QFII政策的市场效应及国内券商的对策.docx

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QFII政策的市场效应及国内券商的对策

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要点：

根据韩国、印度和中国台湾市场的开放经验，QFII制度的创意在于通过一国（地区）资本市场对国际资本的流动做出一定的限制，成功解决了在资本项目管制条件下向外资开放本土证券市场的问题。这意味着新兴市场实施QFII政策后，传导机制来源于国内资本与国际资本的相互转化以及国际资本在全球市场的移动两个方面。沿着这一思路，本文剖析了中国以“积极的渐进模式”为特征的QFII政策，并预期有五大市场效应，即增量资金流入效应、服务产业带动效应、股价结构调整效应、参与公司治理的价值提升效应以及加入MSCI的国际化效应。在此基础上，我们给出境内证券经营机构应对QFII的主要对策。

一基本研究思路和范围

QFII作为一种过渡性制度安排，是那些货币没有自由兑换、资本项目未完全开放的新兴市场国家或地区，实现有序、稳妥开放证券市场的特殊通道。准确的说，所谓QFII（QualifiedForeignInstitutionalInvestors），即合格的境外机构投资者制度，是指允许合格的境外机构投资者，在一定规定和限制下汇入一定额度的外汇资金，并转换为当地货币，通过严格监管的专门账户投资当地证券市场，其资本利得、股息等经批准后可转为外汇汇出的一种市场开放模式。

根据韩国、印度和中国台湾的经验，QFII制度的创意在于通过一国（地区）资本市场对国际资本的流动做出一定的限制，成功解决了在资本项目管制条件下向外资开放本土证券市场的问题（见图3-14）。这意味着新兴市场实施QFII政策后，传导机制来源于国内资本与国际资本的相互转化以及国际资本在全球资本市场的移动两个方面。使一国或地区资本市场成为国际资本市场的重要组成部分。

图3-14QFII介入后所引致的证券资本流动

由此可知，QFII制度的实质是一种有创意的资本管制。在这一机制下，任何打算投资境内资本市场的人士必须分别通过合格机构进行证券买卖，以便政府进行外汇监管和宏观调控，目的是减少资本流动尤其是短期“游资”对国内经济和证券市场的冲击。也就是说，QFII机制的运作核心必然涉及三方面问题：其一是合格机构的资格认定问题，包括注册资本数量、财务状况、经营期限、是否有违规违纪记录等考核标准；其二是合格机构的投资范围和额度限制问题；其三是对合格机构汇出入资金的监控问题。从而确保最大限度吸引中长期外资，发挥证券资本促进市场发展、优化资源配置的经济效应。因此，我们的基本思路是通过QFII制度设计和监管框架的中外比较，来探讨中国开放政策的市场影响及相关机构的对策。

二中国QFII政策的模式及其特点比较

根据《合格境外机构投资者境内证券投资管理暂行办法》（以下简称“管理办法”），中国QFII政策从2002年12月1日起正式实施。目前已有中国银行、交通银行和花旗银行等多家中外资银行获央行批准从事托管业务。这就意味着被市场寄予厚望、有境外成功经验的QFII制度进入实际操作阶段，符合条件的境外机构投资者不久会在境内证券市场登台亮相。

从基本框架和制度设计来看，中国QFII制度既借鉴了新兴市场国家和地区的成功经验，又充分考虑到中国证券市场开放的现实国情和特殊背景，我们称之为“积极的渐进模式”。这种开放模式包含两层含义：一是充分利用QFII制度的渐进式特点，对境外投资者实施严格的资格限制和资金管理，将开放资本流动的风险降至最低。二是对高昂的资本管制成本有充分估计，避免将“渐进”演变成“静止”，兼顾“积极”成分。如对合格投资者的投资额度和投资比例保持弹性，开放力度远大于韩国、台湾地区开放之初的限制。如前任证监会周小川主席在深交所举办的QFII研讨会上指出，启动QFII第一步要迈得慎重一点，要走稳，之后才可顺利迈出第二步、第三步。

（一）在QFII资格条件方面，相对较严

QFII资格条件包括对投资机构范围以及投资机构的要求两个方面。如表3-20所示，国内QFII资格条件比韩国、印度和台湾地区要严格的多，包括基金管理机构、保险公司、银行和证券公司四类机构投资者。

表3-20QFII初始资格条件的中外比较

（二）在投资范围和投资比例方面，相对宽松

投资范围限制主要是对机构所进入的市场类型以及行业进行限制；投资额度是指单个和全体合格机构的投资数额和投资于单个股票的最高比例。如表3-21所示，国内QFII投资范围和投资比例限制较韩国、印度和中国台湾相对宽松。

表3-21QFII初始投资品种与投资行业限制的中外比较

表3-22QFII初始投资额度与持股比例限制的中外比较

（三）在监控资金汇出入方面，相对较严

一般监控外资有两种不同的手段：一种是采取强制方法，规定资金汇出汇入的时间与额度；另一种是用税收手段