2003年债券市场：收益率曲线存在上行压力.docx

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2003年债券市场

收益率曲线存在上行压力

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要点：

·2002年是债券市场大发展的一年，债券发行规模大幅度提高，发行方式进一步向市场化靠拢，制度创新和产品创新层出不穷，市场的统一进程也取得了重大进展。

·2002年的市场利率走势可以用“先扬后抑再趋平稳”来概括，上半年一级市场和二级市场相互影响不断推动利率下行，而下半年则与上半年完全逆反。造成债券市场大起大落的主要原因是投资者对降息的预期、管理层的调控和市场资金的供应这三大因素。

·展望2003年，债券市场的发展仍将处在快车道上，市场建设将更加完善，债券发行规模将稳步增长。其中国债发行规模预计为6100亿～6300亿元，政策性金融债3000亿～3500亿元，企业债500亿～600亿元。

·2003年，为保持适度较高的经济增长速度，在财政政策运用空间已经不大的情况下，货币政策被寄予厚望。但是，由于货币政策微观传导机制不畅，是否应进一步加快货币供应速度，有关管理层仍存在一定的争议。因此，投资者应密切关注货币政策的动向。

·2003年物价走势将趋于平稳，存贷款利率将保持稳定。而由于贷款增幅以及FDI可望维持目前的较高增长态势，不排除央行出于对货币供应量过快增长的顾虑，较大力度地控制基础货币的投放，从而导致银行间债市资金紧张，收益率曲线存在上行压力。由于两个市场间统一进程加快，联动性加强，交易所债市也将受到明显影响。

·关注货币政策动向，警惕收益率曲线上行，在结构调整中寻找投资机会，将是2003年债券市场的主要投资策略。

一2002年债券市场回顾

2002年的债券市场可谓跌宕起伏，上半年风生水起，“涨”声一片，使投资者获利匪浅，下半年则风雨飘摇，阴跌不止，也着实让投资者对市场风险有了更深刻的认识。造成2002年债券市场大起大落的原因是多方面的，但总体来说，投资者对降息的预期、管理层的调控和市场资金的供应是起决定作用的三大因素。尽管2002年的市场表现极尽戏剧化，但市场发展的步伐却未有丝毫迟疑，规模进一步拓展的同时，制度创新和产品创新都有了长足发展。债券市场走过了不平凡的2002年。

图1-81998年以来的国债发行规模（亿元）

（一）债券市场大发展的一年

1.债券发行规模大幅度提高

2002年是中国债券市场大扩容的一年，无论是国债、政策性金融债还是企业债，发行规模都有突破性提高。全年发行16期记账式国债和4期凭证式国债，共6061亿元（见表1-17），较2001年的4884亿元提高了24%，国债发行规模不但创造了历史新高，也是1998年以来增幅最高的一年（图1-8）。2002年初，在国际经济形势存在诸多不确定性和国内面临通货紧缩的阴影下，中央继续实行积极的财政政策，并且力度有所加大，中央财政赤字预算达到了创记录的3098亿元，这是2002年国债发行大幅提高的根本原因。

表1-172002年国债发行统计

2002年国家开发银行和进出口银行共发行政策性金融债3075亿元，较2001年的2590亿元提高了18.7%，也创造了历史新高（图1-9）。企业债市场的扩容更是迎来一个加速突破，全年共发行12只企业债共325亿元，较2001年5只144亿元的规模增加了一倍多（表1-18）。

表1-182002年企业债券发行统计

图1-91998年以来的政策性金融债发行规模（亿元）

2.债券发行方式进一步向市场化靠拢

中国自1981年恢复发行国债以来，发行方式从80年代的行政分配到90年代的承购包销再到近年来的招标发行，正在逐步由非市场化向市场化的发行方式过渡。中国在1995年首次实行国债招标发行的试点，并于1996年全面推广，其后招标方式日趋多样，招标利率期间不断扩大，发行市场化程度日益提高。2002年，国债发行在市场化方面主要有两大措施：一是取消招标利率下限，进一步扩大发行利率的浮动范围；二是打破以国债面值分销的传统，首次设定分销价格区间。

仍处于严格管制下的企业债发行，2002年在很多方面也有所松动，出现向市场化靠拢的迹象。首先，发行利率的确定方式进一步尝试市场化，2002年中国移动80亿元债券的发行过程中引入了询价、路演等创新手段，用市场化的方式确定发行利率；其次，发债主体呈现多样化，以往企业债券发行主体均以中央级大型国有企业为主，而2002年发行的企业债中，多次出现实力强劲的股份制集团公司的身影，如中国金茂（集团）股份有限公司等；第三，担保形式改变了以往由政府信誉作隐性担保的模式，如中国金茂债首次由商业银行提供担保，开创了国内企业债券担保的新形式；第四，筹集资金的用途限制有所松动，如02广核电债的募集资金部分用于归还过桥贷款等。可以说，企业债发行的这些创新是在新的《企业债券管理条例》出台之前发行