金融债系列之七：二级资本债展期后传.docx

二级资本债展期（即不赎回）被视为一种风险事件，往往会带来债券利率上升，但是展期之后部分债券价格出现上涨，且展期后的减记风险较低，因此展期对二级资本债投资而言也可能是个机会。本文将先梳理二级资本债展期前的特征，然后分析展期对债券净价的影响，接着梳理展期后债券信用资质的变化，最后得出投资建议。

二级资本债展期前夕这批银行规模很小，评级较低

截至2024年10月，历史上已经有65支二级资本债出现展期，展期前的具体特点如下：

1）2021-2022年为展期高峰，之后迅速下降，主要是因为城农商行二级资本债到达赎回期的支数逐步下降。2018年二级资本债展期的支数仅1支，2021年大幅增加至17支，2022年继续增长到22支，随后快速回落。与展期债券的数量相对应，

2021年展期债券的规模达到最大值（即112亿元），而后逐年下降。从城农商行二级资本债到赎回期的支数来看，18-22年为

上升期，最高就是21-22年（分别85支和115支），23-28年基本在50-60支之间。

有8家银行发生二级资本债展期的次数超过1次。65支已展期的二级资本债由54个银行发行，其中5家银行展期2支，

3家银行展期3支（分别是天津滨海农商行、延边农商行和营口银行）。

图表1 二级资本债历年展期规模 图表2 二级资本债展期支数对应的银行数量

资料来源：wind， 资料来源：wind，

展期前这批银行扣除二级资本债后的资本充足率多数不高于12.5%。城商行和农商行2019-2023年资本充足率平均为

12.5%，比监管底线（10.5%）高2个百分点，因此我们认为资本充足率是否超过12.5%是决定银行是否赎回二级资本债的重要标准。对于已展期的二级资本债，我们可以分成四类：展期前一年及以上时间未披露财报、展期前资本充足率低于底线要求、展期前资本充足率高于底线要求但低于12.5%、展期前资本充足率高于12.5个百分点。65支债券中这四类的占比分别是13.8%、13.8%、30.8%和41.5%。按扣除二级资本债后的资本充足率划分的四类银行的占比分别是：13.8%、41.5%、29.2%和15.4%。

二级资本债展期时的隐含评级均在AA-及以下，且全属于资产规模较小的城农商行。从展期时的隐含评级来看，A+和A级

债券规模占比分别为48%和33%。从银行类型看，77%属于农商行，23%属于城商行。从21年资产规模来看，剔除缺数据的6家银行，71%的银行的资产规模在500亿元以下，仅10%的银行超过2000亿元，其中山西银行最高（达2961亿元）。

辽宁展期数量最多，青海展期率最高。2018年以来有15个省出现了二级资本债展期，主要集中于辽宁和山东，约占全部已展期二级资本债的41.5%。从展期率（已展期支数/已过赎回期城农商行二级资本债支数）来看，青海和吉林最高，均超过45%，而辽宁、山东也较高，分别为34%、26%。

图表3 65支债券展期前的资本充足率情况 图表4 出现展期的银行均为中小行（21年末资产规模）

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图表5 已展期二级资本债的隐含评级均在AA-及以下 图表6 辽宁展期数量最多，青海展期率最高

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展期往往会带来二级资本债净价下跌，但是资本充足率较高的二级资本债的净价往往上涨

二级资本债宣布展期后绝大部分净价会下跌，但是也有约15%会上涨。1）在宣布展期的65支债券中，有56支债券在中债估值切换日（即中债估值推荐采用到期估值的首日）的到期估值净价相对前一日的行权估值净价下跌，下跌的比例高达86%。

其中，价格下跌幅度在5%~10%的债券数量最多，为23支，占比约35%。价格下跌幅度最大的是18榆次农商二级01（-23.95%），价格上涨幅度最大的是14鄞州银行二级债（8.01%）。2）如果考察估值切换日前一日的到期估值净价相对行权估值净价的变化，则有54支债券的净价下跌，下跌比例是83%。

票面利率与到期收益率的利差和净价涨幅之间总体呈正相关关系。票面利率高于到期收益率的幅度越大，则净价上涨的幅度越大；票面利率低于到期收益率的幅度越大，则净价下跌的幅度越大。展期带来的净价下跌幅度最大的债券是18榆次农商二级01，其票面利率比到期收益率低455bp，发债前该行资本充足率为10.76%，展期前则降为-2.5%；展期带来的净价上涨幅度最大的债券是14鄞州银行二级债，其票面利率比到期收益率高392bp，发债前该行资本充足率为