非银、策略联合报告：证券行业并购重组的复盘与展望.docxVIP

正文目录

一、 总览 7

二、 券业并购史：既是资本市场的改革史、亦是券业螺旋前进的发展史 9

1、 1995-2003年：分业经营的政策要求、风险化解的市场需求 9

2、 2004-2007年：首版“国九条”出台，行业违规运作暴雷拉开综合治理序幕 10

3、 2008-2013年：“一参一控”，重塑格局 12

4、 2014-2022年：第二版“国九条”开启创新周期，“建设现代投资银行”号召下券商“各取所需” 14

5、 2023年至今：资本市场进入高质量发展阶段，打造优质券商为其应有之义 16

三、 券业并购的影响：来自行业、业务、公司三维度的剖析 18

1、 来自行业维度的影响剖析：从“百花齐放”走向“头部做强”“中部差异发展” 18

（1） 2007-2013年：“一参一控”政策牵引、外部环境低迷影响下，券业处于蛰伏期，行业发展“百花齐放” 18

（2）2014-2022年：政策开启市场创新周期、景气度较好，证券业高速发展，初步呈现“头部做强”“中部差异发展”的格局 19

2、 来自业务维度的影响剖析：以保证金安排为例 21

严禁挪用保证金是行业经营信用的基石 21

从券商存管走向银行存管，筑起资金“防火墙” 21

保证金货币基金出世 22

3、 来自公司维度的影响剖析：以中信证券为例，熊市紧抓机遇并购外拓，成为穿越周期的券业王者 22

2004-2006年，控股万通、金通证券，实现山东、浙江业务网络布局 22

2012年金融危机绝佳时点收购里昂证券，布局境外业务 22

2018年宣布并购广州证券，剑指粤港澳大湾区经纪布局，补强区域竞争力 22

航母级券商早已启航，规模、业绩领跑市场，优势扩大 23

四、 本轮并购重组的微观分析：以海通+国君为例 25

1、 必要性和可行性分析 25

必要性：响应监管精神，打造国际一流投行 25

可行性：行业景气度走弱提供并购好时机、同属上海国资利于整合 25

2、 并购焦点所在：交易方案、人事整合、业务融合 26

如何在业务顺利开展下，完成职能、业务部门人事的整合为难点 26

“一参一控一牌”要求下，四张公募牌照处置引发关注 26

香港子公司的融合为业内先例，将为行业并购提供示范案例 27

3、 业财展望：新主体资本实力、分项业务有望挑战中信 27

更强大、均衡的资产负债表，提升资配空间 27

分项业务有望挑战中信证券 27

五、 行情复盘与并购展望 31

1、 行情复盘 31

大盘表现 31

风格偏好 31

行业表现 32

个股表现 32

并购重组事项推进节点和交易方涨跌情况：以申银万国并购宏源证券为例 32

2、 并购展望：关注同一实控人旗下券商股整合机会、国资剥离优质非主业持股项目并购可能 34

六、 风险提示 37

图表目录

图1：券商并购浪潮后，市场大概率反弹 7

图2：1998年后五次券商并购重组浪潮中的重要推动政策梳理 9

图3：2007-2013年证券公司家数先减后增 18

图4：2007-2013年证券业总资产、净资产波动上升 18

图5：2007-2013年证券业营收、净利润波动下滑 18

图6：2007-2013年证券业ROE大幅下行 18

图7：2007-2013年，券商总资产集中度小幅上行，净资产、净资本集中度小幅下滑，营业收入、净利集中度波动较大 19

图8：2014-2022年证券公司家数小幅增长 20

图9：2014-2022年证券业总资产、净资产稳步增长 20

图10：2014-2022年证券业营收、净利润波动增长 20

图11：2014-2022年证券业ROE波动下滑 20

图12：此轮并购潮中，券商总资产、净资本集中度小幅上行，营业收入、净利润集中度波动上行 20

图13：2018-2023年中信证券总资产CAGR达17% 23

图14：2018-2023年中信证券归母净资产CAGR达12% 23

图15：2018-2023年中信证券营业收入CAGR达10% 24

图16：2018-2023年中信证券归母净利润CAGR达16% 24

图17：2023年中信证券杠杆抬升至4.43倍 24

图18：2023年中信证券ROE升至7.81% 24

图19：24H1中信国际营业收入同比+22% 24

图20：24H1中信国际净利润同比+68% 24

图21：券商指数和PB分位点变动 25

图22：“国君+海通”并购交易前后股权结构 26

图23：券商并购浪潮后，市场大概率反弹 31

图24并购重