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投资案件
投资评级与估值
预计公司2024-2026年收入分别为5.21亿元、6.53亿元和8.10亿元,分别同比增长11%、25%和24%,归母净利润分别为1.66亿元、2.14亿元和2.76亿元,分别同比增长14%、29%和29%,对应市盈率19倍、15倍和11倍。以可比公司2024
年26倍PE计算,公司合理市值43亿元,相对9月20日32亿市值有约35%的上涨空间,首次覆盖,给予“买入”评级。
关键假设点
(1)假设公司今年医用内窥镜产品整体销量与去年持平。2025年-2026年,随着客户去库存的结束,销售量同比增长20%和15%;(2)光学产品短期受到了下游需求波动影响,假设今年整体销量同比下降10%,2025-2026年恢复稳定增长(15%增速);
(3)公司整机业务刚起步,根据公司公告,今年预计销售200台,假设2025-2026
年分别销售300台和450台(对应50%增速);(4)假设内窥镜产品、光学产品的单价与去年持平,整机假设单台价格30、35、40万元。
有别于大众的认识
(1)市场认为公司海外订单不确定较高,我们认为史赛克作为全球荧光龙头,稳健增长预期一致,公司作为荧光唯一供应商,合作关系稳固,近期完成海外建厂,进一步深度绑定了核心客户;(2)市场认为国内内镜整机竞争激烈,公司整机发展难度大,我们认为公司技术能力久经考验,当前三大渠道基本布局完成,有望在国产中脱颖而出。
股价表现的催化剂
(1)库存提前消化:若公司海外库存提前消化(核心客户销售超预期),公司业绩有望更快恢复正常;(2)整机销售超预期:公司整机产品当前处于推广期,若推广顺利,整机业务有望超预期增长。
核心假设风险
(1)研发风险:公司属于典型研发驱动型公司,包括镜体、光源、主机等产品均存在研发失败/进度不及预期的风险;(2)市场竞争加剧:公司技术优势明显,但国内外内窥镜行业玩家日趋增加,未来行业存在竞争加剧的可能;(3)中美贸易风险:公司已选择海外建厂应对可能的中美贸易风险,但若未来政策进一步恶化,公司和主要客户的合作仍有被影响的可能。
目录
海泰新光:内窥镜高品质供应商 6
深耕内窥镜和光学领域,产品获得海外巨头认可 6
订单短期业绩波动,国内业务持续增长 9
硬镜行业:多元技术发展,市场持续扩增 11
手术微创化为趋势,硬镜临床应用广泛 11
荧光等技术逐渐普及,海内外市场持续增长 13
海泰新光:海外库存逐步出清,整机蓄势待发 16
公司是史赛克荧光唯一供应商 16
三渠道同步发力,公司整机蓄势待发 19
光学:公司技术突出,产品应用多元 20
盈利预测与估值 22
盈利预测:预计公司逐步恢复增长 22
相对估值:公司合理市值43亿元 23
风险提示 23
图表目录
图1:公司发展历史 6
图2:公司股权结构(截至2024年半年报) 6
图3:公司核心技术 7
图4:公司收入及增速(万元) 9
图5:公司利润及增速(万元) 9
图6:公司收入分拆(按产品,万元) 9
图7:公司收入分拆(按地区,万元) 9
图8:公司毛利率 10
图9:公司净利率 10
图10:公司费用率 10
图11:公司员工结构(人,2023年年报) 10
图12:硬管式内窥镜(硬镜)结构 11
图13:腹腔镜手术示意图 12
图14:中国微创外科手术数量(单位:百万台) 13
图15:中国微创外科手术渗透率 13
图16:荧光腹腔镜在临床医学中的部分应用及优势 14
图17:卡尔史托斯“三合一”IMAGE1SRubina 14
图18:全球硬镜市场(亿美元) 15
图19:2019年全球荧光硬镜市场格局(百万美元) 15
图20:中国市场规模(亿元) 16
图21:2022年中国硬镜市场格局 16
图22:史赛克股价(美元) 16
图23:史赛克收入分拆(亿美元) 17
图24:史赛克内窥镜发展史 17
图25:史赛克1688摄像系统 17
图26:史赛克1788摄像系统 17
图27:公司第一大客户(史赛克)收入及占比(万元) 18
图28:公司整机获证情况 19
图:公司光学业务收入与增速(百万元).....................................................
图30:公司光学业务毛利率 21
图31:中国激光元器件行业市场规模(亿元) 21
图32:中国生物特征识别行业市场规模(亿元) 21
表1:公司主要产品 8
表2:公司股权激励目标(万元) 10
表
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