黄金行业深度：商品的供需属性将有效决定价格韧性.docx

图18：主要国家黄金占外储比例升至17.4%（至24Q2） 11

图19：全球黄金ETF持仓总量（单位：吨） 12

图20：全球黄金ETF持仓总规模（单位：十亿美元） 12

图21：ETF+央行购金占总需求比值变化 14

图22：全球黄金实物持仓ETF年净流量变化（吨） 14

表格目录

表1：黄金供需平衡表（2018-2023） 4

表2：全球黄金供给数据表（2013-2024H1） 6

表3：黄金需求端统计（2010-2023） 7

表4：2017年修订版BASALIII协议中部分资产风险权重 9

表5：全球黄金ETF持仓统计（截止2024年7月31日） 13

表6：全球前十大黄金ETF持仓统计（截止2024年7月31日） 13

表7：亚洲前十大黄金ETF持仓统计（截止2024年7月31日） 13

表8：A股和港股黄金企业各项指标对比（截止2024年8月31日） 15

黄金商品供需属性的定价方式明显强化

黄金市场的定价逻辑已经发生质变。传统的纯金融属性定价方式显现弱化，而商品供需属性的定价方式明显强化，黄金金融属性决定价格弹性而供需属性决定价格韧性。

全球黄金新增供给增速已呈现强刚性特征。2013年矿产金供给增速高点过后显现趋势性下滑，至2019年受疫情影响该数据已出现近7%的收缩。2014-2018年均矿产量增速+2.9%，但2019-2023年均产量增速仅为0.1%，2023年全球矿产金实际产量增速仅有0.8%。从十年供给维度观察，近十年全球矿产金年均产量仅维持在3484吨左右。考虑到矿产金供给占黄金供给总量

约75%，显示全球黄金实际有效供给已经极为刚性。

全球黄金需求整体稳定，投资性需求已经成为黄金实物需求的新增长点。全球黄金2013-2023十年间年均总需求量约4653万吨，增速维持均衡状态。从需求品类观察，传统黄金需求如金饰类/金条类出现显著下滑，而投资类需求如ETF及央行购金出现明显增长。由2013年至2023年，全球金饰及金条的总需求量分别由2735.3吨及1729.6吨降至2189.5吨及1186.5吨，降幅各达-20%及-31.4%，而同期全球黄金ETF及央行购金量则分别由-936.4吨及629.5吨升至-244.2吨及1030.4吨，涨幅分别达+73.9%及+63.7%，10年间消费类黄金需求整体下降596.4吨，但投资类黄金需求整体增加149.1吨，显示投资性需求开始成为影响黄金总需求的核心变量。

从黄金供需平衡角度观察，已进入商品定价层面上结构性偏紧状态。供给的偏刚性与需求的强韧性及强弹性将对现货金价形成有效支撑，从而在令黄金价格呈现趋势性的易涨难跌，这意味着供需基本面将决定黄金定价的底部中枢，亦是2022全年及2024

年5-6月金价显现强抗跌性的原因。

表1：黄金供需平衡表（2018-2023）

2018

2019

2020

2021

2022

2023

供应量

金矿产量

3,652.5

3,463.7

3,474.7

3,560.7

3,624.8

3,655.4

同比变动

2.1%

-5.2%

0.3%

2.5%

1.8%

0.8%

再生金量

1,132.2

1,304.1

1,292.3

1,149.9

1,140.1

1,237.3

同比变动

1.9%

15.2%

-0.9%

-11.0%

-0.9%

8.5%

总供应量

4,772.3

4,776.1

4,721.1

4,666.1

4,751.9

4,898.8

同比变动

2.3%

0.1%

-1.2%

-1.2%

1.8%

3.1%

需求量

金饰

2,284.60

2,152.10

1,324.00

2,231.10

2,195.90

2,189.50

同比变动

1.20%

-5.80%

-38.50%

68.50%

-1.60%

-0.30%

科技

334.8

332.7

309

337.2

314.8

305.2

金条和金币总需求量

1,090.30

871.1

902.3

1,180.30

1,222.10

1,186.50

黄金ETFs及类似产品

83

403.6

892.5

-188.8

-109.5

-244.2

各国央行和其他机构

656.2

605.4

254.9

450.1

1,081.90

1,030.40

黄金需求

4,449.00

4,364.80

3,682.80

4,009.90

4,705.10

4,467.4