雪峰科 首次覆盖报告：民爆+能化 新疆煤炭驱动民爆高景气，强强联合供给新看点.pdf

雪峰科技（603227.SH）首次覆盖报告

新疆煤炭驱动民爆高景气，强强联合供给新看点2024年09月10日

➢雪峰科技：新疆“民爆+能化”双主业龙头推荐首次评级

公司总部位于新疆乌鲁木齐，始建于1958年，主要从事工业炸药、雷管、索类等民

用爆炸物品的研发、生产、销售、配送。2022年收购玉象胡杨，注入天然气化工循当前价格：7.04元

环经济产业链模式，公司目前已建立起“民爆+能化”双主业协同发展体系，成为全

疆唯一硝酸铵、硝基复合肥生产企业。2023年公司疆内收入56.18亿元，占比80%。[Table_Author]

➢民爆板块：新疆民爆高景气，强强联合贡献新看点

供给端来看：民爆行业新增产能存在硬性约束，头部受益行业整合，2025年生产总

值CR10有望上升至60%。需求端来看，工业炸药下游应用领域70%以上来源于矿

山开采，2022年以来金属矿山、煤炭开采领域资本开支实现逆势增长，2024年1-

6月煤炭开采、采矿业固定资产投资增速分别为16.6%、17.0%。受益前期煤炭产能

快速释放+基建需求，新疆民爆市场步入高速发展阶段。

公司民爆业务以工程爆破一体化服务为核心，业务涵盖工业炸药、雷管、索类的“产、分析师李阳

运、销”和工程爆破的“钻、爆、挖、运”，具备爆破方案设计、爆破工程监理、矿山执业证书：S0100521110008

爆破一体化解决方案规划实施等专业化服务能力，以及爆破+矿山双一级资质，目前邮箱：liyang_yj@

工业炸药产能11.75万吨/年、电子雷管产能1890万发/年。

2024年7月2日，广东宏大公告拟收购公司21%股权，本次收购重点关注3个方

向，①溢价50%，②打造“广东+新疆”跨省国资委整合新模式，③整合后雪峰有望

打开产能新增空间。

➢能化板块：尿素、三聚氰胺持续贡献业绩

公司全资子公司玉象胡杨通过天然气生成合成氨，进一步生产尿素、三聚氰胺、硝酸

铵、硝基复合肥等产品；其子公司新疆金象通过外采尿素生产三聚氰胺、硝基复合肥

等产品。截至2023年末，公司三聚氰胺、尿素、硝基复合肥产能分别达到21/60/90分析师刘海荣

万吨。尿素方面：2024年上半年行业开工率保持高位，需求高景气；三聚氰胺方面：执业证书：S0100522050001

公司2023年销量达到19.54万吨，同比+27.63%，平均售价受行业供需影响同比-邮箱：liuhairong@

19.29%，预计2024年下半年传统需求旺季，需求或将有所改善。分析师赵铭

➢新疆唯一硝酸铵生产企业，价格、盈利能力有支撑执业证书：S0100524070010

煤炭及配套煤电、煤化工产能快速释放，同样将驱动民爆上游硝酸铵市场高景气。公邮箱：zhaoming_yj@

司硝酸铵业务具备牌照优势，目前全资子公司玉象胡杨是新疆地区唯一可以生产销售

硝酸铵的企业，目前硝酸铵产能66万吨。2024年公司有望将疆内硝酸铵市占率提

升至85%左右，2023年公司硝酸铵产量33.05万吨，其中对外销量23.05万吨，自

用约10万吨。公司硝酸铵业务毛利率整体保持较高水平，2023年公司硝酸铵毛利

率为38.09%、吨毛利1000元。

➢投资建议：我们看好公司①疆内民爆高景气，打造“广东+新疆”跨省国资委整

合新模式，②疆内硝酸铵生产龙头，价格、盈利能力有成本优势支撑，③产业链一体

化化工产品持续贡献。我们预计公司2024-2026年归母净利润分别为7.96、9.07和

10.07亿元，现价对应动态PE分别为9x、8x、7x，首次覆盖，给予“推荐