债市基础框架系列：可转债投资分析框架.docx

提纲

01.

转债基本概念

发行流程，转债打新，二级要素，特殊条款

02.

03.

04.

转债市场探究转债投资框架转债VS交债

供给框架、存量特征，参与机构，风险收益特征、市场流动性等择时行业配置、转债特性择券、信用框架、主流策略

政策监管、发行初衷、市场特点、与转债异同

核心观点

转债框架一直 迭代，当下进入3.0时代，2024年至今呈现“抓大放小”的特征，同时精细化的信用管理是转债投资关

键。

A、从去年5月蓝盾、搜特退市到今年8月份岭南转债违约，转债0违约的不败金身被打破；

B、权益市 低迷，转债股性减弱，市 整体的转股价值中位数仅70左右，处于历史低位，信用债的属性增强；C、转债价格跌破面值100的数量占整个市 接近30，价格波动加大，同时容易与权益共振形成负反馈；

D、转债发行高峰主要集中 19-21年，转债的 售/到期高峰将逐渐 24年之后到来。

3

内容摘要

1、可转债要素主要包括转债价格、转股价、转股价值、转股溢价率，纯债价值、纯债溢价率、转债评级、剩余期限，转债余额、成交量，其中，转股价值决定了转债的特性，一般将转债划分为偏股 、平衡 、偏债 。此外，转债的特殊条款包括下修、 售、强赎。

2、转债的一级发行 到企业发行能力和发行意愿的双重约束，近年来转债新增供给有所下降。转债市 更多挂钩中小市值的正股，个券数量多且单个券规模体量小，大盘高评级转债数量少但是金额占比高。可转债机构持仓比例较高，不同机构之间的配置偏好存 一定差异。从市 风险收益特征来看，从17年至24年8月的复合收益率和年化波动率来看，中证转债指数相对权益提供了更高的复合收益率，同时年化波动率更低。转债T+0交易制度使得转债流动性相对较好。

3、当下转债市 由于正股的下跌，偏债 的转债数量大幅增加，提供了丰富的底层资产， 纯债资产荒的背景下，转债其实提供了不少替代的空间，但基础是企业偿债能力判断+自身投资期限匹配。就当下而言，我们认为转债核心的信用风险并不是信用本身，而是正股退市。当下转债定价混乱，部分个券存 错杀，危与机并存。

4、可转债转股对于原始股东的股权存 稀释，相当于完成了定增，而可交债转股并不涉及新发股份，转换的股份 来自于发行可交债的股东，叠此从发行人、发行动机和转股意愿方面存 不同，这些区别也一定程度体现 条款里面，例如绝大部分可转债为6年期，而可交债的期限则集中 3年左右。此外，一些私募可交债的条款更加灵活，包括换股期前赎 条款、自动下修条款和上修条款。

?

4

1.1 转债基本概念——一级要素

图：转债一级要素

可转债（ConvertibleBond）全称

为可转换企业债券，是指发行人依法

定程序发行,在一定时间内依据约定的条件可以转换成股份的企业债券。可转债作为一种企业债券，投资者有权在规范期限内按照一定比例和相应条件将其转换成确定数量的发债企业的

普通股票。本质上是匹配定向募投项

目的再融资。

主要信息：转债简称、正股简称、

评级、发行规模、期限，转股价。

6

资料来源：wind，

1.1 转债基本概念——发行流程

通常来说一只转债的发行需要经历：

1、董事会通过——2、股东大会通过——3、中 证监会批文——4、发行（募集说明书）——5、上市

董事会审议

资料来源：

股东大会批准

证监会批文

明书发行

二级市场上市

董事会和股东大会之间通常时间间隔为0.5-1个月；

股东大会和拿到发行批文时间通常间隔3-6个月，当然企业再融资 到政策影响，时间存 不确定性；

拿到批文之后，企业可以择机发行，转股价的确定是不低于募集说明书公告日前二十个交易日公司A股股票交易 价和前一个交易日公司A股股票交易 价。之后原始股东优先配售+网上定价完成发行。

完成发行之后 交易所排队等待二级市 上市，一般时间为1个月内。

7

1.1 转债基本概念——转债打新

转债是信用申购，中签之后才缴纳资金，总体网上打新的活跃资金 7-12万亿左右。

打新收益=中签率*转债上市首日涨幅

中签率与转债发行规模，原始股东配售比例和市 打新资金相关。

上市首日涨幅与转债发行规模，原始股东配售比例，公司质 和上市时的平价区间更为相关。当然市 景气度较差，转债首日也有跌破100元面值的情况。

：新债申购景气度-有效申购金额（万亿）

14

12

10

8

8 7 7

67

6

1010

9

89

101111

11111111121211

10

910109

9998 88

7

777

4

2

2021年1月2021年3月2021年5月2021年7月2021年9月2021年11

2021年1