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证券研究报告/行业深度研究报告

黄金价格复盘系列3：1991-2001年

华西证券环保有色团队：

首席分析师晏溶

请仔细阅读在本报告尾部的重要法律声明

执业证号：S1120519100004

2024年10月4日

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1991-2001美国经济“黄金十年”阶段，黄金已成昨日资产，央行纷纷开启黄金抛售，金价低位窄幅震荡下行

海湾战争结束后，美国经济逐步从1980年代末期的滞胀和衰退中复苏，美联储实行宽松的货币政策，全球经济形势好转，股票市场吸引力增强，黄金价格

逐渐下跌，美元在外汇市场中的强势表现也压制了黄金价格。1996年起，美国科技股大涨，纳斯达克指数进入显著上升阶段，投资者更加青睐股市，

1997年亚洲金融危机之后，尽管市场出现了动荡，但科技股仍然受到追捧，黄金的吸引力继续下降。此外，全球多国央行，尤其是欧洲的央行，在此期间

抛售了大量黄金储备，打压了市场对黄金的需求。1999年9月，欧洲央行和其他13家央行签订了《中央银行黄金协议》，宣布限制未来五年的年度黄金销

售和借贷，金价开始掉头向上，经历短暂反弹触及340美元/盎司高点后开始下跌。2000年，互联网泡沫破裂，纳斯达克指数暴跌，投资者重新转向黄金

等避险资产，金价开始逐步企稳并出现小幅反弹。2001年，美国经济陷入衰退，“9·11”恐怖袭击事件发生后，全球市场的不确定性大大增加，进一步推

动了避险需求，但2000年-2001年年底，金价大部分时间都在300美元/盎司以下运行。

1991-2001年铜价复盘

铜：90年代初，全球经济陷入衰退，经济增长放缓削弱了对铜的需求。全球其他地区的经济增速也表现低迷，尤其是两德合并导致经济下滑和日本房地产

泡沫破裂，导致了铜的消费减少。供应方面，从前苏联共和国涌入欧洲的铜供给，导致供应过剩。1994年，全球经济体触底反弹促使下游消耗大量铜的制

造业和建筑业回暖。供应方面，新的铜源未能跟上需求，尤其是由于政治和其他困难阻碍了扎伊尔（前刚果金）和巴布亚新几内亚的铜业。1995年上半年

智利、加拿大和美国矿山的生产问题导致供应进一步紧张，推动价格上涨至六年来的最高水平。1996年，铜库存大幅增加，铜价因供应增加迹象而下跌。

1996年6月5日，住友员工未经授权参与期铜交易的丑闻在纽约逐渐公开，引发恐慌性抛售，6月和7月铜价暴跌27.9%。1996Q4，库存下降幅度超过预期

，重新引发了需求将保持供应紧张的预期，铜价开始上涨。1997年7月初货币贬值引发东南亚多个国家发生金融危机，整个亚洲（中国除外）的铜消费量

大幅下降，导致铜价持续下跌至20年来的最低水平。1999年下半年亚洲经济好转，铜价逐渐回升，直到2000年10月回升至近2000美元/吨。2000年，由

于美国经济活动放缓，铜价在当年最后一个季度大幅下跌。2001年互联网泡沫的破灭导致美国出现经济衰退，铜价延续下跌。

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1991-2001年铜、铝、银价格复盘

铝：1991年，全球经济陷入衰退，尤其是美国和欧洲的经济放缓，导致对铝的需求下降。尽管1992年整个西方世界对铝的需求较高（消费量估计增长了

2%到3%），但西方世界的高产量，加上前苏联超过110万吨的铝出口，超过了需求，从而导致库存暴增和价格下跌。1993年俄罗斯和其他前苏联国家

的铝出口量飙升至160万吨，铝价在1993年底暴跌至每吨1,000美元。1993年大多数西方生产商都处于亏损状态，1994年1月，美国、澳大利亚、欧

盟、挪威、加拿大和俄罗斯同意限制产量，铝价触底回升。1995年则下跌7.3%，1996年铝价下跌12.8%，交易商关注的是LME库存的急剧上升。1996

年中大部分时间，产量超过需求，生产商增加了约20万吨的铝供应。1996年下半年，生产商减少库存，而LME库存的明显下降导致第四季度价格上涨。

由于1996年中大部分时间产量超过需求，尽管年底价格有所上涨，但价格仍保持在低位。199