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国际资本市场研报资讯+V:
宏观研究
证券研究报告宏观专题2024年11月19日
【宏观专题】
解开三螺旋——宏观2025年度策略报告
前言：自2022年年底疫情放开以来，宏观主要矛盾在持续切换中。2022年年华创证券研究所
底，中央经济工作会议对经济的定调是“需求收缩、供给冲击、预期转弱三重
压力”。2023年年底，定调有微调“有效需求不足、部分行业产能过剩、社会证券分析师：张瑜
预期偏弱、风险隐患仍然较多”。2024年9月26日政治局会议指出，“当前经
济运行出现一些新的情况和问题”。此处，未明确指出何为“新的问题”。电话：010
邮箱：zhangyu3@
结合三季度消费、地产、地方财政、股市等问题进一步凸显，以及若干权威讲
执业编号：S0360518090001
话，我们认为当前主要矛盾或可总结为——“经济下行、财富缩水、预期疲软”，
即以物价、房价与股价代表的经济、财富、预期三大市场的螺旋交织问题，我证券分析师：陆银波
们称之为“三螺旋”。“三螺旋”之下，“解开”的思路需要“系统施策”，2025电话：010
年的经济与资产配置将在很大程度上取决于这一进程顺利与否。执业编号：S0360519100003
一、深刻理解当下的宏观矛盾：“三螺旋”如何交织影响？证券分析师：文若愚
首先，对于“三螺旋”的交织影响，我们做一定的简化。对于财富，核心关注
电话：010
房价，其主要影响的是两个主体：居民、地产商与城投。对于预期，我们核心
执业编号：S0360523060002
关注PPI和股价，其主要体现的是三个主体的信心：居民、企业、外资。对于
经济，我们核心关注消费和投资，其主要来自两个主体的支出：居民、广义政证券分析师：高拓
府。即，本轮经济的压力，在指标层面，是消费、投资、PPI、房价、股价的电话：010
共同走弱。在主体层面，是企业、居民、政府的共同承压，其中居民部门压力执业编号：S0360521080001
或更大。在运行层面，通过经济、预期、财富交织影响，呈螺旋式下行特征。
证券分析师：殷雯卿
二、把握政策应对的方向底线：可能会做什么，可能不会做什么？
电话：010
总结而言，本轮或是升级版的2014-2015年，相同的四板斧都有经验的总结，
执业编号：S0360521040002
也有增量的尝试和不一样的挑战。2014-2015年：大宽松+金融创新；化债+政
府财政纪律弱化；地产量价双升；行政化的供改。当下政策逻辑：宽松+金融证券分析师：付春生
强监管；化债+政府纪律强化；地产控量保价；市场化的供改。电话：010
本轮
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