宏观数据：人大常委会一揽子化债方案解读.pdfVIP

[Table_PageTop]

宏观研究报告--宏观数据

目录

1.事件3

2.一揽子化债方案如何落地？3

3.地方债务化解如何影响经济？4

4.此次一揽子化债方案影响几何？6

5.后续财政政策如何看？7

6.货币政策如何配合？7

图表目录

图1：1-7月重点化债地区的专项债发行同比显著偏低5

图2：2024年1-9月，地方财政一、二本账合计支出同比为-2%，显著不及中央财政支出增速6

图3：2022年以来，民间投资持续弱于整体投资6

图4：2024年9月CPI环比显著弱于近年季节性水平8

表1：2015年，土地财政对财政的收益大约为20%4

表2：2024年1-10月，专项债新增发行3.9万亿元，基本完成全年任务，其他专项债占比达到50.6%5

请务必阅读正文后的声明及说明2/10

[Table_PageTop]

宏观研究报告--宏观数据

1.事件

11月4日-8日，十四届人大常委会第十二次会议在北京召开，会议通过了《国务院

关于提请审议增加地方政府债务限额置换存量隐性债务的议案》的决议。会后的发

布会详细介绍了一揽子化债方案等情况。

2.一揽子化债方案如何落地？

发布会介绍了一揽子化债方案，合计有12万亿元，其中除了市场普遍关注的一次

性大规模化债外，也包括了新增专项债用于化债的部分，以及棚改隐性债务的如期

偿还。

本次官宣的一次性大规模债务置换规模有6万亿元，与多数市场预期一致。从落地

来看，值得关注点有两个方面。1）大规模债务置换是以专项债的名义发行。我们理

解，以专项债的名义进行置换，可以不影响赤字率的计算，不用对第一本账进行大

规模的调整，便于操作。同时从地方隐性债务成因来看，主要也是在政府投资过程

中形成，这些投资也形成了庞大的固定资产，若盘活这些固定资产，增加资产的收

益，这些收益本身可以形成部分的偿债能力，也符合专项债用于有收益的政府融资

要求。2)债务限额一次性增加6万亿元，分三年发行，每年两万亿元。这一安排稳

定了化债节奏预期，也给了地方政府在一段时间内调整化债节奏的自主性空间。

因土地财政收缩，每年安排0.8万亿元新增专项债置换隐性债务，连续五年，累计

4万亿元。每年的安排新增专项债资金用于化债，看起来和6万亿元本质差不多，

但仍有所差异。根据发布会的解释，这一安排主要是由于经济运行中出现的新问题

和情况：税收收入下行，土地收入大幅下降等。因此可以理解为，每年0.8万亿元

本质是用于补充土地财政转型期间的财政收入缺口，而这一转型进程从政策层的预

期来看，或为5年。我们其实可以计算按照当前的土地财政收缩速度，大约一年的

收入缺口有多少。2022和2023年第二本账中，土地出让收入分别下降21.5%和10.1%，

收入分别下降约2万亿元和0.75万亿元。今年土地出让收入仍在下行，1-9月下滑

24.6%，全年按照20%的下滑，将会有超过1万亿的降幅。假设后续房地产止跌回

稳，考虑当前地产收缩背景下，且在后续在专项债等资金收储介入下，土地出让金

规模也止跌回稳，那么对标2021年，近年累计土地出让金下降3.75万亿元。如果

以2015年20%的土地收益来考虑，那么影响地方政府可支配收入的