申洲国际(02313.HK)运动服装代工龙头，规模化保障公司盈利持续增长.docxVIP

内容目录

全球运动服装制造龙头，深耕赛道客户资源优质 6

客户端：行业需求变化为公司注入订单改善预期 9

世界运动鞋服行业持续发展，补库周期为订单增长贡献额外动力 9

下游品牌方筛选条件严格，头部制造企业壁垒深厚合作稳定 11

公司端：深耕赛道多年较可比公司竞争优势明显 12

服装代工龙头企业，规模与员工人效行业上乘 12

规模化下费用管理优秀，盈利能力为公司ROE的主要驱动 13

产能向海外转移，锁定优质客户着眼长期发展 16

盈利预测与评级 17

运动鞋市场稳增驱动上游制造产业发展 17

首次覆盖给予“买入”评级 18

风险提示 19

图表目录

图表1：申洲国际服饰代工发展历程 6

图表2：申洲国际下游客户 6

图表3：申洲国际股权架构（截至2024年中报） 7

图表4：截至24H1公司运动类服饰营收占比较高 7

图表5：截至24H1公司国际业务营收占比较高 7

图表6：2018-2023年公司营收CAGR为3.56% 8

图表7：截至24H1公司利润率处于修复阶段 8

图表8：截至24H1公司销售及财务费用率控制良好 8

图表9：2018-2023年公司库存保持良性 8

图表10：公司净现比长期保持健康经营质量上乘 8

图表11：预计2023-2027年世界运动品市场年均复合增速为7%（单位：十亿美元）9

图表12：世界运动品市场未来增速将主要来自亚太等运动新兴市场 9

图表13：NIKEFY24年底库存降至75.19亿美元 10

图表14：ADIDASFY24Q2库存降至45.44亿欧元 10

图表15：迅销FY24Q3库存降至4048亿日元 10

图表16：PUMAFY24Q2库存为19.61亿欧元 10

图表17：台企近年月度经营情况变化 11

图表18：品牌方对制造企业筛选流程较为严格 11

图表19：Adidas近年供应商数量呈下降趋势 12

图表20：Adidas长期合作供应商占比不断提升 12

图表21：近年Nike前五大制衣供应商产量占比呈增长趋势 12

图表22：2018-2023年可比公司产量规模比较 13

图表23：2018-2023年可比公司员工数量比较 13

图表24：2018-2023年可比公司人均产量对比 13

图表25：2017-2023年可比公司人均创收对比 13

图表26：2017-2023年可比公司管理费率 14

图表27：2017-2023年可比公司销售费率 14

图表28：2017-2023年可比公司中申洲国际管理及销售费率合计处于行业低位 14

图表29：2020-2023年可比公司净利率对比 15

图表30：2020-2023年可比公司毛利率对比 15

图表31：2020-2023年可比公司总资产周转率 15

图表32：2020-2023年可比公司固定资产周转率 15

图表33：2020-2023年可比公司权益乘数 15

图表34：近年可比公司经营性现金流净额/营收 15

图表35：2019-2023年可比公司中申洲国际ROE位于前列 16

图表36：2019-2023年公司资本开支占比拆分 16

图表37：2019-2023年公司员工分布 16

图表38：各客户公司近期服装类产品营收增长趋势（亿美元） 17

图表39：申洲国际分业务预测拆分（金额单位：亿元） 17

图表40：申洲国际重点费率预测 18

图表41：申洲国际简易利润表（金额单位：亿元） 18

图表42：可比公司估值表 19

全球运动服装制造龙头，深耕赛道客户资源优质

公司为纵向一体化服装制造商，深耕赛道多年客户资源雄厚。申洲国际前身为成立于1988年的宁波织造，早期以代工日本中高端婴儿成衣起步，于1997年打入优衣库供应链条，此后于2005年开始加强与耐克、阿迪合作，2016年开启产能海外扩张。据官网，公司现有生产基地遍布中国宁波、越南胡志明及柬埔寨金边等地，员工9.7万名，面料及服装年产能分别超25万公吨/5.5亿件，深耕赛道多年客户资源雄厚，产品销售覆盖世界各地。

图表1：申洲国际服饰代工发展历程

资料来源：第一财经YiMagazine公众号，华源证券研究所

图表2：申洲国际下游客户

资料来源：公司官网，华源证券研究所

公司股权集中结构稳定，管理层深耕赛道经验丰富。公司高管团队中，执行主席马建荣及总裁黄关林、马仁和等均在纺织制造赛道中工作超30年