基金配置策略报告：主动基金的反击时刻，2025如何脱颖而出？.docx

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TOC\o1-1\h\z\u行情爆发期主动基金超额跑输的概率较大 5

主动权益基金超额反弹的三个催化要素 6

对于投资者，基金个体Alpha怎么捕捉？ 8

对于管理人，逆势突围的关键是特色化 10

风险提示 12

图表目录

图1：主动基金超额来自牛市后期，行情爆发期跑输概率较大 5

图2：9.24牛市行情中，主动基金净值弹性并不高 5

图3：主动基金近20年创造2%的超额、抵消4%波动 6

图4：回补仓位后，主动基金在市场同等波动率水平下获得4.3%年化超额 6

图5：主动基金四个阶段的历史超额复盘：行情中后期、份额净流入 7

图6：2024中央汇金增持ETF超4660亿，远超历史水平 8

图7：AndreaFrazzini（2013）尝试用五个因子解释巴菲特的超额收益 8

图8：2024主动基金策略差异性测算：超50%与特定指数的跟踪误差小于10% 9

图9：主动基金收益逻辑梳理和年度超额情况 9

图10：基金动量类指标的因子IC均值 10

图11：分组测试：每半年末更换买入特质跟踪误差较大主动基金 10

图12：嘉实新消费净值和规模变化 11

图13：浦银安盛消费升级净值和规模变化 11

图14：规模逆势持续高增长的主动权益基金 12

行情爆发期主动基金超额跑输的概率较大

主动基金的超额弹性均出现在牛市后期，行情爆发期跑输ETF的概率较大。测算表明

9.24以来的行情中，主动基金除了在9.26弹性显著提升外，仓位定力持续较强，下跌的交易日近7成以上基金能跑赢市场。由于仓位、灵活度、考核期等约束，集体性的捕捉快牛行情天然不是主动基金传统优势项目，无需过度解读。

图1：主动基金超额来自牛市后期，行情爆发期跑输概率较大

资料来源：，

0.8940.00?912.2024/10/180.5775.52?

0.89

40.00?

91

2.

2024/10/18

0.57

75.52?

05

-1.

2024/10/17

0.80

55.00?

05

0.

2024/10/16

0.86

73.00?

53

-2.

2024/10/15

0.82

36.00?

07

2.

2024/10/14

0.78

68.00?

55

-2.

2024/10/11

0.69

44.00?

32

1.

2024/10/10

73.43?

62

-6.

2024/10/9

0.85

0.85

40.35?

59

4.

2024/10/8

0.89

34.85?

06

8.

2024/9/30

0.90

39.14?

88

2.

2024/9/27

0.74

17.54?

61

3.

2024/9/26

0.35

4.09?

16

1.

2024/9/25

0.73

11.70?

15

4.

2024/9/24

主动基金跑赢800的比例 主动基金相对800收益弹

性：中位数

大盘涨跌幅

日期

资料来源：，

经历近20年5轮牛熊转换，横向对比主动基金的优势仍然不小。2005年以来主动股基在扣除不低于1%费率成本后，依然相对A500指数提供2%的年化超额、压降4%的年化波动，并且保持了低投资门槛和较高透明度，性价比并不低。但历史收益不代表未来，要重构

信任机制，当下必须回答投资者两个问题：1）整体上，主动基金的超额何时回归？2）结构上，如何提供超越ETF的产品？

图3：主动基金近20年创造2%的超额、抵消4%波动

资料来源：，；均使用净收益指数测算

但历史收益不代表未来，要重构信任机制，必须回答投资者两个问题：1）整体上，主动基金的超额何时回归？2）结构上，如何打造超越ETF的产品？

主动权益基金超额反弹的三个催化要素

公募主观多头策略在过去20年超越了宽基指数组成的有效前沿，同等波动率水平下获得4.3%年化超额。由于仓位偏低，偏股基金的风险收益特征明显靠近图4左侧，波动率较

低，本文假设偏股基金平均仓位为85%，回补仓位后标记其在宽基指数有效前沿中的位置。可以看出相对于上证180等低波动指数，偏股基金明显具备超额收益。

图4：回补仓位后，主动基金在市场同等波动率水平下获得4.3%年化超额

资料来源：，

万亿体量的资金跑赢市场非常难，主动基金何以突破宽基指数有效前沿？研究、打新等优势很重要，但其超额核心源于牛市二阶段的结构性行情，场外资金持续申购在局部提升定

价权，匹配基本面审美的主题投资逻辑，在销售渠道端配合下形成类似飞轮效应的正反馈。上述逻辑在当下并未逆转，长期ETF的定价效率取决于市场有效程度，如果无法