家用轻工行业品牌家居的白银时代系列报告（三）：家居卖场龙头对比，红星美凯龙vs居然之家(201903).pdfVIP

证券研究报告

品牌家居的白银时代系列报告（三）

家居卖场龙头对比：红星美凯龙vs居然之家

家居装饰及家具行业销售额4万亿，城镇化率和消费升级推动行业稳定增长。

2016年我国家居装饰及家具行业销售额为3.99万亿元，近5年复合增长率8%。

从消费方式看，可划分为零售消费和批发消费。零售消费2.6万亿元，占2016

年整个家居装饰及家具市场销售额的65.15%。家居卖场行业销售额1.6万亿，

份额有所下降，但行业集中度不断提升。2016年，商场渠道销售额占整个零

售市场的60.4%。2011年-2016年复合增长率为2.9%，预计未来复合增长率达

到6.3%，发展空间广阔；但商场渠道占零售市场比重由87.3%下降至60.4%，

家居消费对单一商场渠道依赖降低。连锁商场行业不断集中，2016年家居装

饰及家具行业前五大连锁商场红星美凯龙、居然之家、月星、金盛和欧亚达集

团零售额达到1705亿元，占连锁家居商场市场份额28.5%（2015年为24.79%），

占家居零售市场份额6.6%（2015年为6%）。

从发展历程来看，红星和居然均起步于1990s。从业务模式看，红星美凯龙“自

营+委管双轮驱动”，两项业务收入之和占比91%。居然之家的家居建材商场

业务，占比78%。分业务来看，美凯龙委管商场收入与直营商场收入比例约为

一比二，居然之家大部分收入来自于直营商场业务（73%）。居家之家自营店

收入略大于美凯龙，加盟店收入约为美凯龙的12%。居然之家自营店数量（81）

略大于美凯龙（80），加盟店（198）数量略低于美凯龙（228）。美凯龙自营

店经营面积略大于居然之家，加盟店经营面积是居然之家的2.5倍（2017）。

从出租率来看，美凯龙的自营店和委管店出租率均为97.6%，自营店出租率略

高于居然之家，加盟店出租率远高于居然之家（93.21%）。单店面积来看，美

凯龙的自营店（8万平方米）和委管店（5万平方米）面积都远大于居然之家

（5万平方米，3万平方米）。年店效来看，美凯龙的自营店年店效（9006万

元）略高于居然之家（8846万元），加盟店年店效（1962万元）是居然之家

的4倍以上（383万元）。年坪效来看，居然之家的自营店年坪效（1735元）

大于美凯龙（1121元），加盟店则是美凯龙（385元）高于居然之家（119元）。

由于经营模式差异，红星直营毛利率高（72%），居然加盟毛利率高（100%）。

区域优势划分明显：华东、华南红星，华中、西部居然，竞争激烈。2018年，

美凯龙和居然之家在三四线城市的门店占比均为65%左右。美凯龙一线城市开

店占比较大，为6%，居然之家为4%。二线城市居然之家占比较大，为30%，

美凯龙29%略低。从店面数量按区域分布看，美凯龙在华东地区店面数量优势

明显，西部地区和华中地区、北京、重庆居然之家开店数超过美凯龙，全国其

他地区两公司店面数量相当，竞争较为激烈。

与头部品牌强强联合，红星店占比略高。从索菲亚、欧派家居、尚品宅配、顾

家家居的门店分布来看，红星店占比均高于居然店。索菲亚门店位于前十大卖

场内的占20%，其中红星占比10%，居然占比7%；欧派家居位于前十大卖场

内的占16%，其中红星占比7.5%，居然占比6%；尚品宅配门店位于前十大卖

场内占比5%，红星和居然分别占比2%、1%；顾家家居前十大卖场占比38%，

红星占比19%，居然占比11%。从分布来看，各品牌红星店在一线、二线、

三线城市的占比均高于居然店，四线及以下城市的红星店占比低于居然店。各

品牌的红星店二、三线城市占比最大，而居然店则四线及以下城市占比最大。

财务情况来看，美凯龙体量较大（收入110亿，利润43亿），且公允价值变

动损益占比高（47%）。美凯龙毛利率（70%）、净利率（39%）较高，居然

ROE较高（10%）。美凯龙投资性房地产占比70%，总资产周转率较低。两

家公司的