四季度可能有一波强生产脉冲.pdfVIP

一、重回扩张的背后依旧是强生产

制造业重回扩张的背后依旧是强生产的带动。从历史数据来看，2005年以来，多数年份内10月制造业PMI低

于9月水平。今年10月制造业景气度指数在9月基础上继续上升，时隔5个月后，制造业PMI再次恢复至荣枯

线以上，录得50.1%。分项上，助力10月制造业PMI重回扩张区间的依旧是较强的生产，而制造业市场的总体

需求与9月基本持平，即目前经济运行中生产比需求好的局面还没有发生改变。

基础原材料行业是10月制造业整体回升的重要支撑。7月-9月，装备制造业和高技术制造业持续增长，基础原

材料行业一直下探。在这期间，高技术制造业和装备制造业的回升对制造业起到了重要支撑作用。但进入10月，

装备制造业和高技术制造业略有回落，消费品行业亦再次低于7月-9月的水平，而基础原材料行业景气度回升

2.7个百分点，成为制造业整体回升的支撑（图3）。其中，10月基础原材料行业的生产端回升6个百分点回到

扩张区间，10月较强的生产主要是基础原材料行业的回升带来。

经济动力的主要抓手还是在生产端，9月社零增长不到4%，但9月制造业投资增速仍高达9.2%，这可能是不可

持续的。9月工业企业利润当月-27%，也显示经济体的供需失衡较为严重，9月经济结构已显示出内生动能不足，

10月的先行指标显示，PMI原材料购进价格指数表现强于PMI出厂价格指数，生产PMI也远强于新订单（图

4），生产偏强的局面尚未发生改变，这或迫切需要政策在未来一段时间内维持一定的支持性。

图1：制造业和非制造业景气度都回到扩张区间

%制造业PMI非制造业PMI:商务活动

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资料来源:Wind，信达证券研发中心

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图2：生产依旧明显高于新订单

%

54制造业PMI:生产制造业PMI:新订单

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资料来源:ifind，信达证券研发中心

图3：10月基础原材料行业改善

%制造业PMI:基础原材料行业制造业PMI:装备制造业

56制造业PMI:高技术制造业制造业PMI:消费品行业

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资料来源:Wind，信达证券研发中心

二、经济的结构性问题出现改变

过去，我们曾指出经济存在多个结构性问题，一是制造业降、非制造业升；二是基础原材料行业景气度持续偏弱，

装备和高技术制造业行业景气度向好；三是新订单放缓，新出口订单缓慢上升；四是服务业景气度改善，建筑业

景气度下滑（见已外发报告《8月PMI的四重矛盾信号》）。截至目前，一部分结构性问题正在发生变化。

一是基础原材料行业景气度持续偏弱的局面被打破。基础原材料行业经历持续下滑后，在10月受生产的带动迎

来回升，成为10月制造业景气度的重要支撑。偏上游的基础原材料行业走强，但依旧是生产强于需求的结构。

本质上看，基础原材料行业打破弱景气度局面依旧靠生产。

二是前期的内需弱、外需强的局面在弱化。前期表现上，新订单放缓而新出口订单缓慢提升，出口增速多次超市

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场预期。10月制造业新订单指数回升，更代表外需的新出口订单指数回落，这或反映的是近期海外制造业PMI的

表现。在内需弱、外需强的局面弱化的背景下，经济迫切需要寻找一个新的支撑动力。

三是政策加码出台下，建筑业景气度上升仍需等待。10月非制造业PMI的进一步上升，主要是“十一”假期出

行活跃给服务业景气度带来的脉冲式影响。在今年9月、10月政策加码之下，建筑业的扩张步伐有所放缓，建

筑业景气度不升反降。从高频数据来看，10月沥青平均开工率好于9月，显示基建景气度略有上升，土木工程

建筑业商务活动指数升至55%以上，环比升幅超2个百分点。10月水泥