再论六大化债方式.docx

目录

安排财政资金偿还 4

出让政府股权以及经营性国有资产权益偿还、利用项目结转资金、经营收入偿还 4

合规转变为经营性债务 5

通过借新还旧、展期等方式偿还 6

采取破产重整或清算方式化解 6

风险提示 8

图表目录

图1：全国国有土地使用权出让金收入在2023年达峰（亿元） 4

图2：第一本账生产性支出占比下降（%） 4

图3：“茅台化债”流程示意图 5

图4：银行净息差走势（%） 6

表1：合规转变为经营性债务在各地的实践案例 5

请阅读最后评级说明和重要声明 3/10

近期地方化债是市场高度关注的热点问题，通过债务置换让地方隐性风险“显性化”1仅是一种化债方式，《财政部地方全口径债务清查统计填报说明》还提出6个主要途径来化解隐性债务2：（1）安排财政资金偿还；（2）出让政府股权以及经营性国有资产权益偿还；（3）利用项目结转资金、经营收入偿还；（4）合规转化为企业经营性债务；（5）借新还旧或展期；（6）破产重整或清算。本文对六大化债方式进行梳理，供投资者参考。

安排财政资金偿还

通过债务置换让地方隐性风险“显性化”，仅是将城投账上的隐性债务置换为地方政府的标准化债券，而安排财政资金用于清偿隐性债务则可以实际压降地方债务。理论上财政一般公共预算收入和政府性基金收入均可以用于安排偿还地方隐性债务，其中前者可以直接安排偿还，而后者如果存在结余可以调入第一本账后偿还隐性债务。从2018年

制定10年隐性债务化解计划开始直到2022年，地方显性化置换规模不多，而依靠财

政资金偿还则是主要的化债方式之一。其背景是全国国有土地使用权出让金在2021年之前明显提高，但在2021年（8.5万亿）达峰，随后明显下行，2023年为5.7万亿。今年前9个月政府性收入累计增速为-20%，这意味着土地收入还在下行过程中。地方

依靠国有土地使用权出让金压缩隐性债务比较困难。以2023年为例，基层“三保”支出加上其他的刚性支出，占可用财力的八成左右3。可以压缩用于偿债的生产性支出占比近年来下降，这意味着第一本账用于压降隐性债务的空间可能也有限。

图1：全国国有土地使用权出让金收入在2023年达峰（亿元）

中国:地方政府性基金收入:国有土地使用权出让金

90000

80000

70000

60000

50000

40000

30000

20000

10000

0

图2：第一本账生产性支出占比下降（%）

民生性支出 生产性支出

政府职能性支出 其他支出

50%

40%

30%

20%

10%

0%

200720092011201320152017201920212023

资料来源：， 资料来源：，

出让政府股权以及经营性国有资产权益偿还、利用项目结转资金、经营收入偿还

出让政府股权以及经营性国有资产权益偿还，指的是通过盘活地方国有资产，通过转让出让的形式获得增量资金。例如“茅台化债”就属于此类市场化化债方面的新尝试4。茅台集团主要通过无偿划转股权、发债融资和投资消化债务三种路径，积极助力贵州省化解地方政府债务问题。2019年和2020年，茅台集团分别通过两次无偿划转5024万股股份（总股本4%）至贵州省国有资本运营有限责任公司，国资公司再通过二级市场出

1近年力度最大的化债措施即将推出,如何看待?

2经济观澜|守住地方债务不发生系统性风险的底线

3国新办举行新闻发布会介绍“加大财政政策逆周期调节力度、推动经济高质量发展”

4地方债化险新解：“茅台化债”照进现实

售部分无偿划转股权，为地方债务化解提供直接资产支持。与此同时，2020年9月，茅台集团获批发行150亿元公司债券，实际融资约130亿元，以低成本筹集资金收购贵州高速公路国有股权，缓解债务压力。此外，茅台还通过拓展财务公司业务，以投资地方债、城投债等方式帮助贵州省降低存量债务规模和新增融资成本。“茅台化债”为地方政府债务化解提供了创新示范，体现国有企业在服务地方经济发展中的重要作用。但此类方式可能难以在全国范围大面积推广，一方面地方优质资产及优质项目数量可能相对稀缺，另一方面盘活资产需要一定时间，这与地方债务到期节奏可能存在不匹配现象。

图3：“茅台化债”流程示意图

2019年12月25日：第一 2020年12月23日：第二

次无偿划转公告 次无偿划转公告茅台集团拟将5024万股股 茅台集团拟将5024万股股

次无偿划转公告 次无偿划转公告

茅台集团拟将5024万股股 茅台集团拟将5024万股股份(总股本4?，市值约570 份(总股本4?，市值约925亿元)无偿划转至贵州省 亿元)无偿划转至贵州省国国有资本运营有限责任公 有资本