美国经济深度观察：降息将至，美国经济何去何从？-国联证券.pptx

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虽然萨姆法则触及关键临界值，但过去的历史来看，萨姆法则的触发更多是衰退确认指标，而不是衰退预测指标。1965年以来美联储总共11次加息周期中3次未发生衰退，本轮周期美联储或能实现没有衰退，即不着陆。美国经济目前增速仍接近潜在增速，边际温和走弱，通胀风险或有限。软着陆仍是美联储的政策目标，且政策空间充足。供需两方面也都存在有利的因素，需求侧，美国目前处于杠杆周期的有利位置，积极的财政政策仍在持续；供给侧，制造业投资和移民构成有利因素。;

摘要

?触及萨姆法则临界点不是经济衰退的领先指标

由于萨姆法则触及关键临界值，衰退担忧上升。但严格计算7月的萨姆法则数值略小于临界值，且这一法则不宜于当作物理法则对待。历史上触发萨姆法则时美国经济实际上已处于衰退期，GDP的环比折年呈现负增长的情况，与本轮周期存在不一致。萨姆法则的触发更多是衰退确认指标，而非衰退预测指标。

?历史上着陆和不着陆周期的特点

参考美联储官员的做法，我们把美国货币政策周期后段美国经济的表现分为三类，其中避免衰退的场景被我们定义为“不着陆”。历史上衰退周期中，外生冲击下的着陆较硬，通胀的问题严重也更可能硬着陆，另外加息顶点到衰退的时间平均而言不长；能够实现不着陆的周期往往加息和降息起点的经济增速较高，劳动力市场温度更高，家庭部门杠杆率较低，货币政策空间充足。

?降息将至，美国经济增长边际温和减速

就当前而言，我们看到各类指标已经提示美国经济逐步走弱；超额储蓄的消耗、高利率对经济的传导也会降低总需求增速；此外，历史经验显示股票市场在利率顶点阶段晚期调整压力增加，财富效应的消退可能也会导致美国经济减速。按照我们的综合评估，美国经济大概率温和降温，通胀再次上行的风险有限。美联储年内降息的条件几乎都已具备，美联储主席鲍威尔在JacksonHole会议上也明确说，“政策调整的时候到了”。

?美国经济或不着陆：需求侧的有利条件

我们认为本轮周期美联储或能实现经济的不着陆，除了软着陆是美联储的??策目标，而目前美联储有充足的政策空间之外，需求侧还有三个有利条件。1)美国高通胀较大程度与供给有关，伴随着疫后供给恢复，货币政策需要抑制需求的程度有限；2)美国通胀预期稳定，无需牺牲需求来稳定通胀预期；3)美国经济对货币政策敏感度偏低可能有助于实现软着陆或不着陆，一个原因可能是美国目前处于杠杆周期的有利位置，积极的财政政策仍在持续。

?美国经济或不着陆：供给侧也存在有利因素

供给侧，如果美国经济潜在经济增速更高，能抑制通胀的经济增速就可以更高一些，距离衰退(负增长)就更远一些。美国2季度的GDP同比增速仍有3.15%，通胀仍有回落，可能一定程度表明美国潜在增速偏高。人工智能、制造业投资和移民构成提振美国潜在增速的有利因素。此外，避免外生冲击可能也是软着陆的必要条件。

风险提示：美国经济减速超预期，金融黑天鹅事件，地缘政治风险;

图表目录

图表1：Sahm法则失业率平均值(%)......................................7

图表2：Sahm法则(%)..................................................7

图表3：失业率和萨姆法则(%)...........................................8

图表4：历史上触发萨姆法则时候的经济指标(%)...........................8

图表5：历史上触发萨姆法则的失业率变化(%).............................9

图表6：历史上触发萨姆法则时候的失业率(%).............................9

图表7：1965年以来的11个美联储紧缩周期.............................10

图表8：有效联邦基金利率(%)和衰退....................................11

图表9：不同周期失业率的最高点(%)....................................13

图表10：不同周期失业率的变化(%).....................................14

图表11：美国的通胀率(%).............................................14