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年度宏观经济报告报告日期：2024年11月01日

无限风光在险峰

——2025年宏观年度展望

核心观点

2025年是“十四五”的收官之年，也是“十五五”的规划之年。在此关键时刻，需要结合国家发展战略的远景目标，对过去进行再审视，并对远期进行布局，在此过程中政策环境可能逐步发生调整、变化。

我们认为，在百年未有之大变局中，需要遵循自上而下的四层次发展框架理解未来的政策走向。首要应对好中美博弈，其次维护好社会稳定大局，进而推动经济结构转型，以转型促进经济增长。

四层次框架中，中美博弈是最核心的统领性目标。习近平总书记曾指出，“作为世界上最重要的双边关系，中美关系要放在世界百年变局加速演进这个大背景下来思考和谋划，为两国人民带来福祉，为人类进步展现担当”。

中美博弈的核心，尤其是国家关系的协调，其前提是国力的比较。目前国际上惯用的国力比较主要是美元计价的名义GDP。我们基于中美之间的名义GDP比较作出一个追赶模型框架，包括美国的名义GDP增速、我国的名义GDP增速以及人民币兑美元三个变量。

从近几年的中美名义GDP比较来看，2021年以来呈现中国名义GDP与美国名义GDP比值有所回落的特征。据我们测算，如果假定美国未来三年名义GDP增速平均达到

5.0%，若我国名义GDP增速能够保持在5%左右，同时假设美元兑人民币汇率回归至6.4，则未来三年我国与美国的名义GDP比值将呈现逐步回升态势，至2027年达到70%左右。

展望2025年，我们认为仍处于政策转向的一阶段。逆周期政策将在中美博弈的压力下逐步加码，但整体依然较为审慎，继续保持货币先行，财政后到的特征且财政政策更侧重于防风险。在此环境下，尾部风险（包括地方债和地产）的化解和持续的政策加码预期将明显提升风险偏好，货币总量宽松和结构性工具将给权益市场提供流动性支持，估值抬升先行；财政并未大幅加码需求侧，居民预期修复缓慢，盈利改善滞后。2025年A股将整体更偏向成长、主题风格。

债券方面，我们预计10年期国债收益率总体震荡，但地方债风险化解信用债相对表现更为突出。

o风险提示

1、地缘风险超预期。

2、特朗普上台导致内需政策提前。

分析师：李超

执业证书号：S1230520030002lichao1@

分析师：林成炜

执业证书号：S1230522080006linchengwei@

分析师：孙欧

执业证书号：S1230520070006sunou@

分析师：廖博

执业证书号：S1230523070004liaobo@

分析师：潘高远

执业证书号：S1230523070002pangaoyuan@

分析师：费瑾

执业证书号：S1230524070007feijin@

研究助理：王瑞明

wangruiming@

研究助理：汤子玉

tangziyu@

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3《财政资金哪些与消费相关？》2024.10.27

年度宏观经济报告

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正文目录

1无限风光在险峰 7

2预计逆周期政策有望维稳经济增长在合理区间 9

2.1经济增长目标5%左右，股市带动三产修复 9

2.2总需求增长相对稳定，预计消费和基建小幅修复 10

2.2.1预计2025年社会消费品零售总额名义增速为5% 10

2.2.2预计固定资产投资强度有望内部对冲，制造业延续挑大梁 12

2.2.3净出口：四大优势支持出口“美国不亮非美亮”，逆周期调节支撑进口 17

2.2.4支出法