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证券研究报告|固定收益研究*专题报告

2024年10月15日

固定收益研究

经济修复仍待验证

利率债方面，上周，DR007和FR007，R001和DR001大幅下行至历史新作者

低，央行资金持续收紧；中美市场利率对比来看，中债短升长降，美债短跌

分析师李相龙

长升，倒挂幅度缩窄；期限利差方面，中债期限利差整体缩小，美债期限利执业证书编号：S1070522040001

差在低位水平小幅扩大；利率期限结构方面，中美债收益率曲线均平坦化，邮箱：lxlong@

中债中长端降幅明显；成交量方面，中债国债成交量总体上升，交易多集中分析师杨博文

执业证书编号：S1070524090002

于10年债和超长债。邮箱：yangbowen@

金融数据方面，9月M1同比增速降至-7.4%，维持下探态势，继续创下自相关研究

2022年2月以来的历史新低。9月份M2同比6.8%，增速趋于稳定。M1与

1.《九月债券投资展望》2024-08-30

M2剪刀差扩大至14.2%，再度扩至新高。9月新增人民币贷款逐渐回升转

2.《债市周观察（08.12-08.18）——短期内较难有资

暖，但与去年的差距持续拉大。9月新增社会融资规模为37634亿元，同比

本利得空间》2024-08-19

少增3692亿元，多以政府债券托底。

3.《债市周观察（08.05-08.11）——回调仍在持续，

通胀数据方面，9月份，CPI同环比增速降低，核心CPI回落，鲜菜和猪肉但卖出是阶段性的》2024-08-12

价格同比上涨最为明显。CPI食品项与非食品项此消彼长，CPI食品项连续

4个月持续增长，非食品项则持续降低，反映出居民消费成本的结构调整。

PPI同、环比均收缩的状态仍在持续，9月PPI同比数据为-2.8%，环比-

0.6%。国内市场有效需求不足，以及国际大宗商品价格下行导致PPI下行

的局面尚待改善。

10月12日财政会议方面，明确了以化解地方债务为主要目标，提振消费

方面着墨不多。相比之下去年四季度与当下财政政策情形相似，一是2023

年10月重启发行特殊再融资债并开启融资端化债方案；二是2023年10月

24日十四届全国人大常委会第六次会议决议将赤字率由3%提高到3.8%左

右，并明确当年四季度中央财政增发国债1万亿元；三是2024年3月两会

又增发1万亿特别国债。总计来看一年以来已经有约2万亿财政增量。因

此，我们认为在当前经济仍较为疲弱的环境下，若要实现形势的扭转，可能

需要更大规模的财政增量政策。另一方面，如果资金宽松面不及预期，可能

会导致对利率形成扰动。是否会像去年第四季度那样，在大量增发国债后配

合降准，以及央行是否会有效对冲这些债券所带来的资金压力，都是值得关

注的问题。吸取此前的经验，央行层面处置风险的能力已经逐步增强，增发

国债对债市的扭转效果可能将会减弱。

总体，自10月初以来，随着权益市场波动的影响逐渐减弱，债券市场进入

了政策作用后期的理性回归阶段。10年期国债收益率自9月25日触及

2.03%的历史低点后，短期内迅速上升至9月29日的2.24%，并在节后逐

步回落至2.13%左右，保持着窄幅震荡的态势。股债跷跷板效应逐渐减弱，

股市从全面上涨转向分化行情，但股市资金流动惯性或有可能形成财富带动

效应对股债市