必选消费行业白酒：平稳过渡，韧性仍足.docx

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业绩表现：24Q2行业环比降速，但龙头经营韧性凸显 3

结构维度：高端稳中有进，次高端分化延续 6

思考与展望：业绩凸显龙头经营韧性，期待需求、估值同步改善 10

风险提示 13

图表目录

图表1：2015-2024H1白酒行业营业收入及同比增速情况 3

图表2：2015-2024H1白酒行业扣非净利润及同比增速情况 3

图表3：白酒行业营业收入单季度同比增速 4

图表4：白酒行业扣非净利润单季度同比增速 4

图表5：2015-2024H1白酒板块毛利率情况 4

图表6：2015-2024H1白酒板块扣非净利率情况 4

图表7：20Q1-24Q2白酒板块单季度毛利率情况 5

图表8：20Q1-24Q2白酒板块单季度扣非净利率情况 5

图表9：2017-2024H1白酒上市公司合同负债及增速 5

图表10：24Q2末白酒企业合同负债占行业总额情况 5

图表11：20Q1-24Q2白酒分价格带营收同比增速情况 7

图表12：20Q1-24Q2白酒分价格带归母净利同比增速情况 7

图表13：20Q1-24Q2白酒分价格带毛利率 8

图表14：20Q1-24Q2白酒分价格带归母净利率 8

图表15：20Q1-24Q2白酒分价格带合同负债情况（亿元） 8

图表16：24H1上市白酒企业财务数据（亿元） 9

图表17：24Q2上市白酒企业财务数据（亿元） 9

图表18：近期主流酒企的分红率呈上升态势 10

图表19：主要白酒企业分红情况 10

图表20：当前高端/次高端/地产白酒代表企业历史PE分位数分布情况（截至24.08.30） 11

图表21：报告涉及公司一览表 12

图表22：重点推荐公司一览表 12

图表23：重点推荐公司必威体育精装版观点 12

业绩表现：24Q2行业环比降速，但龙头经营韧性凸显

24Q2白酒板块收入/归母净利/扣非净利926.5/337.5/335.7亿元，同比+11.1%/+12.0%/

+12.1%。24Q2收入增速环比24Q1下降3.9pct，主因二季度行业进入淡季，需求仍处于缓慢恢复过程，影响收入表现；24Q2扣非净利增速环比24Q1下降4.2pct，同比23Q2下降8.4pct，环比/同比下降主因整体消费复苏偏缓慢，且不同季节间白酒消费场景有所差异（Q1旺季消费偏高端礼赠，Q2淡季消费偏日常饮用）；此外行业整体需求有待提振之下、行业挤压式竞争加剧，酒企采取扫码红包等形式加大费用投放、促进终端动销。但横向对比看，白酒企业经营韧性凸显，24Q2业绩增长在食饮板块中增速领先，其中24Q2白酒/调味品/啤酒/速冻食品/休闲食品/乳制品板块收入同比

+11.1%/+2.9%/+1.6%/-1.4%/-2.9%/-13.8%，扣非净利同比+12.1%/+1.1%/+12.2%/-15.2%/

-10.5%/-31.3%。

收入端，24H1CS白酒板块（下同，所有板块均采用中信行业分类）营业收入2434.0亿元，同比+13.4%，其中24Q2白酒板块营业收入926.5亿元，同比+11.1%；剔除顺鑫农业后24H1/24Q2CS白酒板块收入2377.2/910.2亿元，同比+14.1%/+12.0%。

利润端，24H1CS白酒板块实现归母净利/扣非净利957.6/954.3亿元，同比+14.5%/+14.8%，其中24Q2归母净利/扣非净利337.5/335.7亿元，同比+12.0%/+12.1%；剔除顺鑫农业后24H1CS白酒板块归母净利/扣非净利953.4/950.1亿元，同比+13.9%/+14.1%；剔除顺鑫农业后，24Q2白酒板块归母净利/扣非净利337.8/335.9亿元，同比+10.6%/+10.7%。

24年以来整体消费复苏偏弱，商务宴请等消费场景复苏偏缓慢；五一及端午期间，白酒消费表现相对平稳，婚宴需求在高基数基础上同比有所回调，升学宴等表现突出。主要酒企24Q2淡季期间注重渠道梳理与库存去化，当前头部酒企经营节奏大多实现“时间过半、任务过半”，整体经营更加务实、节奏把握得当，并适当加大营销活动促进终端动销，实现行业营收稳健增长。目前行业库存已基本降至健康合理水位，酒企亦积极布局中秋/国庆双节旺季，加快渠道回款。我们认为，中秋/国庆预期应以环比改善、渐进式复苏方向为主，酒企仍将努力完成全年目标。展望来看，经济及消费层面的政策刺激和信心回升或将是板块回暖的关键，白酒板块预期改善和估值回升有望同步。