地方债一二级市场定价差别带来的投资机会.docx

正文目录

一级发行定价 1

二级交易定价 4

总体情况 4

地区差异 7

一二级套利机会 9

风险提示 12

图表目录

图表1：地方债一级发行利率官方规定 1

图表2：地方债一级发行情况与国债利差（单位：亿元，bp） 2

图表3：地方债一级发行与国债利差——分期限（单位：bp） 2

图表4：地方债一级发行与国债利差——分债券类型（单位：bp） 2

图表5：地方债一级发行与国债利差——分区域（单位：bp） 3

图表6：地方债一级发行与国债利差——高低收益区域差别（单位：bp） 3

图表7：利率债月度成交量对比（单位：亿元） 4

图表8：地方债一级发行规模与二级成交量的关系（单位：亿元） 4

图表9：不同期限地方债与国债利差及分位数统计 5

图表10：3Y地方债与国债走势与利差（单位：%，bp） 5

图表11：5Y地方债与国债走势与利差（单位：%，bp） 5

图表12：10Y地方债与国债走势与利差（单位：%，bp） 5

图表13：20Y地方债与国债走势与利差（单位：%，bp） 5

图表14：30Y地方债与国债走势与利差（单位：%，bp） 6

图表15：主要期限地方债一级发行与国债利差（单位：bp） 6

图表16：4月以来长端地方债成交量上升而长端国债成交量下降（单位：亿元，bp） 6

图表17：一般地方债区域利差（单位：bp） 7

图表18：专项地方债区域利差（单位：bp） 7

图表19：地方债区域利差：3Y一般（单位：%） 8

图表20：地方债区域利差：3Y专项（单位：%） 8

图表21：地方债区域利差：5Y一般（单位：%） 8

图表22：地方债区域利差：5Y专项（单位：%） 8

图表23：地方债区域利差：10Y一般（单位：%） 8

图表24：地方债区域利差：10Y专项（单位：%） 8

图表25：地方债区域利差：20Y专项（单位：%） 9

图表26：地方债区域利差：30Y专项（单位：%） 9

图表27：全部地方债上市首日可一二级套利概率 9

图表28：地方债上市首日一二级利差-3Y（单位：bp） 10

图表29：地方债上市首日一二级利差-5Y（单位：bp） 10

图表30：地方债上市首日一二级利差-7Y（单位：bp） 10

图表31：地方债上市首日一二级利差-10Y（单位：bp） 10

图表32：地方债上市首日一二级利差-20Y（单位：bp） 10

图表33：地方债上市首日一二级利差-30Y（单位：bp） 10

图表34：30Y地方债上市首日一二级套利效果（单位：bp） 11

图表35：地方债发行数量与可套利机会（单位：只） 12

图表36：边际倍数对比（单位：倍） 12

图表37：不同期限边际倍数对比（单位：倍） 12

一级发行定价

总体来看，地方政府债一级发行定价经历了从行政化到逐步市场化的过程。2015年开始，我国地方政府债发行规模大幅提高，逐步进入正轨。发行初期，地方政府通过对各金融机构按承债比例配套财政存款和行政化经济资源配置等方式，行政化压低地方债发行利率，导致地方债与国债利差很低，不能体现地方政府与中央政府的经济实力差距。在此情况下，财政部于2018年8月指导利率点差需与同期限国债保持在40bp，2019年1月开始下调为25bp。

2020年11月财政部放开限制，“鼓励具备条件的地区参考地方债收益率曲线合理设定投标区间，不断提升地方债发行市场化水平，杜绝行政干预和窗口指导，促进地方债发行利率合理反映地区差异和项目差异”，之后地方债发行市场化水平有所提高。2021年6月广东省地方债发行利差从相对于国债上浮25bp降至上浮15bp，此后浙江、河北等地区陆续跟进。2022年1月广东省率先将地方债发行利差降至10bp，上海、深圳、江苏、浙江等经济发达省市陆续跟进，但仍有地区保持利差上浮20-25bp。

图表1：地方债一级发行利率官方规定

来源：财政部，新浪财经，21世纪经济报道，政府官网，发改委，新华社，

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