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国都证券研究所

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策略研究/专题研究

2011年06月27日

策略研究专题研究

挖掘行业配置的超额收益

--基于估值因子的行业配置

核心观点相关报告

核心观点

1、行业有效估值指标的确定。我们通过考量估值因子移动均值的变异系数，为不同行业确定了有效估值指标。电子元器件、信息设备、纺织服装、公用事业、食品饮料、医药生物、信息服务等行业可将PE作为有效估值指标。采掘、化工、黑色金属、交通运输等行业可将PB作为有效估值指标。建筑建材、交运设备、房地产、机械设备、轻工制造、金融服务、农林牧渔、商业贸易等行业可将PER作为有效估值指标。有色金属、家用电器、餐饮旅游等行业可将PBR作为有效估值指标。

2、有效估值因子偏离度的下阈值监测效果较好。大部分行业在其有效估值指标偏离度低于下阈值后的1个月、2个月、3个月、6个月内均能取得显著的正超额收益。全样本在有效估值指标偏离度低于下阈值1、2、3、6个月后的平均超额收益率分别为1.34%、2.72%，4.23%，6.73%；从有效率角度而言，全样本在有效估值指标偏离度低于下阈值

1、2、3、6个月后的有效率分别为57.25%、55.04%、63.49%、61.16%，效果尚可。

3、有效估值因子偏离度的上阈值经过修正后，监测效果较理想。

对于行业有效估值指标偏离度的上阈值，我们进行了向上修正。修正后全样本在有效估值指标偏离度高于上阈值1、2、3、6个月后的平均超额收益率分别为-0.33%、-1.88%，-2.82%，-6.73%，呈递减趋势；与此对应的有效率分别为53.11%、58.19%、63.64%、62.72%。

4、阈值监测3、6个月后的效果最为理想。当行业有效估值指标偏离度的合理区间取为[-1.28,1.64]时，阈值监测策略可以较为有效的获取超额收益及规避行业估值风险。从时间维度来看，行业有效估值指标偏离度低于（高于）下阈值（上阈值）3、6个月后的平均超额收益及有效率的结果最为理想。

5、二维标准化后的低估值因子策略具备一定参考性。估值因子经过二维标准化后能够在一定程度上反映出行业估值在市场中的相对位臵。我们从2007年1月至2011年5月利用低估值策略进行行业配臵，取得了不错的绩效，累积收益率为65.92%，超越沪深300指数40.09个百分点。按照月度收益率统计，组合跑赢沪深300的月数占总月数比为52%，胜率一般。低估值组合在07年的大牛市及08年的大熊市中表现一般，收益几乎与沪深300持平。从08年10月份开始，低估值组合开始较为明显的战胜大盘。这或许是由于剧烈的牛、熊交替后，投资者对估值的认识更加趋于理性。

1.《国都证券-策略研究-专题研究-A股风格轮动规律探寻》2010-12-20

2.《国都证券-策略研究-专题研究-可转债转股对正股影响的实证分析》2010-10-18

研究员：曹源

电话：010Email：caoyuan@

执业证书编号：S0940510120009

联系人：周红军

电话：010-Email：zhouhongjun@

市场有风险，投资需谨慎第2页研究创造价值

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正文目录

1估值因子的适用性 4

1.1估值因子类型 4

1.2行业估值 4

2估值因子纵向波动性分析 5

2.1纵向波动性指标 5

2.2行业的有效估值指标 5

3利用阈值挖掘超额收益 7

3.1有效估值指标纵向偏离度 7

3.2阈值设定 7

3.3实证结果及阈值修正 8

4低估值因子策略 12

4.1估值因子的二维标准化 12

4.2选择低估值因子进行行业配臵 12

5结论 14

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图表目录

图1：低估值组合与沪