ToysR的破产清算也带来公司2018年营收增速-12.1%的影响，其中美国及加拿大的营收下滑10%，国际部门的收入下滑17%，娱乐及授权部门的收入增加5%，游戏部分收入下滑12%。预计未来公司的营收将更多来自新兴市场例如拉丁美洲、东欧等，2018年新兴市场收入占总营收的14%。（较2010年的6%已有提升）。

?孩之宝利润端，商誉以及高额授权费拉低公司盈利能力

2018年孩之宝的无形资产进行减值导致增加1.176亿美元的减值费用，以及