中国集成电路设计行业首次覆盖：本土化进程或将加速.docxVIP

目录

执行摘要 4

韦尔股份603501CH（买入，目标价133元） 5

卓胜微300782CH（买入，目标价107元） 6

估值 7

下游本土化持续落地，国内供应链受益 8

国内组装制造中心在全球价值链中的地位不断提升 8

集成电路设计对整个供应链至关重要，中国供应商市场份额的增长潜力巨大 8

中国品牌在关键下游应用领域获得市场份额 9

智能手机销量复苏，汽车电动化趋势可能持续 11

技术差距缩小，国产CIS/射频前端受益 14

中国集成电路设计公司的技术追赶 14

案例研究：中国电力电子技术的进步 14

半导体分行业国内公司对比，我们认为CIS和射频前端或是较好选择 16

政策和资金支持提振投资者信心，可能成为股市催化剂 21

半导体：政策重点关注本土供应链现代化 21

国家集成电路产业投资基金助力国内半导体产业参与全球竞争 24

大基金可能成为中短期内国内半导体股的催化剂 24

风险提示 26

附录 27

半导体产品汇总 27

半导体市场规模及下游应用 27

半导体供应链 29

公司分析 31

韦尔股份(603501CH)：CIS领域领导者，乘供应链本地化之势蓬勃发展；首予买入评级 32

卓胜微(300782CH):內地射频前端设计领军企业受益于手机市场复苏：首予买入 61

执行摘要

我们首次覆盖中国集成电路设计行业，以及两家国内集成电路设计公司韦尔股份（603501CH）和卓胜微（300782CH）。我们认为国内集成电路设计公司可受益于下游本土化趋势和强有力的政策支持。我们通过衡量行业和公司的技术竞争力/护城河和下游需求供应动态，选择了射频前端（RFFE）和CMOS图像传感器（CIS）这两个领域，并首次覆盖各自的龙头企业韦尔股份和卓胜微，均

给予买入评级。我们看好行业的观点包括以下：

我们认为，中国本土供应商在智能手机、电动汽车、个人电脑和服务器等电子产品的组装生产中占据主导地位，但中国半导体企业在关键集成电路零部件领域缺乏影响力。根据中国海关和WSTS数据，中国半导体产品进口额约占全球半导体产值的70%。中国半导体自给率已经从2010年的10%大增至2023年的23%，我们预计，2028年自给率可能会继续增长至27%。在半导体供应链中，集成电路设计公司是提供最大附加值的产业链环节之一。随着下游继续采用更多国产集成电路产品，我们认为中国本土集成电路设计公司或将进一步受益；

半导体本土化还受益于全球半导体产业在部分下游应用的周期复苏。我们预计智能手机出货量在经历两年负增长后，可能会从2023年的低点回升。根据我们的分析，智能手机供应商的库存水平有所下降。技术进步是半导体需求增长的另一个驱动力。例如，随着电动汽车渗透率的提高，我们看到每辆汽车的半导体含量增加的长期趋势；

我们认为中国集成电路设计公司正在缩小与全球现有企业的技术差距。我们在报告中以功率半导体这个领域为例，说明了中国本土企业在技术上正在迎头追赶，甚至相比海外更具技术优势。我们在公司报告中发现射频前端和CIS等领域也取得了类似的进展。我们使用六个标准评估不同的半导体领域：i）国产技术成熟度；ii）竞争格局；iii）下游需求；iv）技术护城河；v）市场潜力和vi）盈利能力。我们认为射频前端和CIS领域的国内龙头处于有利地位，可以进一步受益于本土化主题；

我们认为强有力的政策和资金支持是国内半导体产业的支柱。我们总结了国家层面的政策，结论是政策目标是使整个集成电路价值链达到技术成熟的水平。在政策措施中，国家集成电路产业投资基金（大基金）可以说是最直接、最突出的资金支持。2024年5月24日，大基金第三期启动，总规模3,440亿元人民币。我们总结前两期大基金的经验，发现半导体股票通常在基金推出后24个月内跑赢大盘。我们认为大基金第三期的推出可能会在短期内成为国内半导体股的催化剂。

韦尔股份603501CH（买入，目标价133元）

韦尔股份是国内CMOS图像传感器（CIS）领域的龙头企业，以11%的全球市场份额排名第三，仅次于索尼和三星电子，后两者都是产品组合多元化的科技集团。CIS在摄像头模组中成本占比最高，应用于智能手机、汽车和安防等领域。CIS市场竞争格局对韦尔等市场领导者有利，因为CR3市场份额合计超过75%。公司其他业务包括模拟集成电路、触摸和显示集成电路以及半导体分销，合计约占总收入的四分之一。小米、华为等国内主要智能手机厂商，以及主要电动汽车公司都是韦尔的客户。

我们认为韦尔股份收入改善的最重要驱动因素是1）随着智能手机需求进入上行周