股市流动性支持工具解析.docx

二、股市流动性支持工具内在结构可比对MLF和CBS目前两则新设工具的操作细节尚未公布。

为理解两则新设工具的作用及可实现政策目的，我们找到拥有相似运作逻辑的货币工具——MLF和CBS，进行比对研究。

1、互换便利在抵质押逻辑上与MLF较为相似。

2014年9月央行创设MLF，增加新的基础货币投放渠道，尤其是中期货币投放渠道。互换便利与MLF相似之处在于，二者本质上都是一笔质押互换操作。

互换便利工具与MLF不同之处在于四处，所用抵押品、从央行获得流动性资产、获取流动性资产之后用途、央行是否扩表。

抵质押品：MLF为优质债券（参照央行抵质押品范围）；互换便利工具为信用级别较低且存在风险溢价的权益资产。

从央行获得流动性资产：MLF换取的是信用级别最高且流动性最强的超额准备金；互换便利工具从央行换取的是国债和央票。

用途：MLF从央行换得超额准备金之后，使用用途不限；互换便利工具，从央行换取国债和央票之后，可以再抵质押换取流动性，但所获资金也被限定于投资股市。

扩表：MLF从央行换取超额准备金，这一过程势必伴随央行扩表并增加基础货币投放；互换便利工具，从央行换取央票过程伴随央行扩表，若换取国债则不伴随央行扩表。

2、互换便利在互换逻辑上与CBS较为相似。

2019年1月央行创设CBS，以提高银行永续债（含无固定期限资本债券）的流动性，支持银行发行永续债补充资本。

互换便利与CBS相似之处在于，二者都是将偏低信用（流动性偏低）资产与央行所有的高信用等级（流动性较高）资产互换，从为低信用资产增信，提高抵质押品流动性。

互换便利与CBS不同之处在于四处，参与主体、抵质押品、从央行获得何种资产、换的资产之后操作范围。

参与主体：CBS参与主体是一级交易商；互换便利工具是符合要求的券商、保险和基金。

抵质押品：CBS抵质押品是银行永续债；互换便利工具抵质押品是债券、股票ETF和沪深300成分股。

从央行获得何种资产：CBS换取的是央票；互换便利工具换取央票之外，还可换取国债。

操作范围：CBS互换所得央票，不可用于现券买卖或买断式回购，可用于抵押；互换便利工具换得国债和央票，未来可做具体何种操作，细节尚未明确。

三、理解两则货币工具的作用及背后政策意图

理清微观结构之后，我们才能够理解工具如何实现政策意图。针对互换便利工具以及股票专项再贷款，我们发现两则工具可以实现如下四点作用：

1、互换便利工具的利好程度排序：券商保险基金。

2、互换便利赋予央行新手段，在极端情况下可稳定股市流动性。

3、股票专项再贷款帮助高分红的优质上市公司管理市值。

4、股票专项再贷款有利于高分红的优质公司稳定股价。

从更为宏观的层面理解两则工具创设的底层逻辑，工具创设的两点意义不可忽视：第一，股市极端环境下这两则工具可发挥流动性兜底作用；

第二，为央行直接影响股市流动性构建一套常规机制。

四、两则新设货币工具具体细节仍待明晰预计未来新设两则工具将有更多细节发布。

对于互换便利工具，可丰富细节包含并不限于，参与金融机构条件、抵押互换方式、抵押品要求等。对于股票专项再贷款，可丰富细节包含病不限于，参与股东条件、股票退出限制、股票增持方式等。

目录

引言 1

一、股市流动性支持工具的内核 1

（一）第一则工具，非银金融机构互换便利工具 1

（二）第二则工具，股票回购和增持专项再贷款 3

二、相似结构工具对比：MLF和CBS 4

（一）MLF，抵质押逻辑较为相似 4

（二）CBS，互换逻辑上较为相似 7

（三）从MLF和CBS结构理解互换便利工具 9

三、理解两则货币工具的作用 11

（一）互换便利工具的作用 11

（二）股票专项再贷款工具作用 13

（三）再来理解两则工具创设背后的政策目的 15

四、两则股市流动性工具的未来 16

风险分析 18

图目录

图1:证券、基金、保险公司互换便利 2

图2:股票回购、增持专项再贷款 4

图3:MLF的微观逻辑 5

图4:MLF信息结构 6

图5:CBS的微观逻辑 7

图6:CBS的结构信息 8

图7:2024年公开市场一级交易商 9

图8:MLF与互换便利工具的相同与不同 10

图9:CBS和互换便利工具的相同与不同 11

图10:中国整体保险公司保险资金运用余额 12

图11:部分证券公司资产/权益比 13

图12:中国部分保险公司偿付能力充足率（%） 14

图13:9/24-9/26分板块涨跌幅（%) 15

图14:此次工具理解 18

表目录

表1:央行抵押品基础抵押率 6

表2:央行新设工具影