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证券研究报告2024年06月19日

投资要点?复盘：24Q1业绩高基数下承压，估值与持仓均至历史低位。受24Q1市场波动较大、股权融资进一步放缓等因素影响，一季度43家上市券商实现营业收入1058亿元（YoY-21.5%）、归母净利润294亿元（YoY-31.7%），其中经纪/投行/资管/利息/自营业务净收入同比变动-9%/-36%/-2%/-36%/-33%。头部券商整体业绩表现优于中小券商，内部业绩有所分化，预计系金融资产持仓结构和风控能力不同，导致自营收入降幅差异较大。受市场波动、业绩压力、监管趋严等因素影响，上半年证券板块整体较上证综指形成超额亏损，至6月14日板块估值仅1.05xPB，24Q1末主动型基金重仓持股比例0.46%（QoQ-0.23pct），均回到历史低位。?展望：把握证券业供给侧改革主线。1）政策布局：围绕新国九条，资本市场开启新一轮深化改革，指明加速一流投资银行建设目标。2）格局优化：头部券商做优做强、中小券商特色化经营、集中力量打造证券业“国家队”。3）业务方向：投行业务加大对“五篇大文章”、新质生产力、高水平对外开放的股债融资支持，关注并购重组业务机遇；财富管理业务重点关注权益型产品和ETF，注重投资者长期回报；机构服务业务关注公募交易服务的规范，加大服务中长期资金入市力度；重资本业务关注衍生品、融资融券等监度的完善，优质券商有望适度拓展资本空间、提升资金使用效率。4）监管方向：持续健全监度，全面提升监管力度，上半年监管法规出台数量与罚单数量明显提升。?投资建议：监管持续关注资本市场高质量发展，重视投资者获得感提升，资本市场和券商重要性将提升。在加速建设一流投资银行和合规风控要求更高、监管力度强化的导向下，证券行业供给侧将持续优化。当前证券指数（申万II）估值仅约1.05xPB，位于过去十年的前5%分位，24Q1末公募基金重仓持股比例也至近5年低点，证券板块具备较高性价比和安全边际，关注β属性带来的板块估值修复。围绕证券行业供给侧优化主线，建议关注专业能力领先、经营稳健的头部券商。?风险提示：1）权益市场大幅波动；2）宏观经济超预期下行；3）资本市场改革政策推进不及预期；4）监管政策不断趋严。2

行情复盘：估值与持仓均回到历史低位业绩复盘：24Q1业绩高基数下承压，自营仍是业绩胜负手?市场表现：市场成交量同比持平，股权承销进一步放缓?整体业绩：24Q1上市券商归母净利润同比下降32%?业务结构：自营、信用、投行承压，资管相对稳健?竞争格局：自营表现分化明显，头部券商相对稳健?业绩展望：市场稳定基本面预期，高基数压力将减弱行业展望：把握证券业供给侧改革主线?政策布局：资本市场开启新一轮深化改革，指明加速一流投资银行建设目标?格局优化：头部做优做强、中小特色化经营、打造证券业国家队?业务方向：加速投行与财富管理能力建设，审慎开展高资本消耗型业务?监管方向：健全监度体系，全面提升监管力度投资建议与风险提示

1行情复盘：估值与持仓均回到历史低位?一季度A股市场波动较大，二季度主要指数箱体震荡。24Q1A股主要指数波动较大、呈现V型走势，二季度以来主要指数震荡幅度收窄，据Wind，截至6月14日，上证指数、沪深300指数年初以来累计增长1.9%、3.2%，振幅分别为18.1%、17.3%。受资本市场深化改革政策和避险情绪影响，权益市场表现分化，价值、红利风格占优，而成长、小盘风格振幅较大，创业板指、科创50、中证500、中证1000指数累计涨跌幅分别-5.3%、-11.5%、-4.0%、-12.0%，振幅分别为23.4%、25.3%、23.7%、29.1%。?证券板块较上证综指实现超额亏损。受权益市场波动较大、上市券商一季度业绩表现承压、监管力度增强、股权融资放缓、资本中介业务监管优化等因素影响，3月后证券板块整体跑输大盘表现。截至6月14日，证券指数（申万II）累计下跌7.6%，较上证综指形成超额亏损9.5pct。2024年上半年证券指数（申万II）表现（截至2024/6/14）2024年上半年A股主要指数表现（截至2024/6/14）超额收益（右）上证指数证券Ⅱ(申万)上证指数沪深300创业板指科创50中证500中证10008%6%4%10%5%2%4%0%2%0%-2%-4%-6%-8%-10%-12%-14%0%-5%-2%-4%-6%-8%-10%-12%-10%-15%-20%-25%-30%4资料：Wind，平安证券研究所

1行情复盘：估值与持仓均回到历史低位?证券板块估值仅1.05xPB，位于过去十年的绝对低位。上半年证券指数（申万II）PB估值在1.0-1.2倍区间内，截至6月14日，证券指数（申万II）PB仅1.05倍，在过去十年的分位点仅为0.7%