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宏观报告|宏观点评

宏观报告证券研究报告

2024年07月02日

改革的逻辑作者

宋雪涛分析师

SAC执业证书编号：S1110517090003

songxuetao@

总而言之，“改革是由问题倒逼而产生，又在不断解决问题中得以深化”，张伟分析师

现在转型到了需要深化改革来解决发展问题的关键时刻。改革是一环套一SAC执业证书编号：S1110522080003

环的，牵一发动全身，很难单兵突进，我们认为需要要素市场化、财税体zhangweib@

制、地方考核机制这三个方面相互配合推进，改变地方政府考核机制，释

相关报告

放要素市场化潜力，推进财税体制改革，通过改革加快地方政府转型，解

1《宏观报告：宏观-大类资产风险定

决当前经济运行和经济转型过程中的阻碍和风险。

价周度观察-24年7月第1周》

最后，改革不是搞刺激，如果指望改革就是货币宽松，或者财政加杠杆，2024-07-01

大规模投资到某个领域，那是对改革的误解。尽管改革在经济上最后见效2《宏观报告：宏观-并购的四个新趋

需要漫长的实践和等待，但改革本身就是最大的积极信号，降低系统风势》2024-07-01

险，释放潜在增长，修复社会预期。3《宏观报告：宏观报告-为什么联储

加息不够高？》2024-06-27

风险提示：本文对于改革政策的预期存在主观性，或与最终政策存在偏

差；政策的推出节奏存在不确定。

请务必阅读正文之后的信息披露和免责申明1

宏观报告|宏观点评

如果用一个词来概括中国经济，最合适的就是转型。

今天中国经济的转型涉及各个方面。从宏观角度看，过去三年房地产保持了每年投资平

均下滑约10%、销售平均下滑近20%、新开工平均下滑近30%的趋势，但是经济总量仍然

保持了每年4%以上的名义GDP增长。背后是经济增长模式已经从过去依靠“房地产-金

融-土地财政-基建投资”的债务扩张型驱动，转向了依靠制造业效率提升、成本下降、

技术驱动带来的出口份额持续增长和大众消费、服务消费的稳定增长。

经济在去地产化的同时，也在去金融化。2023年开始，金融数据中的数量型指标例如

M2、社融、中长期贷款等与经济数据的相关性有所走弱。金融对实体经济的反映更多体

现为价格，比如短期利率反映短期资金供求，长期利率反映长期经济预期。

包括地产和金融在内的各行各业都在发生转型，更早的是曾经属于地产链的汽车，今天

对房地产的依赖度有所下降。钢铁、家具这些地产链行业