2021年 【24页】中国市场策略：房地产变局，人口老龄化对於共TFY的意义.pdfVIP

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交银国际研究

宏观策略

2021年10月18日

中国市场策略

房地产变局，人口老龄化对于共同富裕的意义

城镇化一直是中国增长模式的重要支柱，但也伴随了城乡之间不平衡日益洪灝,CFA

加深--随着农村人口不断往城镇迁移并为制造业发展提供源源不竭的劳动hao.hong@

力，城市收入的快速增长实际上加剧了收入差距。随着农村剩余劳动力逐(852)37661802

步枯竭，中国在2010年前后到达了“刘易斯拐点”，而收入分配不平衡研究部主管

的趋势开始缓和，但中国的基尼系数仍然处于高位

谭淳

继续依靠衔枚疾进的城镇化发展和随之而来迅猛的房地产投资增长，已经karen.tan@

不太可能进一步缩小城乡发展的鸿沟了，也将开始有悖于“共同富裕”的(852)37661825

目标。近日，《求是》杂志发表的内部讲话强调要在“共同富裕”的总体

罗为腾

规划中重视农村的经济发展。当一国跨过“刘易斯拐点”后，其增长模式sophia.luo@

的再平衡是宏观政策的影响之一(852)37661843

中国对房地产的需求被普遍认为是刚需“”，这一共识源自对“潜在需求”

高达160至220亿平方米规模的失真的估测。然而，通过对二手房交易、

贷款收入测试和新增城镇人群的收入阶层进行一些合理限制假设，我们得

出的“有效需求”仅仅比供应多10亿平方米，约为全国一年的新房销售

总量

中国的人口统计数据预示着购房群体和房价的上涨势头都很快将达到峰

值。国际经验也印证了这两个宏观变量的相关性。然而，中国家庭在房地

产上的资产配置是美国和日本的逾两倍多，中国房地产总值占GDP的比

例亦同样居高不下。在房地产需求远不及共识预想中的规模、房地产价格

涨势逐渐触顶之际，过高的房地产配置显得越来越不合时宜。过度依赖房

地产的经济增长模式不仅不符合“共同富裕”的目标，也很难再像过去那

样维持高速增长

2010年是中国宏观经济在人口结构、投资、货币政策、收入分配不平衡

以及资本市场等方面的分水岭。中国在这一年跨过了“刘易斯拐点”。如

果我们不再把人口统计数据简单当作冰冷的数字，而是当作有血有肉有需

求的人来看待，我们可以看到，这种人口结构的转变是经济发展、收入增

长、城镇化进程和教育进步，以及由此产生的社会和文化变迁所共同作用

的果实。因此，对于前景的判断并不能简单地从冰冷的统计数字中推论

中国面临的真正挑战，是如何在面对短期成本的前提下调整其未来的经济

增长模式。人口老龄化和投资放缓意味着未来消费将愈发重要；在房价触

顶之际，高比例房地产配置预示着资产配置向诸如股票等其他资产的再调

整；城镇化进程放缓意味着城乡再平衡行稳致远，最终迈向共同富裕的康

庄大道。当然，挑战总是与机会并存，但改革开放这么多年了，我们都早

已学会了摸着石头过河

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2021年10月18日

中国市场策略

高杠杆模式里，收益下行，成本攀升

多年来，中国的房地产市场一直被经济学家们冠以“泡沫”的称谓。然而过去

数年间，中国房价可谓是涨声一片，房屋销售屡创新高，