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证券研究报告|策略专题

2022年06月14日

疫后复苏，房地产曙光何在？

疫情冲击系列研究

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投资要点：

导读：本文对2016年以来房地产政策脉络进行了细致梳理，房地产行业政策从

去金融化到提出“两维护”边际转暖。通过对比武汉疫情后房地产市场表现，我

们发现疫情后居民购房意愿趋于谨慎，疫情导致的居民收入下降确实影响了商品

房销售，但企业端投资未明显降低。我们系统分析了房地产销售、融资和投资现

状，认为房地产行业销售将演绎供需双弱下的弱复苏，房企资金来源全面趋紧，

民企短期或仍难走出困境，建安支出和土地购置均走弱，房地产投资降幅或将继

续扩大。由于国企在销售、融资和投资方面均占优，预计国企开发商市占率将大

幅提升，建议关注优质国企开发商，同时地产后周期品种将受益政策放松后房地

产整体市场的回暖，业绩有望得到修复，建议关注装饰材料、家具、空调器具、

厨房器具和照明用品等。

政策脉络梳理：房住不炒贯彻始终，提出“两维护”后边际转暖。2016年提出房

住不炒，房地产行业进入政策收紧周期。“房住不炒”成地产政策主基调，四维

调控框架引导房地产行业去金融化。2016年到2021年上半年，虽然房地产政策

偏紧，调控政策不断，但是整体市场保持韧性，总体持续火热。2021年6月以

后，由于地产融资政策持续收紧、土地成交热度上行的同时新房限价，导致房企

现金流压力变大且利润率下行，以恒大为代表的高杠杆房企信用风险逐步暴露。

2021年9月开始，随着“两维护”提出地产政策开始回暖。

复盘武汉：居民端销售表现较弱，企业端投资迅速恢复。回顾武汉疫情，2020年

湖北省商品房销售额累计降低21.5%，全国商品房销售额同比上升8.7%，全年销

售表现来看湖北不及全国，说明疫情后居民购房意愿趋于谨慎，疫情导致的居民

收入下降确实影响了商品房销售。投资端来看，房地产企业投资意愿未明显降

低。2020年全年湖北省房地产开发投资同比下降4.4%，而全国全年同比上升

7.0%。土地成交方面，2020年武汉市累计住宅用地成交价款同比上升14.2%，

300城住宅土地累计成交价款同比上升15.4%，房地产企业投资意愿相较于销售

降幅未明显降低。

房地产销售：2021年7月起量价走弱，预计后市弱复苏。房地产销售从2021年

7月开始走弱，降幅持续扩大。房价方面，新房销售均价于2021年8月开始同比

转负，2022年4月降幅达到12.4%。2022年4月，地方政府对于房地产市场放

松力度明显加大，5月销售降幅已开始收窄。结构上二手房恢复情况好于新房，

说明在各地房地产放松后，房地产市场确实开始回暖，但是由于烂尾风险的原

因，二手房表现也同样好于新房。展望后市，由于居民对房价预期转弱、烂尾风

险犹存和房地产市场整体库存偏低，我们认为销售将呈现供需双弱格局下弱复

苏。

房地产融资：资金来源全面趋紧，民企短期或仍难走出困境。2021年以来房地产

开发资金来源同比增速持续走弱。结构上销售回款是房企最重要资金来源，商品

房销售走弱后其占比高位回落。截至2022年4月销售回款占比降低至48.2%，

但其仍是房企最重要的资金来源。因此，房地产开发企业资金面缓解高度依赖新

房销售回暖。各融资渠道新发行额度大幅降低，融资资源向高资质国央企倾斜。

从到期压力来看，2022年6月到10月，房地产到期信用债和海外债规模处于相

对高位，在融资受限和销售走弱的背景下，民企短期或仍难走出困境。

房地产投资：建安支出和土地购置均走弱，房企投资聚焦高能级城市。受房地产

市场走弱和融资收紧影响，房地产开发投资完成额同比增速持续下行。2022年1-

4月，房地产开发投资完成额同比降低2.7%。房地产投资完成额主要由建安支出

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和土地