三峰环境深度报告：存量运营稳业安邦，增量设备跨洋拓疆.pdf

三峰环境（601827）公司深度

投资案件

⚫盈利预测、估值与目标价、评级

预测公司2024-2026年归母净利润分别为12.90/14.47/15.92亿元，对应EPS为

0.77/0.86/0.95元，当前股价对应PE为11.40/10.16/9.24倍。参照可比公司2024年

Wind一致预期，平均PE为14.79倍，对应目标价为11.37元，对应市值为190.82亿

元。首次覆盖，给予“买入”评级。

⚫关键假设

1）基于在手项目投运节奏，假设2024-2026年公司项目运营收入增速分别为

8.39%/5.61%/5.74%。随着智能焚烧技术升级与绿证交易增收，项目运营毛利率在

40%左右保持微增，假设2024-2026年分别为39.14%/39.99%/40.59%。

2）基于在手海外订单与业务占比增速，假设2024-2026年公司设备销售收入增速

分别为78.51%/28.12%/12.50%；基于过往设备销售毛利率长期保持25%左右水平，

假设2024-2026年分别为24.86%/25.95%/25.59%。

⚫我们与市场的观点的差异

1）市场认为垃圾焚烧行业投资已近尾声，公司成长空间有限；应收账款回款问题

持续加剧；国补退坡后公司盈利能力下降。

2）我们认为公司吨垃圾上网电量高且稳定，随着产能利用率改善将持续巩固项目

运营的高收益；公司具备显著的设备技术优势，已获得较高的海外市占有率，焚烧

设备出海市场广阔，将有效弥补国内投资建设下行的空缺；地方政府化债将有效改

善环保企业应收账款问题。

⚫股价上涨的催化因素

海外设备订单持续高增，出海进度加速；出台分红提高计划，股息率进一步提升；

地方政府化债政策带动应收账款回款改善。

⚫风险提示

宏观经济大幅变动：若垃圾生产量大幅下降，营收和利润将受到影响；政策推行不

及预期：绿证交易未能有效弥补国补退坡，县域化发展缓慢；投资出海：资本开支

的回落幅度和自由现金流的改善程度将低于预期；应收账款大幅增长：其经营性净

现金流将受到影响。

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三峰环境（601827）公司深度

正文目录

1公司概要6

1.1发展历程6

1.2股权结构6

1.3高毛利项目运营占比提升，持续增厚公司利润7

1.3.1项目运营占比增长，设备销售大幅上扬7

1.3.2盈利能力逐步提升，剔除国补后项目运营毛利率相对稳定8

2国内市场进入存量运营阶段，焚烧出海寻求增量空间拓展9

2.1从跑马圈地到存量运营，行业逐渐走向成熟9

2.2焚烧下一站——出海，抢占增量市场11

2.3产业链一体化趋势加强，县域化市场下沉14

3技术发展带动项目运营夯实基底，助力优质设备出海破局16

3.1高吨垃圾上网电量为核心优势，现金流持续好转16

3.2高吨垃圾上网电量源自持续的研发投入与技术引进、创新18

3.3技术优势助力焚烧设备出海，打造成长空间21

4投资建议24

4.1盈利预测24

4.2估值分析25

5风险提示26

3/28请务必阅读正文之后的免责条款部分