转债估值：这一次的修复有何不同？.docxVIP

目录

资金驱动下的转债估值修复观察 4

跨资产比较下的转债估值修复观察 7

高波低价策略定期跟踪 9

风险因素 10

图目录

图1：余额加权隐含波动率变化（单位：） 4

图2：底价溢价率变化情况（单位：） 4

图3：平价100元以上的隐含波动率相对位置低（单位：） 4

图4：平价大于90元转债转股溢价率仍在低位（单位：） 4

图5：纯债溢价率出现一定程度修复（单位：） 5

图6：跌破理论债底的个券数量占比依然高（单位：） 5

图7：AA-转债YTM与同评级同剩余期限信用债对比（单位：） 5

图8：AA转债YTM与同评级同剩余期限信用债对比（单位：） 5

图9：YTM大于3?的个券数量占比（单位：） 5

图10：分价格带转债成交额情况（单位：） 5

图11：LOF基金场内流通份额与隐含波动率（单位：，亿份） 6

图12：转债ETF份额与隐含波动率（单位：亿份，） 6

图13：博时可转债ETF前十大持有人中券商自营持仓占比情况（单位：） 6

图14：分转债规模的隐含波动率变化情况（单位：） 6

图15：博时可转债ETF最近两期前十大持有人情况对比（单位：亿份） 6

图16：转债潜在收益+相对收益指标组（右轴为000832中证转债指数） 7

图17：转债YTM与10年国债收益率（单位：） 7

图18：底价溢价率与短久期债券利率（单位：，右轴倒序） 7

图19：红利资产与转债估值的关联性（单位：倍，） 8

图20：3年AA信用利差与转债估值（单位：，BP） 8

图21：简单高波低价策略净值 9

图22：高波低价高成交策略净值 9

图23：高波强攻策略净值 9

资金驱动下的转债估值修复观察

过去两周转债估值进一步修复，但相对于历史中枢水平仍有较大空间。我们在10月策略报告《积极但不失冷静

地拥抱高波行情——十月转债策略与建议关注个券》中曾提到，尽管转债市场经历了9月最后一周的快速上涨，

但转债整体估值水平的修复并不明显。而经过10月前两周交易日的市场演绎后，转债估值得到进一步修复，但

相对于历史中枢水平还有较大的修复空间。截至10月18日，转债全市场余额加权隐含波动率达到12.22?，接

近7月中旬水平，位于17年以来3.27?分位数；余额加权底价溢价率2.85，依然处在历史较低水平，但算术

平均底价溢价率已经恢复到7.34?；平价大于90元的转债余额加权转股溢价率为11.31，这一数值也依然处在历史偏低水平。整体来看，转债估值修复依然有较大空间。

图1：余额加权隐含波动率变化（单位：）

40

35

30

25

图2：底价溢价率变化情况（单位：）

35.00%30.00%

35.00%

30.00%

25.00%

20.00%

15.00%

10.00%

5.00%

0.00%

-5.00%

15

10

5

0

资料来源:iFinD，

图3：平价100元以上的隐含波动率相对位置低（单位：）

底价溢价率（余额加权） 底价溢价率（算术平均）

资料来源:iFinD，

图4：平价大于90元转债转股溢价率仍在低位（单位：）

平价

平价100隐含波动率

以上个券正股实际波动率隐波/实际波动率-右

45 140%

40

120%

35

30 100%

25 80%

20 60%

15

40%

10

5 20%

0 0%

25 80

70

20

60

15 50

40

10 30

20

5

10

0 0

资料来源:iFinD，

资料来源:iFinD，

纯债溢价率的修复是底价溢价率抬升的重要原因，但市场对于信用风险的重估进程并不快，这可能与权益市场短期涨幅过快有关。在底价溢价率的修复过程中，纯债溢价率的修复起到了重要作用，从9月下旬以来，全市场转债余额加权纯债溢价率由负值修复到7.56?，纯债溢价率中位数由0.23修复到9.74?。但以跌破理论债底的个券数量占比为例，10月18日这一数值回落到了19.70?，尽管相比于8月的历史高点已明显回落，但横向比较来看这一水平在历史上依然偏高；而高YTM转债数量占比，AA-/AA转债YTM与同期限同评级交易所公司债YTM对比中都可以发现类似特点，显示在本轮估值修复过程中，对于信用风险的重估进程并不快。我们认为这一现象与近期权益市场涨速过快有关，在短期权益市场涨幅较大涨速较快的情况下，转债市场资金短期出现对弹性标的的追逐，从分价格带的成交量数据可以发现，从10月11日当周开始，转债市场中价格大于130元的

转债整体成交额