2025年度策略展望：乍暖还寒，待东方白.docx

目录

经济纠结期，资金占主导 5

盈利、地产、产能周期共振修复 8

盈利信用均反转，维持错位格局 8

信用周期Q4见底回升，上行贯穿2025年 8

盈利周期走弱，或于2025Q3触底反弹 11

地产周期2025年止跌企稳 14

产能周期2025年下半年见底 25

2.4. 总结 30

最大的变量：东西碰撞 30

特朗普2.0与再通胀 30

高质量发展VS一些新的问题 38

顺周期者生 44

信用周期反转→盈利信用共振 44

产能周期触底 50

政策导向的方向 52

4.4. 2025配置方向 54

图表目录

图1：2024年行情的主要因素为情绪＞盈利＞利率 5

图2：大涨时成交量大幅放量 5

图3：实体经济中现金充沛 5

图4：居民端资产分布 6

图5：居民资产增速低于M2 6

图6：各类型资产中红利最优 7

图7：股债跷跷板 7

图8：ERP当前处于中枢位置 8

图9：盈利信用框架 8

图10：信用拟合估值表现 9

图11：利率指标领先信贷周期约9个月 9

图12：货币指标领先信贷周期约6个月 10

图13：居民中长贷占比约为15%-20% 10

图14：居民和企业中长贷错位后再次统一 11

图15：居民中长贷中新增非房贷趋势上行 11

图16：非房贷和企业贷增速趋势一致 11

图17：工业企业利润拟合全A业绩、市场交易盈利 12

图18：存款增速领先EPS约12个月 12

图19：信贷周期领先工业企业利润增速约9个月 13

图20：盈利下信用上的市场走势（归一化） 13

图21：盈利信用框架预判市场趋势 14

图22：房地产周期的止跌回稳为销售及房价不再下跌 14

图23：房屋新开工约领先竣工33个月 15

图24：竣工和销售的增速差与库存正相关 15

图25：库存和销售的增速差与房价负相关 16

图26：库存和销售的增速差和库销比基本一致 16

图27：新房房价同比回升 17

图28：二手房价持续下行 17

图29：二手房价持续下行 18

图30：房价同比或开始见底 18

图31：二手租金整体变化不大 18

图32：二手租金已经拐头 19

图33：二手住宅租金回报率持续回升 19

图34：2023年克而瑞120个样本城市商品房成交面积分布（单位：万平方米） 20

图35：2023年wind30城样本城市商品房成交面积分布（单位：万平方米） 21

图36：不同口径销售同比分析 22

图37：克而瑞各层级销售金额分析（亿元） 22

图38：宁波不同面积段成交均价分析（季度） 23

图39：宁波不同总价段成交均价分析（季度） 23

图40：芜湖不同面积段成交均价分析（季度） 23

图41：芜湖不同总价段成交均价分析（季度） 23

图42：日本居民杠杆率企稳后房价迎来修复 24

图43：德国居民杠杆率加速下行后房价企稳 24

图44：日本和德国均经历过居民杠杆率的稳态和下行期 24

图45：日本和德国均经历信贷大幅收缩到稳定的状态 24

图46：全A资本开支周期的本轮开始于2016年 25

图47：全A资本开支周期和PPI高度相关 25

图48：价格是存货的领先指标 26

图49：GDP角度拟合供需缺口 26

图50：PMI角度拟合供需缺口 27

图51：美国产能周期 27

图52：日本产能周期 28

图53：产能周期中嵌套库存周期 28

图54：库存增速和GDP增速量级趋同 29

图55：库存超累回落 29

图56：盈利周期略领先库存周期 29

图57：房地产周期略领先盈利周期 30

图58：三周期共振 30

图59：战后美国总统及两会所属党派 31

图60：有调查显示过去四十年中特朗普被认为是仅次于里根的共和党总统 31

图61：1821年至1995年间美国的平均贸易加权关税税率 32

图62：各种情景下美国债务占GDP比重的预测 33

图63：新专利份额占比,2000VS2014 33

图64：不同情景下美国商品平均关税水平 33

图65：特朗普税收提案对美国经济的影响 34

图66：特朗普税收和关税提案对联邦税收影响明细 34

图67：特朗普财政计划（10亿美元，2026-2035年） 35

图68：特朗普税收和关税案下税后收入的%变化(按收入群体划分，常规收入) 35

图69：特朗普税收提案的分配效应（税后收入%变化） 36

图70：2016年和2024年的利率环境差异较大 36

图71：经济学家和