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光伏：“周期属性”极致演绎，或已进入下行周期最后阶段——2024年光伏行业中期策略2024年8月19日

2核心结论：“周期属性”的极致演绎，或已进入下行周期的最后阶段核心观点：2024H2光伏板块有望进入本轮下行周期的最后阶段。光伏板块在“2024年全球需求增速同比下滑+供给快速释放”的背景下，历经了2024H1价格快速跌破主产业链Tier1公司的现金成本，时至2024年中，主产业链公司进入全面亏现金成本阶段，大部分公司现金流仅可支撑亏损最多2年，考虑到现金流情况，或已经到下行周期的尾声。当下对板块的“利多”在逐渐积累，“边际利空”暂无新增，底部不悲观。目前板块的利空被市场认知和反应比较充分，包括价格跌破企业现金成本、产能利用率下降、项目推迟投产或停产、大部分企业现金流无法长期支撑亏损。光伏行业在2024H2将由于现金不能支撑亏损，而逐渐进入现金流底和资本开支底。目前光伏板块更看重β的企稳和反弹，排产、需求、出清、价格探涨等这些都是后续行情的刺激点，后续板块利多会逐步累积。穿越周期，更考验公司的现金流、成本优势。投资建议：1、光伏演绎周期逻辑，周期底部应更看重现金流，选择现金流较好的环节和公司。关注一体化组件、硅料环节，产业链相关公司包括晶澳科技、通威股份、大全能源、隆基绿能等。2、光伏演绎周期逻辑，只有成本最优的公司可以穿越周期，选择成本曲线最陡峭环节中经营稳定性更高的公司。关注胶膜、硅料环节，产业链相关公司包括福斯特、通威股份、大全能源。

3核心结论：“周期属性”的极致演绎，或已进入下行周期的最后阶段风险提示：1、过剩产能出清节奏不及预期的风险。过剩产能出清不及预期将会影响板块下行周期的探底节奏。2、全球光伏需求不及预期的风险。光伏需求不及预期将会加剧供需失衡。3、测算与实际情况或有偏差的风险。测算与实际情况或有偏差，以实际情况为主。

4目录一、光伏寻底：从“盈利底、现金流底、资本开支底”判断周期见底节奏——2024年为盈利底，2025年为现金流底，周期拐点在资本开支底二、供给侧：从“量、价、利”三维度分析光伏基本面——24H1主产业链价格快速超跌，低于tier1公司现金成本三、需求侧：从“中、欧、美、印”四大市场回顾与展望全球需求——24H1传统市场需求超预期，系光储平价带动四、制造端：再看主产业链核心关注点“供需、成本、出货量”

5光伏产业链：2024年是光伏“周期属性”的极致演绎光伏产业链：分为主产业链、辅材链、设备链。光伏产业链的终端产品为光伏组件，其发电功率是下游光伏电站度电成本的重要影响因素，因此光伏电池片转换效率的提升和光伏成本的下降是贯穿光伏发展的主旋律。行业属性：光伏行业是周期成长行业。1）周期性：主要来自于政策、产能和技术周期。①平价后，国家补贴政策带来的周期性下降，更多是消纳和降息带来的波动性。②2020年以来，需求激增刺激产能投放，供需错配给行业带来的产能的周期性提升。③从技术周期看，行业成本下降是主旋律，技术导入周期会带来盈利变化，前期有超额收益，普及后随产能过剩，盈利逐步下降。2）成长性：零碳目标协助减少装机阻碍，光储平价支撑长期增长。产业链上游：硅料和硅片中游：电池和组件TOPCon下游：电站发电-输配电-用电HJTxBC新技术钙钛矿工业硅硅料硅片电池片组件光伏电站储能电站直流换流站主产业链升压站变电站降压站用电侧石英坩埚碳碳热场金刚线玻璃焊带接线盒支架辅材链胶膜逆变器汇流箱银浆铝边框背板还原炉单晶炉功能设备辅助设备串焊机层压机设备链资料：华安证券研究所整理

62024年供需错配：全球光伏需求的增速放缓，叠加供给侧释放的高峰到来?投资框架：根据年度产业景气（结合需求、供给、政策三因素），选择投资策略2024H1光伏景气判断：2024上半年产业链价格快速下行，需求侧平稳，主产业链供过于求2024H2光伏景气判断：2024年中或看到产业链价格止跌，库存去化开始，过剩产能加速退出，需求侧平稳投资策略：行业进入周期底部区间，新技术驱动型、困境反转型、产业趋势型投资机会仍可关注?需求放缓，供给增加，结合政策导向判断产业景气2024或走弱景气判断2023FY2024E2023FY2024E短期长期价格需求增速+63%能源目标不变加速扩产产能释放无边际变化+29%过剩渐显供给过剩（制造端投资）（全球光伏新增装机同比增速）（政策目标）景气高相关受益如：组件、辅材。逻辑：与光伏需求高度相关，需求上行，量利齐升景气上行期1、价格驱动型2、产业趋势型如：硅料、工业硅、石英砂。逻辑：由于扩产周期长，短期供需错配，价格爆涨投资策略如：2021后的储能。逻辑：光伏增长过程中衍生的配套需求，消纳成本增加景气高相关受损担忧：需求放缓，竞争加剧，产品价格及盈利有下降风险，或出现以量补价如：0BB、钙钛矿。逻辑：预期新技术