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法治与监管

高频交易的监管透视

——证券市场的结构变革与法律回应

周冰

(北京大学法学院，北京100871)

摘要：高频交易是当前日益显著的证券交易方式，其各类策略的兴起不仅得益于自动化算法带来的速度优势，还与法律

提供的特定市场基础结构密切相关。根据微观市场结构理论的分析，高频交易从根本上影响了市场流动性供给与有效价

格形成机制，造成了两方面重大监管挑战：一是高频交易者因市场异常波动而大量撤出可能放大市场的流动性危机，乃

至形成系统性的市场崩盘风险；二是其算法模型的内在缺陷及其对专业知情交易者的利益损害，可能削弱长期的市场价

格发现能力和资源分配效率。面对高频交易对市场质量的潜在负面影响，证券监管需要超越传统的披露范式，着重在证

券市场基础结构层面予以回应。具体而言，监管者应当采取交易减速机制作为事后规制策略，确立高频交易者的做市义

务与相应的报偿方案，以及保障投资者对市场数据的公平获取。

关键词：高频交易；程序化交易；微观市场结构；有效市场假说；市场流动性

Abstract:Thehigh-frequencytrading(HFT)asanincreasinglyprominentformofsecuritiestradingnowadays,withtheriseof

itsvarioustradingstrategies,isnotonlyduetothespeedadvantagebroughtbyautomatedalgorithmsbutalsocloselylinkedto

thespecificmarketinfrastructureprovidedbythelaw.Accordingtotheanalysisbasedonthetheoryofmarketmicrostructure,

HFTfundamentallyaffectsthemarketliquiditysupplyandefficientpriceformationmechanisms,posingtwosignificantregulatory

challenges.First,alargenumberofwithdrawalsbyhigh-frequencytradersduetoabnormalmarketvolatilitycouldexacerbate

marketliquiditycrises,potentiallygeneratingtheriskofsystemicmarketcollapse.Second,theinherentflawsintheiralgorithmic

models,coupledwiththedetrimentaleffectontheinterestofprofessionalandinformedtraders,couldunderminelong-term

marketpricediscoveryandresourceallocationefficiency.InresponsetothepotentialnegativeimpactsofHFTonmarketquality,

securitiesregulationneedstogobeyondthetraditionaldisclosureparadigmandfocusesonrespondingatthelevelofsecurities

marketinfrastructure.Specifically,regulatorsshouldadoptthetransactionde