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建材行业水泥板块研究框架专题报告2024年9月1日

核心结论行业评级前次评级评级变动超配超配维持?建材按申万分类可分为水泥（水泥制造、水泥制品）、玻璃玻纤（玻璃制造、玻纤制造）、和装修建材（耐火材料、管材、防水材料、涂料和其他建材）。?水泥行业具有区域性的特点，各区域水泥景气所处的阶段完全不同，可能导致盈利或者估值的差异性。水泥行业中，价格是最敏感的变量，供需边际会影响价格走向。从需求来看，我国水泥总量已从高位平台期进入下行期，行业供给在主动收缩，但新投放产能仍对市场有阶段性干扰，同时其他相对于发达国家来说，我国水泥行业的集中度还有提升空间。近一年行业走势?地产链装修建材行业近年来整体收入稳步增长，得益于企业成本压力缓解，2023年行业利润率有所改善，同时在归母净利率的改善下净资产收益率有所好转。从渠道来看，B端企业波动更大，易受宏观环境影响，C端企业韧性更强，更为稳定。近年来，行业整体持续加大分红比例，重视股东回报。相对表现建材1个月3个月12个月-6.04-17.07-35.11?风险提示：市场需求下滑风险政策调控风险，固定资产投资下滑超预期风险，区域协同不佳沪深300-2.86-7.22-12.40风险，原材料价格超预期风险，行业竞争加剧风险。资料：Wind，西部证券研发中心2

建材行业概况010203水泥行业研究框架目录CONTENTS地产链装修建材行业研究框架04风险提示

1建材行业概况图1：申万建材行业子行业市值分布（截至2024年8月19日）?截至2024年8月19日，建材行业在申万行业分类中，总市值5896亿元，占0.75%，排行27/31；在中信行业分类中，总市值6284亿元，占0.80%，排行25/30。?子行业按申万分类可分为水泥（水泥制造、水泥制品）、玻璃玻纤（玻璃制造、玻纤制造）、和装修建材（耐火材料、管材、防水材料、涂料和其他建材），如右图从研究投资角度来看，可以大体分为两类：重资产：水泥、玻璃、玻纤轻资产：管材、石膏板、防水材料等资料：Wind，西部证券研发中心4

1建材行业概况图2：建材行业分板块上市公司情况资料：Wind，西部证券研发中心5

1建材行业概况?从市场表现来看：?从研究框架来看：Price=PEXEPS2011年以前，机会多，是周期成长性行业。2011-2018年，机会少，周期性显著。2019-2020年，成长股超级行情2021年-至今，机会少?PE，是对未来EPS的预期。建材行业供给面相对需求面较难给估值。?EPS=销量*（价格-成本-费用）*（1-税率）/总股本对于重资产建材，价格很敏感，是影响EPS的主要变量对于轻资产建材，价格不敏感，主要看销量图3：申万建材行业指数历史年度超额收益油价、煤价大幅波动，成本波动对EPS影响较大资料：Wind，西部证券研发中心6

建材行业概况0102水泥行业研究框架目录CONTENTS03地产链装修建材行业研究框架04风险提示

2.1水泥行业研究框架2.1.1区域性特点比较?中国水泥行业运输大部分区域以公路运输为主；长江、沿海等水路资源丰富的区域以水路为主；同时还有少量地区用铁路运输；?公路运输成本最高，吨公里运费目前大约在0.4元左右；?以公路运输为例，若假设水泥价格为300元/吨，100公里运费大约占产品价格13.33%，由此决定了水泥行业的公路运输理想半径在200公里以内；水路运输半径超过1000公里；铁路运输介乎两者之间；以上特征决定了水泥行业的区域性特点，而重视区域性是研究水泥行业最重要的原则。图4：水泥行业区域性对盈利水平的影响供求关系、水泥价格盈利水平区域性区域性煤电成本竞争格局资料：数字水泥网，回程车物流网，西部证券研发中心8

2.1水泥行业研究框架2.1.2不同区域的盈利水平差异?2023年水泥行业实现利润总额320亿元，同比下降54%，低于2015年；销售利润率4.31%，同比下降2.95pct，利润率在工业行业中处于末端水平，下滑幅度较大区域集中在长三角、珠三角和西南等核心消费市场。?各区域水泥景气所处的阶段完全不同，可能导致盈利或者估值的差异性。?2023年从区域需求来：南方地区同比均出现下滑，中南和华东降幅最大；北方地区则有所增长，西北增长最快，达到7.3%。?2023年从区域价格来：东北、华北地区水泥价格同比跌幅最深，下调均超过100元/吨，跌幅分别为21.8%和20%。?其中新疆和西藏为相对盈利水平较好省份。图7：我国不同区域水泥价格存在差异图5：水泥行业利润和销售利润率变化趋势图6：我国不同区域2023年水泥产量资料：中国水泥协会，数字水泥网，水泥网，西部证券研发中心9

2.1水泥行业研究框架2.1.2不同区域的盈利水平差异?各省熟料产能主要企业图：不同金