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电解铝行业深度报告
重视铝土矿资源属性
➢国内铝土矿分布集中,品位下滑。广西、河南、贵州和山西4个省(区)的储
量合计占全国总储量的90%以上。其中广西占比最高,2022年储量为20268.72
万吨,占全国铝土矿总储量的30%。随着中国铝土矿的持续开采,高品位矿石储
量的减少,整体矿石品位呈下降趋势。从氧化铝含量和A/S比(铝硅比)来看,
山西和河南矿的氧化铝含量自2021年起有小幅下降,而各地矿石的A/S比也有
所降低,导致氧化铝生产过程中矿石消耗增加,生产每吨氧化铝所需的铝土矿量
随之提高。
➢2019年以来国内铝土矿产量持续下滑。2023年全国铝土矿产量约为6552
万吨,同比下降3.4%,仅次于澳大利亚和几内亚,位居全球第三。国内铝土矿
主要产区包括山西、河南、贵州和广西,四省铝土矿产量约占全国94%。其中山
西和河南的矿山因安全和环保问题大面积停产,复产进展缓慢,且供给端几乎没
有新增矿山开采项目,批复时间及流程长,实际投产困难较大,同时受洪水等自
然灾害影响,扰动铝土矿产量。
➢重视铝土矿资源属性。我们预计2024年铝土矿缺口为485万吨。一方面,
国内铝土矿产量未能如期恢复,导致现货供应紧张。另一方面,几内亚铝土矿的
发运受到多重因素干扰,进口增量未能达到预期。拉长周期看,国内铝土矿由于
品位下滑,资源枯竭等原因产量难有增长,海外铝土矿对几内亚资源依赖度较大,
但海外政治不确定性,海运等因素导致海外铝土矿供应的稳定性欠佳。整体看,
铝土矿资源属性值得重视,国内铝土矿成本相对较高,未来铝土矿价格中枢有望
逐步上移。
➢氧化铝供需短期偏紧,长期无虞。受制于国内外矿石供应扰动等问题,氧化
铝产量提升有限,四季度来看,几内亚铝土矿受雨季影响到港量在9-10月份将
大幅下降,氧化铝企业开工率将会受到一定影响,叠加环保季部分区域环保限产,
我们认为氧化铝供需偏紧的局面难改变。但拉长周期来看,随着国内外新产能投
产与矿石供应扰动缓解,氧化铝产量将逐步释放,叠加需求端电解铝产能天花板
迫近,氧化铝需求增长空间有限,氧化铝将逐步走入相对过剩局面。
➢投资建议:国内铝土矿由于品位下滑,资源枯竭等原因产量难有增长,海外
铝土矿对几内亚资源依赖度较大,但几内亚政治环境不确定性,海运等因素导致
海外铝土矿供应的稳定性欠佳。整体看,铝土矿资源属性值得重视。重点推荐标
的:中国铝业、中国宏桥、天山铝业、云铝股份、南山铝业。
➢风险提示:铝下游需求不及预期,海外铝土矿产量释放超预期,云南限产超
预期。
重点公司盈利预测、估值与评级
股价EPS(元)PE(倍)
代码简称评级
(元)2023A2024E2025E2023A2024E2025E
601600.SH中国铝业7.060.390.780.901898推荐
01378.HK中国宏桥10.031.211.882.12855推荐
002532.SZ天山铝业6.810.470.840.961487推荐
000807.SZ云铝股份12.551.141.401.581198推荐
600219.SH南山铝业3.730.300.370.39131010推荐
资料来源:Wind,民生证券研究院预测;
(注:股价为2024年9月20日收盘价;汇率1HKD=0.91RMB)
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1中国铝土矿:资源贫瘠国,对外依赖度高3
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