固定收益专题报告：透过政府债供给看本轮财政扩张-241125-国金证券-11页.pdfVIP

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固定收益专题报告

固定收益组

分析师：李美雍（执业S1130524060003）

limeiyong＠.cn

基本内容

10月，国新办发布会上，财政部部长蓝佛安就“介绍加大财政政策逆周期调节力度、推动经济高质量发展有关情况”

表示，“中央财政还有较大的举债空间和赤字提升空间”，11月人大常委会“三箭齐发”推出近年最大力度化债举措，

预计将安排“6+4+2”万亿助力地方化债，新一轮财政扩张周期或已悄然而至。作为逆周期调节的重要抓手，财政一

直是近期市场关注热点，在潜在超量政府债供给之下，本轮财政扩张力度几何？从相对水平看，当前的财政发力空间

还有多大？

一、本轮财政扩张力度几何？

从财政赤字角度看，据年初预算报告，今年财政政策基调为“积极”且“适度加力”，赤字率按3%安排，全国财政赤

字规模为4.06万亿，比上年年初预算增加1800亿，增加值均为中央赤字，其中，中央财政赤字3.34万亿，地方财

政赤字0.72万亿。

虽然年初预算中赤字规模扩张幅度并不大，但若从广义赤字角度看，我们将新增专项债、增发国债及用于化债的特殊

再融资债纳入考虑范围内，假定今年GDP名义增速为今年政府工作报告中的预期目标5%，考虑今年新增2.4万亿

特殊再融资债，则今年广义赤字率或达8.58%，已处于2018年以来的最高水平，若剔除2020年特殊因素的影响，

2023年和2024年的广义赤字率或将处于近年来最高水平，观察广义赤字率的趋势变化，财政或于2022年开始已重

回扩张区间，连续两年维持增长态势。

由于10月以来或有2.4万亿特殊再融资债落地，全年政府债净发行规模或超10万亿，同比增长近1.3万亿，较2022

年增长近3万亿，财政扩张节奏已处于较快水平。

二、当前财政发力空间还有多大？

我们主要通过两类指标核算当前赤字水平，一是用马斯特里赫特条约规定的政府债务余额/名义GDP，二是地方政府

债余额/地方综合财力，地方综合财力主要考虑一般公共预算收入、政府性基金预算收入、上级补助收入以及转移支

付。

2023年末，我国中央政府债务余额约30.0万亿，地方政府债务余额约40.7万亿，约占名义GDP的56%，假定今年

GDP增长约5%，中央政府债务余额增长4.34万亿（3.34万亿中央赤字+1万亿特别国债），地方政府债务余额增长

7.02万亿（0.72万亿地方赤字+3.9万亿地方专项债+2.4万亿特殊再融资债），今年政府债务余额/名义GDP约62%。

而对比世界主要发达国家，中国当前政府负债水平仍偏低。自2020年起，美国中央政府债务总额占GDP比重超100%，

截至2022年末，美国、英国和日本中央政府债务总额占GDP比重均超100%，其中日本中央政府债务总额占GDP

比重更是高达到216%，法国中央政府债务总额占GDP比重也达99%，相比之下，中国负债相对偏低，举债空间仍

较大。

2023年末，我国32个地区债务余额/综合财力均值为121%，低于国际货币基金组织确定的债务率控制标准参考值上

限150%，仅四地债务余额/综合财力超过150%，倘若综合财力剔除上级补助项，则目前32个地区债务余额/综合财

力的均值为168%，超半数地区债务余额/综合财力超过150%，当前大部分地方政府财政收入一定程度上依赖上级补

助，在当前2万亿特殊再融资债置换存量隐债的背景下，地方政府利息支出预计将得到大幅压降，一定程度上缓解财

政压力。

风险提示

统计口径存在误差；供给超预期风险

敬请参阅最后一页特别声明1

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固定收益专题报告

内容目录

一、本轮财政扩张力度几何？3

二、当前财政发力空间还有多大？4

三、周度观察：未来一周预计将迎超量政府债供给5

1、政府债供给：本周供给5884亿，净融资5423亿5

2、流动性观察：本周净投放1868亿，