中国金融市场分析.docx

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中国金融市场分析:2003~2004

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（一）同业拆借市场

自1996年建成全国统一的市场以来，以2000年作为分水岭，中国同业拆借市场大致经历了两个发展阶段。在这两个阶段中，市场不仅在量价的走势、期限结构上呈现出不同的特征，而且，在市场参与者的种类、数量以及各类参与者的交易量份额、交易行为也具有明显的差异。总体上看，2003年的市场大体是2000年后的延续，但在某些方面也发生了一些显著的变化。

1.量价分析

（1）量价走势

图4-1中国同业拆借市场量价走势（1997～2003年）

从1996年以来市场总体趋势看，同业拆借市场呈现出量涨价跌的走势（图4-1）。但是，从图4-1可以看到，以2000年为界，此前和此后的市场行为具有显著的差异。在2000年以前，受亚洲金融危机以及随后的通货紧缩形势影响，市场拆借量自1996年一路下跌至1998年，1999年拆借量相对于1998年有一恢复性的高增长，但依然没有达到1997年的水平。同时，市场加权平均利率在这段时期呈现出单边下滑的态势。由于1998年市场相对于1997年发生了萎缩，这段时期的拆借量和利率之间不具有相关关系，这同剧烈外部冲击下的不成熟市场特征是相吻合的。

从2000年开始，市场进入稳步发展的时期，拆借量不断上升，增长速度也逐渐加快。至2003年，年度拆借量与2002年相比上涨了近一倍，达到了24000多亿元。由表4-1可见，2000年后，市场的加权平均利率也逐渐稳定，其月度均值由1997～1999年的近7%下降到2000～2003年的2.3%强，其标准差则从2000年前的3.1434下降到0.2270。对比两个时期量价的标准差可以看到，2000年后，在市场拆借量的波动幅度加大的同时，利率的波动幅度却在下降，结合这段时期量价之间存在的显著的负相关关系，说明市场较之先前已经大为成熟。

表4-1同业拆借市场量价关系分析（月度数据）

图4-2同业拆借市场量价走势（2003年）

总的看来，2003年的量价走势大体是2000年以来市场发展的延续，交易量持续上涨，而利率水平在波动中趋稳。从月度拆借量看，2003年的月度拆借量均值达到1851.694亿元，是1997年以来最高的年份，拆借量的标准差则下降到496.2862。2003年月度拆借利率的均值比往年进一步下降，达到2.2525%，但月度利率的标准差却上升到0.2792。而且，从月度数据看，量价之间已经没有了显著的相关关系，这反映了外部冲击下市场的波动加剧。

从2003年各月的情况看，除2月份因春节和5月份因非典影响之外，9月份之前的拆借量不断上升，市场利率水平相对稳定在1.98%～2.16%之间，变化幅度在20个基点之内；从9月份开始，拆借量急速回落，同时，月度加权平均利率急剧飙升，直至10月份达到本年度最高的2.86%；随着11月和12月拆借量的回升，利率水平又迅速下落。如果看每日加权平均利率，则波动更为剧烈，从8月21日市场获悉央行将宣布调高法定存款准备金率开始，日加权平均利率在不到10个交易日内即上升了70多个基点。随后，日加权平均利率在高位振荡上扬，于9月28日达到3.1515%，于10月10日达到本年度最高水平3.18%。前后上升了100余个基点。此后，日加权平均利率又开始振荡下泻，直到11月下旬才恢复到8月下旬前的水平。

（2）量价同比增速分析

图4-3量价同比增速（1998～1999年）

量价的同比增速指的是当年某月的量价与上年同期相比的增长速度，该指标反映了年度之间市场发展的差异。在这个指标上，2000年前后亦有所不同。在2000年前，拆借量的同比增速呈现出总体上升的态势。其中，受亚洲金融危机的影响，1998年各月份的拆借量均是负增长。在1998年12月7日超额准备金利率下调后，1999年拆借量同比增速恢复了正增长。受1999年6月7日和11月21日两次准备金政策调整的影响，1999年各月度的拆借量同比增速逐渐加快。在拆借量同比增长加快的过程中，2000年前的利率同比增速基本在0以下。

虽然拆借量呈现逐步加快的增长态势，而利率呈现出逐步加快的负增长态势，但是从表4-2的检验结果可以看到，在2000年前，拆借量与利率的同比增速没有相关关系。这同表4-1的分析结果是相吻合的，就是说，受到剧烈外部冲击的市场在这段时期依然处于不成熟状态。

表4-2同业拆借市场量价同比增速分析（月度数据）

2000年之后，拆借量的同比增速逐步趋于平稳，在2001年4月至2002年8月间，拆借量基本维持在与去年同期大致相同的水平。从2002年9月份开始，除了2003年9月当月之外，拆借量一直维持在正增长状态。同时，在2001年1月前，由于利率走势