盈利预期期限结构视角：市场底部已经出现.pptxVIP

目录21盈利预期期限结构定义2盈利预期期限结构计算3当前市场观点4风险提示

盈利预期期限结构定义13

盈利预期期限结构定义4利率期限结构反映了在特定时点上，不同期限的债券收益率与到期期限之间的关系。我们使用利率期限结构的概念描述分析师对特定上市公司盈利预测随时间变化的趋势，称之为盈利预期期限结构。盈利预期期限结构反映了预测盈利随时间维度变化的关系，是分析师对上市公司盈利变化方向的判断。与利率期限结构相同，盈利预期期限结构也可以分为向上倾斜、水平、向下倾斜3种形态，分别代表盈利将上升、持平、下降，即乐观、中性、悲观3种观点。盈利预期期限结构的形态变化反映了市场情绪中乐观与悲观的交替波动。我们对盈利预期期限结构做定量度量后，发现其在市场顶部、底部拐点判断上存在很强的规律性：市场情绪极度乐观对应市场顶部、市场情绪极度悲观对应市场底部。

盈利预期期限结构表征市场情绪5盈利预期期限结构曲线的不同陡峭程度和方向可以表征市场情绪。当曲线向上倾斜并且斜率较大时，表明分析师预期公司盈利会快速增长，此时市场情绪极度乐观；如果曲线向上但斜率较低，或曲线向下，则市场情绪为一般乐观或较悲观。盈利预期期限结构表征市场情绪资料来源：华西证券研究所

从盈利预测到市场观点通过斜率得到盈利预期期限结构的量化度量后，进一步判断市场情绪，就可以得到对市场顶部、底部的投资观点。从盈利预测到市场观点资料来源：华西证券研究所上市公司盈利预测盈利预期期限结构市场顶部市场底部6

盈利预期期限结构的定量度量我们计算盈利预期的标准化斜率，以定量度量盈利预期期限结构所反映的市场情绪。盈利年度上市公司盈利预测一般为未来3年，但仅使用3个预测值波动较大。为结果的稳定性考虑，我们同时使用2个历史年度和3个预期年度，合计5个年度数据。以2024年计算标准化斜率为例，以4月末为分界点，1-4月选择2021-2025年，5-12月选择2022-2026年。计算方法我们使用5年净利润对时间变量(5年时间分别取值0、12、24、36、48)做回归，再将回归系数除以5年净利润均值做标准化，得到标准化斜率，即：标准化斜率=??????????(5年净利润，时间变量)75年净利润均值月份历史年度预测年度Y年1-4月Y-3年、Y-2年Y-1年、Y年、Y+1年Y年5-12月Y-2年、Y-1年Y年、Y+1年、Y+2年

期限结构以向上倾斜为主盈利预期期限结构以向上倾斜为主，这一结果具有合理性，因为分析师关注并做出盈利预测的往往是发展前景良好、盈利增长的公司。正因如此，乐观与悲观都是相对概念。从历史各期计算结果看，标准化斜率0的，即预期公司盈利增长的股票占比为90%，标准化斜率均值为1.85，中位数为1.59。标准化斜率分布8资料来源：Wind、朝阳永续、华西证券研究所，注：剔除绝对值30的极端值

盈利预期期限结构计算29

期限结构原始指标有局限性10资料来源：Wind、朝阳永续、华西证券研究所我们选择中证800指数，对指数内每只股票定期计算标准化斜率，并取全部股票标准化斜率的中位数，得到指数的盈利预期期限结构原始指标，衡量整体市场情绪。盈利预期期限结构与A股市场走势正相关，且指标拐点与市场顶部/底部基本一致。但原始指标并不能用于判断市场顶部和底部，原因是：原始指标上下波动边界并不整齐，因此拐点只能在事后确认，无法在事中确认；边界整齐的指标才能在事中确认拐点。期限结构原始指标

将标准化斜率转换为角度11标准化斜率的理论取值范围为(-∞,∞)，前者对应情绪极度悲观，后者对应情绪极度乐观。如果直接使用标准化斜率度量市场情绪，由于极端值的存在，结果的规律性较差。我们使用反正切函数将斜率转化为更直观的角度(或弧度)，这是一个非线性变换。变换后取值范围在(-90°,90°)区间，斜率-∞对应-90°，斜率∞对应90°。经过变换后，指标的理论上下边界更加整齐有序。以斜率=1为例，转换为角度后结果为45°(或0.7854弧度，1°=1弧度×180/π)。斜率到角度的转换资料来源：华西证券研究所

角度转换后指标规律性提升12将表征盈利预期期限结构的标准化斜率原始指标转换为角度值以后，指标中枢随时间推移而下移，沿着平行的上下轨道运行，规律性明显提升，指示意义较强。我们虽然可以沿着向右延长的上下轨道判断情绪拐点，得到市场顶部或底部的结论。但轨道向下倾斜的角度缺乏可解释性，这更多的是基于经验判断。接下来对指标做进一步修正，提高指标的经济含义和可解释性。期限结构角度指标资料来源：Wind、朝阳永续、华西证券研究所

使用宏观经济增速进行修正13资料来源：Wind、华西证券研究所盈利预期期限结构角度指标中枢下移，体现出上市公司预期盈利增速的逐步回落，这与宏观经济增速相关。我们计算滚动4个季度