中煤能源深度报告：无意苦争春，煤化一体群芳妒.docx

目录

中煤能源：背靠第四大煤炭集团，煤炭煤化工并行 3

煤炭：内生外延成长不停，高比例长协保障盈利 6

煤化工：资源协同优势显著，新项目潜力可期 12

能源安全战略下，现代煤化工快速发展 12

煤化一体协同性强，在建项目有望贡献增量 14

新项目全面升级，投产效益有望大幅提高 19

盈利预测与投资建议 24

盈利预测假设与业务拆分 24

估值分析和投资建议 26

风险提示 28

插图目录 30

表格目录 30

中煤能源：背靠第四大煤炭集团，煤炭煤化工并行

公司是国务院国资委管理的中央企业，是国内第四大煤炭集团的核心上市公司。中煤能源由中煤能源集团于2006年独家发起设立，并于同年在港交所成功上市，2008年在上交所上市。公司控股股东是中煤集团，2023年和2024年前5月分别实现煤炭产量2.69和1.10亿吨，在国内煤炭集团中位列第四。截至2024年一季度末，中煤集团持有公司股权比例为57.38%，实际控制人国务院国资委间接持股52.90%。中煤集团拥有中煤能源、上海能源、新集能源3家上市公司，截至2024年一季度末，中煤能源归属于控股股东的资产总额占集团资产总额的

37.98%，归母净利润占集团的88.66%，是中煤集团的核心上市公司。

图1：公司控股股东为大型能源央企中煤集团

资料来源：公司公告，注：截至时间为2024年一季度末

图2：2024年前5月国内原煤产量前十名企业中中煤

集团位列第四

24年前5月产量(万吨) YOY

图3：24Q1中煤能源归属于控股股东的利润占比为

88.66%

中煤能源 中煤集团 上市公司贡献占比

30000

25000

20000

15000

10000

5000

0

20%

10%

0%

-10%

-20%

国家能源集团晋能控股集团山东能源集团

国家能源集团

晋能控股集团山东能源集团

中煤集团陕煤集团

山西焦煤集团

华能集团潞安化工集团国电投集团淮河能源集团

600

500

400

300

200

100

0

100%

2023年2024Q1

2023年

2024Q1

2023年

2024Q1

归母净利润(亿元) 资产总额(十亿元)

60%

40%

20%

0%

资料来源：中国煤炭工业协会， 资料来源：wind，

因煤价下滑24Q1公司收入和利润同降，毛利率保持稳定。24Q1，公司实现营业收入453.95亿元，同比下降23.27%；归母净利润实现49.70亿元，同比下降30.55%。然而，从盈利能力上来看，公司24Q1毛利率27.05%相比上年同期增长1.22pct，归母净利率为10.95%，同比下滑1.15%，主要是期间费用率同比上升了1.20pct至4.87%。

图4：24Q1营业收入同比下降23.27% 图5：24Q1归母净利润同比下降30.55%

2500

2000

1500

1000

500

0

营业收入(亿元) YOY

80%

60%

40%

20%

0%

-20%

-40%

250

200

150

100

50

0

归母净利润(亿元) YOY

150%

100%

50%

0%

-50%

资料来源：wind， 资料来源：wind，

图6：期间费用率显著下滑 图7：毛利率和归母净利率稳健

15%

10%

5%

0%

销售费用率 管理费用率

研发费用率 财务费用率

201720182019202020212022202324Q1

35%

30%

25%

20%

15%

10%

5%

0%

归母净利率 毛利率

201720182019202020212022202324Q1

资料来源：wind， 资料来源：wind，

煤炭贡献主要收入和利润。公司业务包含煤炭、煤化工、煤矿装备、金融等，其中，煤炭业务2023年实现收入和毛利1622.53和404.76亿元，占主营业务收入和毛利的比重分别为84.41%和83.53%，贡献了公司主要的收入和利润来源；同年，煤化工的收入和毛利分别实现213.37和32.73亿元，占主营业务的比重分别为11.10%和6.75%。此外，煤炭业务盈利能力相对较强，2023年煤炭、煤化工的毛利率分别为24.95%和15.34%，金融业务毛利率虽达到57.23%，但收入和毛利规模较小。

图8：2017~2023年分业务收入（亿元） 图9：2017~2023年分业务毛利（亿元）

2500

2000

1500

1000

500

0

煤炭 煤化工 煤矿装备

金融 其他 分部间抵消

煤炭