贝泰妮敏感肌赛道优质国货龙头，期待业绩企稳修复.docx

内容目录

敏感肌赛道优质国货龙头，深耕行业十余载 5

“产品+研发+渠道”构筑核心竞争优势 6

盈利预测与评级 9

盈利预测 10

相对估值 10

风险提示 10

图表目录

图表1：公司发展历程 5

图表2：2017-2024Q3公司营收(亿元)及yoy 6

图表3：2017-2024Q3公司归母净利润(亿元)及yoy 6

图表4：2017-2024Q3公司毛利率及净利率情况 6

图表5：2017-2024Q3公司期间费用率情况 6

图表6：公司产品梳理 7

图表7：天猫美妆大促GMV排行榜 7

图表8：2017-2024Q3公司研发费用（亿元）及同比情况 8

图表9：2017-2023公司研发人员及占整体员工比重（人） 8

图表10：公司聚焦云南特色植物成分研发 8

图表11：2022-2024H1公司拆分渠道占营收比重（%） 9

图表12：2024H1线上自营渠道核心店铺收入比重 9

图表13：截至24H1公司OMO线下直营店变动情况（家） 9

图表14：公司盈利预测（百万元） 10

图表15：可比公司估值表 10

敏感肌赛道优质国货龙头，深耕行业十余载

定位敏感肌赛道优质国货龙头。公司致力于应用纯天然的植物活性成分提供温和、专业的皮肤护理产品，重点针对敏感性肌肤，以“打造中国皮肤健康生态”为使命，深入洞察消费者需求，持续进行产品研发和技术创新，向消费者提供符合不同皮肤特性需求的专业型化妆品，经多年积累，打造以“薇诺娜（Winona）”为核心的多个品牌，涵盖护肤品类、医疗器械类及彩妆类三个大类。2011年，薇诺娜正式入驻天猫商城，2018-2024年连续入围天猫双十一美妆品类排名TOP10，2020年推出“薇诺娜宝贝（WinonaBaby）”，随后推出高端品牌“瑷科缦（AOXMED）”切入抗衰赛道，此外，公司还拥有“贝芙汀（Beforteen）”、“姬芮（Za）”以及“泊美（PURE＆MILD）”等品牌。

图表1：公司发展历程

资料来源：公司官网，华源证券研究所

营收端维持稳健态势，利润端短暂承压。2017-2022年公司营收及归母净利润均维持高速增长态势，CAGR分别为44.4%/46.9%，显著超过行业平均增长水平，2023年收入维持

稳健但利润出现波动，主要原因系：1）美妆行业23年双11等大促活动销售普遍不如预期，公司未达成双11预期销售目标；2）23年公司产品配方、生产工艺及外包装升级导致毛利率略有下降；3）中央工厂新基地项目建成投产，公司长期资产折旧摊销成本、费用增加；4）公司主要线上自营店铺平均获客成本上升致使线上渠道销售受到一定影响。24年前三季度实现营收40.2亿，同比+17.1%，归母净利润4.1亿，同比-28.4%，主因系期间费用率大幅提升，前三季度销售费用率同比+3.3pct至50%，其中24Q3同比大幅提升12.7pct至60.4%，

系为带动公司与品牌声量提升并为双十一全渠道大促活动预热，公司主动加大抖音渠道种草、引流等宣传投入及增加品牌代言、联名活动等广告营销投入的综合影响所致。

图表2：2017-2024Q3公司营收(亿元)及yoy 图表3：2017-2024Q3公司归母净利润(亿元)及yoy

资料来源：wind,华源证券研究所 资料来源：wind,华源证券研究所

图表4：2017-2024Q3公司毛利率及净利率情况 图表5：2017-2024Q3公司期间费用率情况

资料来源：wind,华源证券研究所 资料来源：wind,华源证券研究所

“产品+研发+渠道”构筑核心竞争优势

我们认为公司核心竞争优势包括产品、研发及渠道三方面，具体而言：

产品：主品牌势能稳健，积极孵化新品牌打造多品牌矩阵。主品牌薇诺娜深耕敏感肌护肤细分赛道，始终维持标杆品牌形象，坚持以“舒敏”为基点，持续拓展“敏感PLUS”的产品策略。其核心大单品品牌势能强势，“面霜乳液+防晒”两大超级爆款表现较为稳定。公司旗下专业皮肤学级护肤品牌薇诺娜宝贝及高端专业抗老科技品牌瑷科缦逐步展现第二增长曲线潜力，24年双十一薇诺娜宝贝位居天猫婴童护肤全周期榜单TOP4，瑷科缦则在双十一预售首日斩获天猫美妆国货新品牌TOP2，并在大促期间GMV同比增长579%。公司坚持“聚焦主品牌、拓展子品牌”品牌矩阵策略，积极迭代升级主品牌产品配方及功效的同时逐步提升子品牌的品牌影响力和市场地位，成功搭建多品牌护肤产品矩阵，提升用户粘性及品牌美誉度。

图表6：公司产品梳理

品牌 简介

品牌 简介

薇诺娜（Winona） 以皮肤学理论为基础，