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国际债券指数现状与未来发展趋势

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孙涛

摘要：本文系统地研究了国际债券指数的发展历史和现状，详细分析了目前构建债券指数的难点与问题，最后对目前国际债券指数的发展趋势进行了展望。

关键词：债券指数指数化投资资产组合发展趋势

国际债券指数发展历史及现状

债券指数是反映债券市场价格总体走势的指标体系，发展至今已有30余年，但其创新与应用仍方兴未艾。最初，债券指数与股票指数一样，是被用作观察市场整体走势的主要工具，并不具备投资的特性。随着20世纪七八十年代利率波动率大幅增加，而后90年代利率波动率急剧降低，不同久期的债券组合经历了大幅波动，为进一步控制组合收益率相对于市场的波动，投资者强行设定债券组合与相对应指数的相对风险。这最终赋予了债券指数可投资的属性，并引起被动投资理念的发展，其投资规模也快速扩张。

随着时间的推移，受债券市场结构变化、产品类型丰富和投资者风险偏好改变等因素影响，一只债券指数很难持续获得市场欢迎，指数的发展与变迁成为内在的客观规律。

所罗门兄弟长期公司债券指数（SBLCIndex）是上世纪80年代早期流行的指数，该指数主要由长期的高信用等级公司债券构成。由于该指数平均久期过长（约为7.5年），随着利率水平的上升，指数的收益率变差，之后该指数被认为风险过高，不能代表市场实际的债券分布。随后，市场参与者大多选用久期较短（约为5年）的雷曼兄弟政府公司债指数（LBGCIndex），该指数主要由国债和机构债券组成，也包括投资级别的公司债券，以及外国政府以美元计价的国债和地方政府债券。随着债券品种的扩展和信用衍生品的出现，抵押资产支持证券（MBS）在20世纪80年代末快速发展，雷曼兄弟总指数（现为巴克莱总指数）逐步取代雷曼兄弟政府公司债指数，成为市场最受欢迎的指数。该指数与雷曼兄弟政府公司债指数的主要区别在于，雷曼兄弟总指数还纳入了机构担保的抵押资产支持证券。近十多年以来，雷曼兄弟总指数在业界享有卓越的地位，该指数从1986年1月1日开始公布，其数据可以追溯到1976年，在美国有90%以上的投资者都在使用该指数。从本质上讲，雷曼兄弟总指数是一种基于市场规则的指数，其前提是买入成比例份额的所有投资级别债券，并保证市场的力量能够使资产得到合理定价。

目前，随着全球债券融资的规模扩大，债券指数也得到迅速发展，许多大型投资银行、资讯公司等都按照国别、市场、行业、期限、债券品种等不同标准发布了完整的指数系列。另一方面，在目前指数体系和分类日趋完善的背景下，债券指数不断创新，针对特定客户的定制指数、成分指数和满足不同类型投资者风险偏好的策略主题指数开始出现，其应用范围和领域逐步扩大。同时，债券与债券指数的外延也继续扩展，对创新的各类利率和信用产品及其相关衍生品市场来说，债券指数或者更广义的固定收益指数已经逐步将这些产品纳入其体系范畴，各类创新型指数不断涌现。

传统债券指数面临的难点与问题

经过30余年的发展，债券指数体系已经从最开始的综合类指数，逐步扩展到期限类、品种类、信用级别类和衍生品类等成分类债券指数。然而，从债券指数实际应用情况来看，除了少数几条债券指数（BarclaysAgg）广泛用于业绩基准和部分投资标的以外，大部分债券指数都不能实际获得市场的青睐。

另一方面，相比较于股票指数丰富的分类维度而言，债券指数除了期限、品种和信用级别之外，缺乏其他分类维度，更进一步说，由于整体而言债券相关程度较高，个券替代性较强，因此，没有股票指数丰富多彩的主题、行业和风险因子指数。除以上两点综合因素，构建债券指数还面临其他与其自身性质相关的众多问题与难点，具体而言有以下几方面。

（一）债券指数无法获得超过市场整体收益之外的超额收益

从证券投资归因分析角度来讲，任何一项投资收益都可以分解为三个部分：一是市场整体收益（Beta收益）；二是市场择时收益，即投资组合的改变能否正确反映未来市场预期的走势；三是市场择券收益，即投资组合中个券表现出优于投资组合之外个券而获得的收益。如果将证券投资分为主动投资和被动投资两个维度的话，主动投资的投资收益可表现为=Beta收益+择时收益+择券收益。而对于被动投资或者指数化投资来讲，由于指数样本券受指定调样周期的限制，因此如果是股票指数，投资收益=Beta收益+择券收益，而择券收益可以表现为对任何行业、主题、概念、策略和周期的细分；相反对于债券指数来讲，不仅没有择时收益，更重要的是，择券收益也难以体现。一方面由于债券市场主要受宏观经济（GDP、通胀和货币供给）和信用周期的影响，个券之间具有高度的可替代性，对任何行业、主题和概念等的细分不能表现出指数走势的明显差异性；另一方面，由于债券择券收益是指通过改变久期和信用等级等获得的收益，这些已经属于主动投资的范畴。因此，债券指数的投资收益=