食品饮料行业深度报告：从精神消费的维度，看茅台定价权和长期增长中枢.docx

目录

TOC\o1-2\h\z\u茅台是精神性商品定价模式，价格会随着消费者购买力不断提升 4

爱马仕和喜诗糖果是精神性商品代表，价格能够维持长期增长 7

爱马仕：量价双轮驱动，长期量增6%-7%，价增5%-6% 7

喜诗糖果:价格为主要驱动，长期价增5%+，量增2% 12

预计未来十年茅台吨价有望复合增长5%+，销量复合增长5%左右 16

茅台未来价格增速取决于消费者购买力的提升，销量增速取决于产能的提升 16

从企业拥有者的角度看具有安全边际的估值水平 18

风险提示 18

图表目录

图表1：物质性商品和精神性商品的两种招标定价模式 4

图表2：物质性商品和精神性商品的两种消费者选择过程 4

图表3：茅台屡次出现在国宴和外交等重要场合，代表的是最高的敬意和感情 5

图表4：茅台价格能够随着消费者购买力不断提升 5

图表5：价格提升带动茅台毛利率和净利率也不断提升 6

图表6：茅台酒整体吨价受益于结构升级和直销渠道占比提升，复合增速较飞天出厂价更快 6

图表7：1999-2023年，爱马仕收入复合增长11.78%，利润复合增长16.13% 7

图表8：1994-1998年，爱马仕收入复合增长10.08%，利润复合增长19.07% 8

图表9：2023年爱马仕皮革制品收入占比4成 8

图表10：1984-2020年爱马仕Birkin包的售价复合增长5.38% 8

图表11：1963-2020年爱马仕Kelly包的售价复合增长7.23% 8

图表12：2023年爱马仕各地区收入占比 9

图表13：1998-2023年爱马仕各地区收入复合增速 9

图表14：价格提升带动爱马仕毛利率和净利率不断提升 9

图表15：爱马仕成本增速 10

图表16：1994-2023年爱马仕销售管理费用率不断下滑 10

图表17：爱马仕ROE常年维持在20%+ 10

图表18：过去二十余年爱马仕权益乘数稳定，总资产周转率呈下滑趋势 10

图表19：爱马仕分红率维持在30%左右 11

图表20：爱马仕经营活动产生的现金流量净额/净利润常年维持在1以上 11

图表21：GUCCI近年来销售表现疲软 11

图表22：喜诗糖果发展历史，也是其品牌塑造历程 12

图表23：喜诗糖果经营数据 13

图表24：1972-2007年喜诗税前利润复合增长8.86% 13

图表25：1972-2007年喜诗税前利润率提升了8.01pct 13

图表26：喜诗糖果经营回顾 14

图表27：喜诗糖果收购价格及估值水平 15

图表28：2023年中等发达国家平均人均GDP为2.48万美元 16

图表29：2013-2023年城镇居民人均可支配收入复合增长6.95%，人均GDP复合增长7.47% 16

图表30：茅台基酒转化率 17

图表31：未来十年白酒饮用人口数量稳定 17

图表32：茅台酒销量 17

图表33：金融危机和国际突发事件带来爱马仕具有安全边际的估值买点 18

图表34：喜诗糖果收购的估值水平 18

茅台是精神性商品定价模式，价格会随着消费者购买力不断提升

精神性商品的定价取决于消费者的消费能力，且其消费选择过程存在排他性。消费品可以分为物质消费和精神消费两大类。物质性商品的价格形成机制是消费者选择供应者，供应者为了争取消费者不断的报出低价进行竞争，成交原则是低价优先，因此商品价格与成本强相关。精神性商品价格形成机制是供应者选择消费者，消费者需要通过举牌报价的方式竞争买入，价格高者优先购买，因此精神性商品的价格取决于消费者的消费能力，与商品的成本无关。从竞争的角度来看，生产物质性商品的厂家始终处在激烈的竞争环境中，竞争格局大都会走向寡头垄断，且其盈利水平最终会被限制在社会平均利润率左右。精神性商品的消费往往具有定向选择的特点，不需要进一步的竞争机制来产生供应者，因此其竞争环境往往是较为缓和的。

图表1：物质性商品和精神性商品的两种招标定价模式

资料来源：凌通盛泰，

图表2：物质性商品和精神性商品的两种消费者选择过程

资料来源：凌通盛泰，

茅台属于是精神性商品，代表了最高的敬意和感情。根据《茅台酒厂志》，国务院、外交部以茅台酒作为招待外国贵宾的指定用酒，1954年的日内瓦会议、万隆会议和1956年中缅芒市联欢会议上，周总理均以茅台酒来招待国际友人。1972年尼克松访华，茅台作为中国国礼被赠予尼克松，得到尼克松的认可。1972年田中角荣访华以及1984年里根访华均对茅台留下了