百亚股份个护龙头加速成长，品牌势能释放.docx

正文目录

个护品牌成长性突出，1H24业绩靓丽 3

电商及外省势能强劲，向全国性品牌进化 3

产品向高价值迭代，优结构、扩客群 5

盈利预测与投资建议 6

盈利预测 6

投资建议 8

风险提示 9

图表目录

图表1：公司营业收入及同比增速 3

图表2：公司归母净利润及同比增速 3

图表3：公司毛利率、净利率 3

图表4：公司期间费用率 3

图表5：中国卫生巾零售渠道结构 4

图表6：中国卫生巾行业格局变化趋势 4

图表7：公司营收分渠道结构 5

图表8：公司线下渠道分地区结构 5

图表9：中国卫生巾零售规模及增速 5

图表10：中国卫生巾行业零售均价持续提升 5

图表11：公司分产品营收结构 6

图表12：公司产品销售量及均价同比增速 6

图表13：公司主要产品系列示意图 6

图表14：业绩拆分预测表 7

图表15：可比公司估值表 8

图表16：财务预测摘要 10

个护品牌成长性突出，1H24业绩靓丽

2023年以来公司增长提速，成长性加速兑现。2016-2023年公司营收CAGR约

16%，归母净利CAGR约19%。2023年公司在中高端产品升级、全渠道协同积累的势能加速释放，成长提速，全年实现营收21.4亿元同比+33%，归母净利2.4亿元同比+27.2%。1H24公司加速成长，产品结构继续向中高端优化，电商与外围省份放量高增、核心省份快速增长，公司营收同比+61%，归母净利润同比+36.4%。

产品结构优化拉动毛利率提升，费用投入支持快速增长。2020年以来公司毛利率自42.7%提升至1H24的54.4%，益生菌、敏感肌等中高端产品带来的结构优化显

著拉动毛利率增长。同时，为支持产品营销、渠道增长，公司销售费用率自2020年的17.7%提升至1H24的35.3%。公司归母净利率2023年以来维持在10%-11%左右，毛利率增长大部分抵消了销售费用率的增长。

图表1：公司营业收入及同比增速 图表2：公司归母净利润及同比增速

2,500

2,000

1,500

1,000

500

0

营业收入（百万元） YOY

20172018201920202021202220231H24

70%

60%

50%

40%

30%

20%

10%

0%

300

250

200

150

100

50

0

归母净利润（百万元） YOY

20172018201920202021202220231H24

50%

40%

30%

20%

10%

0%

-10%

-20%

-30%

数据来源：iFind，公司公告， 数据来源：iFind，公司公告，

图表3：公司毛利率、净利率 图表4：公司期间费用率

60%

50%

40%

30%

20%

10%

0%

毛利率 净利率

20172018201920202021202220231H24

40%

35%

30%

25%

20%

15%

10%

5%

0%

销售费用率

销售费用率

管理费用率

研发费用率

20172018201920202021202220231H24

数据来源：iFind，公司公告， 数据来源：iFind，公司公告，

电商及外省势能强劲，向全国性品牌进化

我国卫生巾零售线上化率提升，助推品牌弯道超车。据欧睿，2015年至2023年我国卫生巾销售线上化率自10%提升至29.5%，商超、本地杂货渠道占比有所下降，

便利店、美妆店渠道占比稳中有增。截止2023年商超、本地杂货店、便利店、美妆店、电商渠道占比分别为50.5%、12.6%、3.9%、3.4%、29.5%。

近年来，消费者的消费习惯、消费观念、购物方式和交流方式的转变带来了零售业态的变革，消费品零售线上线下融合趋势愈加明显。品牌依托线上渠道扩大品牌声量、销量，协同品牌升级与线下销售，渠道结构的变迁为卫生巾品牌提供了弯道超车的机遇。从卫生巾公司的竞争格局变化看，特别是在电商渠道快速扩容的疫情后，传统龙头如尤妮佳、恒安国际、宝洁全渠道市场份额有所下滑，而百亚凭借电商强劲的表现份额实现了快速提升。

图表5：中国卫生巾零售渠道结构 图表6：中国卫生巾行业格局变化趋势

尤妮佳 恒安国际 宝洁

商超 本地杂货店 便利店 美妆店 电商 金佰利 景兴 百亚

100%

90%

80%

70%

60%

50%

40%

30%

20%

10%

0%

14 花王

12

10

8

6

4

2

0

2014201520162017201820192