颐海国际(01579.HK)深度报告：经营调整逐步到位，复调龙头破局新生.docxVIP

正文目录

TOC\o1-3\h\z\u传统火锅调味料龙头，进军复调、速食谋求新成长 4

脱胎于海底捞底料供应商，外延扩张复调及速食板块 4

火锅底料夯实基本盘，复调、速食拓展多元化增速亮眼 6

B、C端齐头并进，第三方渠道稳步提升 8

股权结构集中，管理体系稳定 8

底料门槛低、竞争激化，复调速食长坡厚雪 10

火锅底料：迎合餐饮连锁化、标准化趋势，集中度提升 10

中式复合调味料：B、C端双轮驱动，需求亟待释放 11

居家烹饪需求增长，C端需求初次爆发 11

大单品驱动产品结构，B、C端渗透率空间广阔 12

方便速食：需求短暂受挫，低价策略打开下沉市场 12

颐海优势：海底捞品牌力加持，精细化运营打开边界 14

享海底捞品牌势能红利，多品牌运作拓宽多元化边界 14

渠道精细化运营、加速下沉，供应链建设与优化并举 15

组织变革改善管理，调整产品研发机制 15

火锅底料出海方兴未艾，东南亚市场带来新增量 16

盈利预测与估值 17

盈利预测 17

4.2估值 18

风险提示 19

图表目录

图1：公司旗下品牌矩阵 4

图2：公司2013~2024H1营收（人民币：百万） 5

图3：公司2013~2024H1分渠道营收（人民币：百万） 5

图4：公司2013~2023年净利润（人民币：百万） 5

图5：公司2013~2024H1年毛利率和净利率 5

图6：公司第三方及关联方收入占比 5

图7：公司和天味食品2013~2024H1年费率 5

图8：公司2013~2024H1分产品占比 6

图9：公司2013~2024H1分产品收入（人民币：百万） 6

图10：公司旗下品牌矩阵 7

图11：公司2013~2024H1年分产品毛利率 8

图12：公司2023年底料/复调/速食分渠道占比 8

图13：2013~2024H1关联方/第三方收入占比 8

图14：火锅底料关联方与第三方平均销售价格 8

图15：股权架构 9

图16：中国2015~2023年火锅底料市场规模（人民币：亿元） 10

图17：中国2017年~2023年火锅市场规模（人民币：亿元） 10

图18：2015及2022年火锅底料CR5市占率提升 11

图19：2015年中高端火锅底料市场集中度较高 11

图20：2015~2021年中式复调市场规模（人民币：亿元） 11

图21：2016与2021年中国中式复合调味料市场渗透率 11

图22：各个调味品市场2016-2021年复合增长率 12

图23：2019年中式复调市场格局 12

图24：不同类型方便速食产品的特点 13

图25：颐海、天味费率对比 14

图26：2013~2024H1火锅底料第三方营收（人民币：百万） 14

图27：2023年各业务板块分渠道毛利率 14

图28：2013~2024H1分业务板块第三方渠道占比 14

图29：海外中式餐饮市场规模 16

图30：国内与海外收入以及海外收入占比 16

表1：公司及竞争对手主要产品及价格 7

表2：公司主要生产基地 15

表3：收入预测 18

表4：可比公司估值 18

表附录：三大报表预测值 20

传统火锅调味料龙头，进军复调、速食谋求新成长

脱胎于海底捞底料供应商，外延扩张复调及速食板块

颐海国际成立于2005年，专注于火锅调味料、中式复合调料、方便速食产品的研发、生产及销售，是国内最大的中高端火锅调味料供应商。公司前身为四川海底捞火锅底料供应商。2006年，公司首条火锅底料生产线于成都投入运营。2007年，公司获权永久免特许

权独家使用海底捞品牌，并开始向第三方经销商供应火锅底料。公司从2013年起扩充主营业务，成立郑州蜀海，首条中式复合调味料生产线投入运营。2015年，公司开辟电商渠道及海外业务，成立颐海霸州扩充复调产能，并开始向B端餐饮商提供调味料ODM服务。2016年公司于港交所上市。2017年，公司推出自热小火锅产品进入方便速食领域，之后陆续推出筷手小厨、哇哦、悦颐海等细分赛道子品牌。

图1：公司旗下品牌矩阵

资料来源：公司官网，

近20年成长史：海底捞势能加持下扩大版图营收高增，第三方收入占比稳健提升。

（1）2005年~2013年，颐海国际依托海底捞完成萌芽成长期，实现全国版图扩张和渠道拓展。2009年公司完成西安、郑州、北京、上海四地中央厨房及物流网络体系建设，标

志经营范围辐射全国。