人大常委会新闻发布会点评：好饭不怕晚，空间在路上.docxVIP

目 录

TOC\o1-2\h\z\u一、本次发布会说了什么？ 5

二、对资本市场意味着什么？ 5

（一）化债效应：增量点是发展，对需求侧拉动或偏间接，后续重点观察大省 5

（二）化债方式：增量点是纪律，股市风险偏好或平稳提升 7

（三）化债节奏：增量点是速度，债市或面临供给冲击 9

三、后续增量财政政策怎么看？ 9

（一）年内~明年，特别国债，补充国有大行资本金，或有1万亿 9

（二）明年，超长期特别国债，或有1万亿或更多 9

（三）明年，赤字率，加大逆周期调节，或提至3.5%或更高 9

（四）未来5年，土储专项债，支持地方政府和地产，或有4万亿或更多 9

（五）随时可出，补助、地产税收政策等，或量力而行 10

（六）不对应具体工具，针对性支持消费（商品或服务） 10

图表目录

图表1 2024~2028年直接增加地方化债资源10万亿 5

图表2 2023~2024年，化债重心从重债省份防风险转向头部大省挑大梁 7

图表3 2015-2018年地方加杠杆出现乱象，存在“边化债边新增” 8

图表4 2019年土储专项债发行一度占20%~30%，未来5年或有4万亿或更多 10

一、本次发布会说了什么？

两个基本事实：

一是化债落地，2028年之前，地方需消化的隐债总额降低12万亿（从2023年末14.3万亿降至2.3万亿）：一方面，增加2024~2028年化债资源10万亿，包括两部分（图1）：一是一次性增加地方债限额6万亿：2024~2026年每年2万亿；二是持续安排4万亿专

项债：从2024年开始，连续五年每年安排8000亿新增专项债，专门用于化债（较符合

预期，详见《财政五个数据的理解》）。另一方面，通过明确口径降低2万亿隐债总额：

2029年及以后年度到期的棚户区改造隐性债务2万亿，仍按原合同偿还（主要资金筹集于银团贷款和政府购买服务1）。

二是年内无增发国债、调整赤字率：本次会议没有审批增发国债，考虑到人大常委会一般每两个月举行一次，通常都在双月的下旬，年内人大常委会或仅剩12月下旬一次，今年增发国债、调整赤字率的概率已无；对于市场关注的预算缺口“平账”问题，蓝部长表

示“有充足的政策工具和资源，能够保障今年全国财政收支实现平衡，重点支出力度不减”（较符合预期，详见《增发国债≠财政发力的“验证”——9月财政数据点评》）。图表1 2024~2028年直接增加地方化债资源10万亿

资料来源：，注：假设2024年补充财力的4000亿结存限额全为特殊再融资债

二、对资本市场意味着什么？

11月4日，会议审议化债议案、监督法修正草案，已基本确认了本轮化债的主体（省负总责而非中央直接兜底）、方式（给合理发展权而非松债务纪律）和对象（针对存量隐性债务而非清欠，详见《化债的三点增量信息——人大常委会审议议案点评》）。在此基础

上，围绕化债，我们理解本次发布会除了明确总量、口径外，还明确了三个增量点：

（一）化债效应：增量点是发展，对需求侧拉动或偏间接，后续重点观察大省

我们理解，化债对于需求侧的拉动，只是“腾出来”，还需要地方“做出来”，是较长期、偏间接的过程：除节约地方利息支出、腾出资金用于投资/消费外（蓝部长：“五年累计可节约6000亿元左右”），或主要来自地方合理发展权下的经济良性循环，而非化债额度本

1财政部官网《宁波专员办：当前棚户区改造工作面临的问题及对策建议》：债务化解压力较大……目前主要资金筹集于银团贷款和政

府购买服务的棚户区改造作为隐性债务的一大来源，成了地方政府重要攻坚对象。

身（或仍在金融系统内循环2）。对应蓝部长所说的：“将原本用来化债的资源腾出来”、“将原本受制于化债压力的政策空间腾出来”、“将原本用于化债化险的时间精力腾出来”。

对于化债能释放多少地方发展权，我们提供一个动态观测视角，即化债资源用于大省的比例（6个头部大省贡献全国45%GDP、一半以上卖地收入，主导地方信用扩张）：2023年化债重心在重债省份防风险，当前已过渡到头部大省挑大梁，地方信用扩张或更顺畅。2023年1.4万亿特殊再融资债中，12个重债省份占超70%，6个头部大省仅占9.2%；今年前9月8000亿特殊新增专项债中，6个头部大省占33.4%，中间13省占47.8%；10月以来4000亿结存限额安排的约2500亿特殊再融资债中，6个头部大省占44.9%，12个重债省份仅占9.7%。对应蓝部长提到的“从侧重于防风险向防风险、促发展并重转变”。

2中国人大网《王明雯委员提问》