中国传媒投资风险评估.docx

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中国传媒投资风险评估

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一传媒业上市公司并购交易中的法律风险及原因

（一）并购标的高估值带来的风险

在中国，在与传媒行业有关的上市公司并购交易中，伴随而来的往往是并购标的的高估值，比如在乐视网收购花儿影视的交易中，并购标的花儿影视的资产评估采用了收益法和资产基础法相结合的方式，并以收益法评估结果为定价依据。以2013年6月30日为评估基准日，花儿影视100%股权按收益法评估价值为90373.41万元，较其合并报表净资产账面值增值79885.13万元，增值率为761.66%[1]；在中文传媒并购智明星通的交易中，并购标的智明星通100%股权的评估值为266000.00万元，截至2014年3月31日标的公司账面净资产为9262.24万元，评估增值率为2771.88%[2]。在其他的与传媒行业相关的类似并购中，并购标的资产评估均同样维持了较大幅度的增值。

究其原因，上市公司并购交易中的传媒类并购标的基本上都集中在电影电视制作发行、游戏娱乐、广告等领域，在对该等标的进行评估时，交易双方普遍认同并购标的作为轻资产公司，经审计的净资产不能完全反映其真实的盈利能力。因此，普遍采用收益法作为最终的评估方法，以综合考虑并购标的的无形资产、管理经验、品牌优势、管理能力、优惠政策、业务覆盖面、团队协同、产品优势等无法体现在资产负债表中的无形因素。

然而，作为轻资产公司的并购标的，如果在经营中出现任何问题，则会给上市公司带来巨大的风险，即上述的各项因素如果不能最大可能地发挥其应有的贡献或者该等因素在未来发生较大的变动，比如并购标的公司不能有效保证产品的持续推出节奏或者产品的市场反应低于预期，则会严重影响到标的公司在未来的盈利水平，从而给上市公司带来较大的损失。

（二）盈利预测及业绩补偿承诺违约的风险

1.实际经营结果可能与盈利预测结果存在一定差异的风险

一般而言，并购标的公司的盈利预测报告是以实际经营业绩为基础，依据其生产经营计划、营销计划、投资计划等因素，在充分考虑标的公司的资产经营条件、经营环境、未来发展计划等其他各项假设的前提下，依据谨慎的原则而编制的。然而，笔者认为现实交易中，传媒行业并购标的的盈利预测往往较高，比如乐视网收购花儿影视案中，根据盈利预测，花儿影视2013年、2014年、2015年、2016年度实现的净利润分别为6300万元、8100万元、10320万元、10920万元人民币[3]；在喜临门收购绿城传媒一案中，绿城传媒实际控制人承诺，绿城传媒经审计并扣除非经常损益后的归属于母公司股东所有的净利润2015年不低于6850万元、2016年不低于9200万元、2017年不低于12000万元[4]。但是，如若上述预测基础发生改变，可能会对标的公司未来的经营造成不利影响，进而导致盈利预测无法实现，从而给上市公司带来潜在损失。

2.收购整合风险

除了并购标的自身的经营因素存在风险外，并购交易完成后上市公司是否可以利用自身优势完成对于并购标的的整合也存在着巨大的风险。一般情况下，在上市公司并购交易完成后，并购标的将成为上市公司的全资或控股子公司。但如何对并购标的进行整合，即交易完成后既可以保证上市公司对并购标的的控制力，又可以保持并购标的公司的原有竞争优势并充分发挥并购交易的协同效应，具有不确定性。这种不确定性突出地表现在跨行业整合中，比如，喜临门在并购绿城传媒时也承认：“上市公司目前对绿城传媒电视剧相关业务缺乏有效管理的能力。本次收购完成后，上市公司业务规模增加，并进入文化传媒领域，原有管理能力将受到很大挑战。”[5]如果整合结果不能充分发挥本次交易的协同效应，则会对上市公司和股东造成损失。

3.业绩补偿承诺实施的违约风险

针对因整合失败或者因并购标的自身经营而导致的盈利预测可能无法达标的风险，上市公司一般会要求标的公司的实际控制人（“业绩承诺人”）签署一项业绩承诺协议，即如果在业绩承诺期内标的公司盈利未达到业绩承诺约定金额甚至出现亏损，双方约定该差额部分应由业绩承诺人以股份补偿或以现金方式补足。但如果出现业绩承诺人无法提供充足现金完成差额补偿等情形，则会导致业绩承诺人违反补偿承诺，从而给上市公司带来巨大风险。

（三）人才流失的风险

从传媒行业上市公司并购案例来看，该行业标的公司大多为轻资产企业，对核心技术人员及管理人员的依赖程度较高，因此保持核心技术人员和管理人员稳定是标的公司生存和发展的根本。若交易完成后，标的公司核心技术人员和管理人员大量流失，可能对标的公司长期稳定发展带来一定程度的不利影响。针对这一风险，标的公司一般会采取一系列措施，比如为核心技术人员和管理人员提供有竞争力的薪酬、建立与公司业绩挂钩的奖励条款等。尽管如此，并购交易完成后，如果