2025年利率债年度策略：顺势而为，踏节而行.pdfVIP

证券研究报告|策略研究

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20241203

年月日

年度策略

顺势而为，踏节而行——2025年利率债年度策略

2024年债牛更为强劲，期间扰动不改趋势。在经历了连续三年的牛市之作者

后，2024年债牛继续。10年国债利率从上年末2.6%以上下行至低点2.0%

附近。期间央行提示长端利率风险，9月政策转变，虽然带来了阶段性的分析师杨业伟

调整，但并未改变利率下行趋势。那么2025年债牛是否会继续呢？执业证书编号：S0680520050001

2025年经济更为依赖内需，社融回升更为关键。2024年的增长对外需的邮箱：yangyewei@

依赖度较高，但随着美国加关税风险的临近，2025年外需或难以继续提分析师朱美华

供足够的增长动力，经济需要更为依赖内需。而货币管内需，社融是内需

稳定的领先指标，内需回升需要社融回升。如果明年社融增速从今年10月执业证书编号：S0680522070002

的7.8%左右回升至8.5%、9.0%和9.5%，对应的2025年社融增量规模邮箱：zhumeihua@

分别为34.6万亿、36.7万亿和38.7万亿，分别较2024年多增3.6万亿、分析师张明明

5.7万亿和7.7万亿。执业证书编号：S0680523080006

拉升社融推升内需，需要货币和财政配合。单独依赖财政或者货币，都无邮箱：zhangmingming3653@

法将社融和内需拉倒较高水平。即使赤字率达到4.5%，明年特别国债增分析师王素芳

加2万亿，专项债增加4.6万亿，再加上置换隐债的2万亿地方债，合计执业证书编号：S0680524060002

政府债券增量达到14.3万亿。考虑到其中2.8万亿为置换隐债，新增为

11.5万亿，较今年增加3.3万亿。即使这种情况，单独依赖财政也只能将邮箱：wangsufang@

社融推升至8.4%左右的增速，没法实现显著回升。明显的社融回升依然分析师王春呓

需要货币和财政配合，来推动政府债券和非政府债券共同回升。同时财政执业证书编号：S0680524110001

本身的付息压力也会大幅抬升，因而需要利率调降配合。因此，在明年财邮箱：wangchunyi@

政发力的同时，我们预计货币同样会继续保持宽松，降息降准将继续推进。研究助理朱帅

而债市资金供需角度来看，明年可能继续面临资产荒，因而将进一步驱动执业证书编号：S0680123030002

利率下行。今年债市资产荒逻辑集中表现在资金来源快速增加，居民存款、邮箱：zhushuai1@

保险、理财以及债基货基等低风险偏好金融资产快速增长，但资产供给不

足，非政府债券社融增速从去年末的8.5%下行至今年10月的6.2%。这研究助理梁坤

背后一方面是实体融资需求走弱，另一方面是居民资产配置结构变化。较执业证书编号：S0680123090006

高的实际利率抑制实体融资，同时，在房地产销售大幅下降之后，居民资邮箱：liangkun@

产配置结构中，房地产占年度增量储蓄的比例已经降至不足1/3，这意味

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着超过2/3的居民储蓄进入到金融资产，而从经验数据看，居民金融资产

绝大部分是低风险偏好的，因此我们预计明年居民存款、保险、理财等低1、《海外市场：关注政策机会——2024年12月海外

风险偏好金融资产将继续保持较高增速。而央