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固定收益专题报告

低利率环境下日本信用债复盘与启示证券研究报告

2024年10月16日

低利率时代日本经验洞察系列专题之三

核心结论

2024年年初至8月，我国债券市场持续走强，低利率中的信用债市场在资

产荒和宽流动性的共振下走出了一波收益率和利差双低的行情。中日两国利

差行至低位的共性原因在于偏宽松的货币政策和资产荒，日本低利率环境下

利差最低为7bp，中国本轮低点较日本还有7bp左右的空间。参考日本低利

率时期触发信用利差回调的几大因素：经济基本面变化与风险偏好变化、宽

松货币政策转向等，我们认为当前中国债券市场并未触及变盘信号，短期信

用利差或在区间内窄幅震荡，中期预计维持在低位，但也可能因机构行为、

无风险利率波动等因素有小幅调整。

【报告亮点】相关研究

纯债配置价值显现，转债弹性有望释放—

1、通过中日对比，总结中日信用债低利差触发因素的异同。2024年Q4债市投资策略2024-10-15

较大的举债空间，较大的化债力度—10月12

2、借鉴日本经验，对中国后续信用利差走势作出研判。日财政部新闻发布会解读2024-10-12

急跌之后，二永债投资怎么看？—资本补充工

具9月报2024-10-11

【主要逻辑】把握权益行情，股性为矛，双低为盾—9月转

债月报2024-10-05

主要逻辑一：日本信用债一级市场持续发展，二级市场交易趋冷制造业PMI回升，期待政策效果释放—9月

PMI数据点评2024-10-01

1、随着政策制度改革和基础设施完善，企业债发行逐步走向复苏繁荣。

2、二级市场交易活跃度不足，主因发行占比小、严监管和投资者结构单一。

主要逻辑二：基本面、债券供需失衡和货币政策是日本低利差的主导因素

1、日本历史上四次低利差阶段均伴随着货币政策的宽松，叠加债市供需失

衡下的“资产荒”或宏观经济的修复、信用风险的改善。

2、刺激性货币政策的退出或危机灾害下基本面的恶化、风险偏好的变化带

来了日本低利差之后的回调。

主要逻辑三：结合日本经验和国内实际情况，预计中国信用利差低位震荡

1、中国本轮低信用利差行情主因“资产荒”持续演绎。

2、中日低利差的背景差异在于：货币政策宽松的力度、主导政策以及对信

用风险的定价程度。

3、中国本轮利差压缩程度、整体利差水平均略高于低利差时期的日本，但

考虑到日本无风险利率压降程度更高，我国利差进一步收窄的空间或有限。

4、当前环境下预计我国货币政策维持宽松，资产荒行情延续，信用利差或

在较长时间内维持在低位，但也存在引发调整的扰动因素。

风险提示：政策存在发生重大变化的可能；日本历史经验具有局限性，对我

国借鉴意义有限；超预期风险事件发生；数据可能存在偏差。

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