基于财务指标的蓝筹股产业周期界定及投资策略.docx

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基于财务指标的蓝筹股产业周期界定及投资策略

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要点：

·产业生命周期是产业资本定价的重要驱动因素。本文从财务指标入手，以上证180与道琼斯成分股为考察样本，对两个市场中蓝筹股所处产业生命周期阶段进行了界定。结果显示：道琼斯成分股中行业集中比例最多的是成熟阶段，而上证180成分股所处行业中仅有批发零售行业呈现衰退特征，多数集中在稳定增长阶段。其中在道琼斯成分股中交通运输仓储、汽车制造、电信运营已处于成熟阶段，化学制品、机械制造、采矿业已处于衰退阶段，而中国与此相同或相近的行业均处于稳定增长阶段。

·产业生命周期阶段的不同决定了资本定价的差异，以传统估值指标P/E衡量，在不同产业周期内上证180成分股中的采掘业、交通运输设备制造、交通运输仓储、化学原料制品由于生命周期处于道琼斯相应行业的前一阶段因而其资本定价高有合理的产业周期差异支撑；在相同的产业周期阶段中，上证180的医药、饮料、计算机、公用事业、电子行业由于增长率高于道琼斯相应行业因而具有较高的资本定价。

·投资者对不同产业周期阶段中不同的财务指标变化有着不同的偏好。我们以道琼斯成分股为统计样本，考察处于不同产业周期的行业在股票市场中收益率最高的前一年异动的财务指标。考察结果显示，投资者对处在衰退阶段公司的现金及等价物净额、应收账款周转率、股息率、营运资本支出有显著偏好；对处在成熟阶段公司的现金及等价物净额、投资现金流净额、存货周转率、固定资产周转率、股息率有显著偏好；对处在稳定增长阶段的现金及等价物净额、负债权益比率、主营收入、股息率、资本支出占收入比率、资本支出六个指标有显著偏好。

·根据不同产业周期阶段投资者偏好的财务指标，我们在上证180成分股2002年报、2003年中报披露财务数据中分别选择在不同产业周期阶段符合上述不同财务指标组合的50家、34家公司，这两只投资组合在4月30日年报披露后至6月30日两个月的期间收益率、8月31日中报披露后至11月28日的期间收益率均高于同期上证180指数。

QFII国际投资者的加入对中国证券市场而言不仅意味着资金渠道及投资主体的多元化，更推动了以价值投资为导向的投资理念的确立，2003年以来的复苏行情中以汽车、钢铁、金融行业等为首的蓝筹股就承担着担纲主演的角色。当我们逐渐把视野由国内市场延伸至国际市场以寻求当前证券市场中行业定价是否合理时，行业所处生命周期阶段就成为一个无法回避的问题。

本文从财务指标入手，以道琼斯工业指数、交通运输指数、公用事业指数及上证180为考察样本，对两个市场中蓝筹股所处行业的生命周期阶段及资本定价进行比较；并进而筛选出不同生命周期阶段中投资者偏好的财务指标，最后我们依据产业周期定价和不同产业周期阶段偏好的财务指标两条线索构建出一基于财务指标的投资组合，我们认为这一组合能起到优化指数的作用。

一道琼斯成分股与上证180成分股所处产业生命周期阶段差异明显

根据行业生命周期理论，行业发展一般经历五个阶段：

·初创阶段（pioneeringdevelopmentstage）；

·加速增长阶段（rapidacceleratinggrowthstage）；

·稳定增长阶段（maturegrowthstage）；

·成熟阶段（stabilizationandmarketmaturitystage）；

·衰退阶段（decelerationofgrowthanddeclinestage）。

目前对产业周期的描述多围绕着产业集中度、产业壁垒等展开，这里我们从财务指标角度对其进行界定，选取的财务指标包括四个方面：①规模指标如主营收入、营业利润；②盈利能力如营业利润率；③现金流指标如经营现金流、总现金流；④资本扩张如资本支出和总投资资本。其中选取营业利润率及营业利润是为了更集中反映产业周期本身对企业规模及盈利能力的影响，而忽略了其他投资收益、营业外收支等对利润的影响；资本扩张指标中资本支出包括新的和重置财产、厂房与设备的费用（固定资产净额增加加上当期折旧费），总投资资本则为营运资本支出、资本支出、无形资产支出三项之和（考虑总投资资本是由于一些行业如高科技行业的投资更多的是体现在无形资产或研发费用，这是资本支出科目所未包涵的）。

对产业周期的对比考察对象我们选定为道琼斯成分股及上证180成分股（道琼斯成分股包括工业指数30支成分股、交通运输指数20支成分股、公用事业指数15支成分股共65家公司），虽然所在行业中公司数目减少会存在以点盖面不准确的可能性，但我们认为无论是道琼斯成分股还是上证180成分股，都基本上代表了两个交易所中的蓝筹股，集中了两个市场行业中有代表性、市值权重显著、业务规模大的公司，是统计价值和